公司年报点评：23年业绩稳健，24年一季度高增长

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品/食品加工 证券研究报告 西麦食品（002956）公司年报点评 23 年业绩稳健，24 年一季度高增长 [Table_Summary] 投资要点：  事件。公司 4 月 25 日披露 2023 年年报，23 年公司实现营业收入 15.78 亿元（YOY=18.89%），实现归母净利润 1.15 亿元（YOY=6.13%）。24 年一季度实现营收 5.66 亿元（YOY=46.07%），实现归母净利润 0.45 亿元（YOY=14.59%）。此外公司 23 年每股股利 0.52 元。  23 年业绩稳健，24 年一季度高速成长。23 年公司实现营业收入 15.78 亿元（YOY=18.89%），毛利率同比增长 1.44pct 至 44.55%，毛利额同比增长 22.87%至 7.03 亿元。此外公司期间费用率同比增长 1.61pct 至 37.07%（其中销售费用率同比提升 1.78pct，管理费用率同比减少 0.20pct，研发费用率同比提升0.03pct），此外所得税率同比提升 3.09pct，因此最终归母净利润同比增长6.13%至 1.15 亿元，对应归母净利润率同比降低 0.88pct 至 7.32%。  24Q1 来看，公司营收同比增长 46.07%，此外毛利率同比增长 43.71%，因此毛利额同比增长 50.48%，此外期间费用率整体增长 3.68pct（销售费用率提升4.07pct，管理费用率减少 0.55pct，研发费用率减少 0.08pct）。此外所得税率同比减少 3.50pct，因此最终归母净利润同比增加 14.59%（对应归母净利润率同比减少 2.19pct）。  燕麦+高增长，益生菌蛋白粉销售额破千万。2023 年分产品来看：（1）23年纯燕麦片实现营收 6.44 亿元（YOY+4.00%），同时毛利率同比提升 0.73pct。（2）23 年复合燕麦片实现营收 6.61 亿元（YOY+33.76%），同时毛利率同比提升 3.43pct。其中，有机、牛奶燕麦、燕麦+系列等明星产品稳步增长，燕麦+系列同比增长超过 30%；粉类产品同比增长超过 80%；益生菌蛋白粉上市仅 4 个月，销售额超过 1000 万元。（3）23 年冷食燕麦片实现营收 11.99 亿元（YOY+21.99%），同时毛利率同比提升 2.69pct。  23 年公司根据不同渠道的特性精细化运营，重点发展零食渠道等，激活各渠道的销售潜力，实现业务高质量增长，进一步巩固线下渠道竞争优势。持续提升 KA、AB 类超市优势，根据全国连锁店超市信息网数据显示，在全国大型超市销售同比下滑的情况下，公司实现在该渠道逆势增长地域提升见成效。23 年公司线下业务同比增长超过 10%，零食渠道销售同比增长超过 180%。  具体分渠道来看：1）直营模式实现营收 6.32 亿元（YOY28.06%），且毛利率同比提升 3.74pct；2）经销模式实现营收 9.03 亿元（YOY11.24%），且毛利率同比提升 1.71pct。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1327 1578 1967 2378 2782 (+/-)YoY(%) 15.1% 18.9% 24.6% 20.9% 17.0% 净利润(百万元) 109 115 140 180 221 (+/-)YoY(%) 4.4% 6.1% 21.4% 28.6% 22.4% 全面摊薄 EPS(元) 0.49 0.52 0.63 0.81 0.99 毛利率(%) 43.1% 44.5% 43.0% 43.4% 43.8% 净资产收益率(%) 7.7% 7.9% 8.8% 10.1% 11.0% 资料来源：公司年报（2022-2023），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·西麦食品（002956）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 盈利预测与投资建议。我们预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 19.67/23.78/27.82亿元（24-25 年原预测为 18.21/20.99 亿元），归母净利润分别为 1.40/1.80/2.21 亿元（24-25 年原预测为 1.72/2.12 亿元），对应 EPS 分别为 0.63/0.81/0.99 元/股（24-25年原预测为 0.77/0.95 元/股）。结合可比公司估值，给予公司 2024 年 25 倍的 PE 估值，对应目标价 15.75 元/股（原目标价为 18.00 元/股，2023 年 30 倍 PE 估值，-12%），继续给予“优于大市”评级。 风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新产品、新渠道拓展不及预期。 公司研究·西麦食品（002956）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表1 可比上市公司估值表（2024 年预测 PE，倍） 上市公司 证券代码 收盘价（元） PE（倍，2024E） 来伊份 603777 11.22 31 三只松鼠 300783 24.64 28 良品铺子 603719 15.04 24 盐津铺子 002847 76.10 22 洽洽食品 002557 37.50 18 平均 PE（倍，2024E） （剔除无数据的来伊份） 23 资料来源：Wind，HTI 备注：按 2024 年 04 月 30 日收盘价计算（以上均来自 Wind 一致预测） 公司研究·西麦食品（002956）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 营业总收入 1578 1967 2378 2782 每股收益 0.52 0.63 0.81 0.99 营业成本 875 1122 1345 1564 每股净资产 6.53 7.16 7.97 8.96 毛利率% 44.5% 43.0% 43.4% 43.8% 每股经营现金流 0.54 0.97 1.02 1.19 营业税金及附加 14 20 24 28 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 价值评估（倍） 营业费用 497 570 690 807 P/E 25.95 21.37 16.61 13.58 营业费用率% 31.5% 29.0% 29.0%