格力博(301260)补库带动经营拐点已至，商用OPE锂电订单驱动

12024 年 04 月 29 日强烈推荐（首次）补库带动经营拐点已至，商用 OPE 锂电订单驱动消费品/家电目标估值：15.47 元当前股价：12.4 元库存消化进入尾声，备库周期拉动收入出现拐点。2022 年高海运费带来库存积压，叠加美国通胀加息建材零售商现金为王策略，公司本轮去库存从 2022年底的高点 25 亿元消化至 2023 年末 18 亿元，满足一个季度销售安全库存。终端销售方面，黑五圣诞拉动下家得宝 11-12 月终端动销预计同比转正，手/电动工具同比增长 4-5%，园林工具双位数增长。此外美国 30 年抵押贷款利率从 11 月初高点 7.8%环比下降至 2 月份 6.6%，2024 年美联储有望降息推动成屋销售景气回升，叠加 23Q4 进入园林工具备库周期，公司收入拐点显现，四季度格力博收入同比增长 14%。商用 OPE 骑乘锂电渗透率低，格力博引领商用骑乘产品放量。全球 OPE 市场规模 300 亿美元，其中家用和商用产品基本各占一半。倘若按出货量统计，参考 OPEI 口径，目前家用割草机（不含骑乘产品）锂电产品渗透率为 35%（50%），而商用割草机锂电产品渗透率不足 1%，尚处起步阶段。格力博商用骑乘式产品竞争力突出，2022H2 推出第二代商用锂电骑乘式 ZTR 割草机“擎天柱”，产品经过一代改良上市后表现不俗，我们预计 2023 年出货量达到 1300 台，打下第二增长曲线。此外，公司二股东 STIHL 作为全球知名的链锯和动力工具油机品牌、海外渠道布局深厚，有望为公司商用骑乘割草机放量提供赋能。渠道多点开花：发展开市客、亚马逊、沃尔玛等渠道，平衡劳氏占比过高风险。公司 2020 年之前劳氏单一渠道占收入比重超过 50%，经历渠道关系变化影响后，公司迅速发展亚马逊、开市客、Harbor Freight、TSC、沃尔玛等商超渠道客户，同时增加 Toro\Stihl 代工业务合作，显著降低了公司对劳氏的依赖度。截至目前，公司对劳氏依赖度降至 10%左右，同时自有品牌占比快速提升至 75%以上，成功完成品牌及渠道转型升级。Greenworks 品牌在欧美地区有较高的知名度，在锂电 OPE 市场份额稳步提升至 12%，仅次于创科实业和泉峰控股。此外公司研发的 24V 锂电池包平台吸引了必胜吸尘器合作，标志着格力博的电池包平台正式打开朋友圈，覆盖从户外 OPE 到室内清洁全产品线。格力博产业链一体化能力强，拥有新能源电池包、无刷电机、智能控制器、充电器等 80%以上核心零部件的自主设计与制造能力，同时在越南、北美等地构建全球供应链，可有效对冲防范贸易摩擦带来的关税影响，成本具备优化空间。盈利预测与估值分析。公司 2023 年四季度收入同比回正，吹响经营反转号角，2024 年业绩改善弹性大。高成本库存消化尾声+商用 ZTR 放量+家用需求终端复苏，我们预计公司 2024-2026 年收入分别为 57/68/80 亿元，收入增幅分别为 23%/20%/17%，2024-2026 年归母净利润预计分别为 4.1/5.4/6.6 亿元，对应估值 15/11/9 倍。结合公司在商用 OPE 市场锂电先发优势和业绩增长弹性，我们参考可比公司给予格力博 2024 年合理估值 18 倍，给予“强烈推荐”投资评级。风险提示：欧美经济衰退终端需求不及预期，原材料价格/海运费大幅上涨，美联储降息节奏推迟、贸易摩擦升级、亏损风险延续等。财务数据与估值基础数据总股本（百万股）489已上市流通股（百万股）212总市值（十亿元）6.1流通市值（十亿元）2.6每股净资产（MRQ）9.4ROE（TTM）-9.4资产负债率48.0%主要股东GLOBEHOLDINGS主要股东持股比例52.24%股价表现%1m6m12m绝对表现-18-35-69相对表现-22-27-53资料来源：公司数据、招商证券相关报告史晋星S1090522010003shijinxing@cmschina.com.cn赵中平S1090521080001zhaozhongping@cmschina.com.cn闫哲坤S1090523070001yanzhekun@cmschina.com.cn彭子豪S1090522120001pengzihao@cmschina.com.cn格力博（301260.SZ）敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告会计年度202220232024E2025E2026E营业总收入(百万元)52114617566667727956同比增长4%-11%23%20%17%营业利润(百万元)207(610)473626771同比增长-25%-395%-178%32%23%归母净利润(百万元)266(474)405536660同比增长-5%-278%-185%32%23%每股收益(元)0.54-0.970.831.091.35PE22.8-12.815.011.39.2PB4.11.31.21.11.0资料来源：公司数据、招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司深度报告正文目录一、公司概况：锂电 OPE 龙头，盈利暂有承压.............................................................................................................. 51、国内园林工具龙头，深耕锂电 OPE.....................................................................................................................52、股权结构：Stihl 战略入股，锂电园林 OPE 领军...............................................................................................63、业务结构：渠道去库接近尾声，收入&盈利经营拐点出现.................................................................................7二、行业：全球 OPE 稳健增长，锂电化率持续提升.......................................................................................................91、OPE：园林工具历史悠久，市场规模近 300 亿美元............................................................................................92、产业链布局：中国制造，全球消费..................................................................................................................12