新能源装备综合经营，业务多点开花

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 05 月 06 日公司研究●证券研究报告明阳智能（601615.SH）公司快报新能源装备综合经营，业务多点开花投资要点 事件：公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报。2023 年，公司实现营业收入 278.59 亿元，同比下滑 9.39%，归母净利润 3.72 亿元，同比下滑 89.19%，扣非后归母净利润为 2.06 亿元，同比下滑 93.36%。2024Q1，公司实现营业收入 50.75 亿元，同比增长 84.6%，归母净利润 3.04 亿元，扣非后归母净利润为 2.91 亿元。 海陆并进，引领风电新技术。公司是国内风电整机龙头企业，产品种类丰富，包括单机功率覆盖 1.5-11MW 系列陆上型风机和单机功率覆盖 5.5-22MW 系列海上型风机。2023 年，公司实现风机对外销售 9.69GW，同比增长 32.66%；对应实现风机及相关配件销售 235.17 亿元，同比增长 3.11%；风机及相关配件销售毛利率 6.35%，同比降低 11.42 个百分点。公司是国内风机大型化的引领者，明阳智能 MySE18.X-20MW 海上风机因其卓越的性能和技术创新，获评“全球最佳海上风电机组”金奖。该风电机组是目前全球已下线单机容量最大、风轮直径最大的海上机组，并得到国家能源局的认可，成功入选《2023 年度能源行业十大科技创新成果》。公司海上风机装机容量保持行业领先，根据 WoodMackenzie 统计，2023年公司以 1.8GW 的订单量位列年度海上风电新签订单量之首。 发电项目运营和滚动开发，增厚公司盈利水平。2023 年报，公司在运营的新能源电站装机容量 2.56GW，同比增长 70.47%；在建装机容量 3.30GW，同比下降3.49%。新能源电站共实现发电量 40.16 亿千瓦时，同比增长 40.46%，电站运营收入 14.99 亿元，同比增长 12.24%；毛利率为 63.00%，同比增加 3.12 pct，在运营电站平均发电小时数 1,568 小时。同时，公司电站滚动开发实现营业收入 20.8亿元，毛利率 30.97%，同比增加 8.83pct，盈利能力远高于整机，该业务极大增厚公司利润。发行基础设施公募 REITs 是公司实现新能源电站“滚动开发”的重要模式，通过产业与资本双轮驱动，提升公司资产运营模式及商业模式，进一步打造全球领先的智慧能源产业集团，实现能源绿色、普惠和智慧化。 立足风能，积极推进光储氢发展。报告期内，公司以智慧能源应用场景创造牵引需求，推动新能源技术高端化、产业生态化、应用场景化，探索以新能源为主体的新型电力系统应用场景和实现路径，形成新能源整体解决方案。通过持续加大对光伏产业、储能产业和氢能产业的投入，以实现平衡可再生能源的间歇性和不稳定性，从而提高能源整体利用效率和电网的稳定性。随着公司风光储氢一体化布局的持续完善，通过技术和商业模式的创新，结合风光储氢整体电站的设计理念和实施能力，实现风光储氢协同效应，逐步达成风光两翼一体化布局的产业集团宏伟蓝图。 投资建议：公司是国内风电龙头企业，海陆并进，引领行业发展，电站滚动开发模式增厚公司利润，公司还同步开发了光储氢系列产品打造了新的潜在增长极，我们预测公司 2024-26 年的归母净利润分别为 24.12、31.08 和 37.98 亿元，对应 EPS电力设备及新能源 | 风电Ⅲ投资评级买入-B(首次)股价(2024-04-30)9.81 元交易数据总市值（百万元）22,285.96流通市值（百万元）22,210.80总股本（百万股）2,271.76流通股本（百万股）2,264.1012 个月价格区间18.84/8.52一年股价表现资料来源：聚源升幅%1M3M12M相对收益1.387.3-33.66绝对收益2.419.93-43.92分析师张文臣SAC 执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn分析师周涛SAC 执业证书编号：S0910523050001zhoutao@huajinsc.cn分析师申文雯SAC 执业证书编号：S0910523110001shenwenwen@huajinsc.cn相关报告公司快报/风电Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分为 1.06、1.37 和 1.67 元，PE 为 9、7、6 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1、行业装机低于预期。2、新品研发低于预期。3、行业竞争加剧。财务数据与估值会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)30,74827,85940,39948,06255,602YoY(%)13.2-9.445.019.015.7归母净利润(百万元)3,4553722,4123,1083,798YoY(%)11.4-89.2547.728.822.2毛利率(%)20.011.216.517.117.7EPS(摊薄/元)1.520.161.061.371.67ROE(%)12.21.37.99.410.4P/E(倍)6.559.89.27.25.9P/B(倍)0.80.80.70.70.6净利率(%)11.21.36.06.56.8数据来源：聚源、华金证券研究所公司快报/风电Ⅲhttp://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分一、盈利预测核心假设我们预测 2024-26 年公司整体营收 403.99、480.63、556.02 亿元，毛利率 16.55%、17.10%、17.73%。其中：风机及相关配件销售：公司目前是国内风力发电行业产品品类最为齐全，布局最具前瞻性的领军企业之一，坚持海陆叶片自主设计，具备完备的叶片气动、叶片结构和叶片载荷的迭代设计开发能力。公司海上风机技术优势及区位优势突出，已成为行业内掌握台风风场实际运行数据最多的公司。当前风机行业竞争加剧，公司整机业务短期有所承压，展望未来，“大型风光基地+风电下乡+老旧风机改造”三大需求将有效支撑陆上风电的装机；23 年以来海风受非经济因素影响进度放缓，基于“十四五”海上风电发展计划，各省海上风电规划并网总容量近 60GW，截至目前，仍有超 30GW 并网装机需求未得到释放，有望在 24-25 年迎来大规模建设，需求确定性较高，看好公司风机业务重拾增长，盈利能力逐渐改善。预计 2024-26 年实现收入 341/409.2/474.67 亿元，毛利率为 13%/14%/15%。风电场发电：目前公司在运营新能源电站遍布全国各个区域，形成了成熟业务形态，在保障新能源电站运营的前提下，通过提升新能源电站发电量，从而实现提升运营新能源电站的发电收入。此外，公司通过风光储氢的一体化布局，提升自身新能源电站的开发和运营能力，从而进一步提高自建自营新能源电站的收益能力。预计2024-26 年实现收入 17.99/19.79/21.77 亿元，毛利率 62%/60%/60%。电站产品销售：公司基于“滚动开发”的轻资产