TOPCON产能升级改造，ABC组件放量可期

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 5 May 2024 爱旭股份 Shanghai Aiko Solar Energy (600732 CH) TOPCON 产能升级改造，ABC 组件放量可期 Upgrade to TOPCON Production Capacity, ABC Modules are Expected to Achieve Bulk Shipments [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb11.95 目标价 Rmb19.60 HTI ESG 4.3-3.7-4.0 E-S-G: 0-5, (Please refer to the Appendix for ESG comments) 市值 Rmb21.85bn / US$3.02bn 日交易额 (3 个月均值) US$85.81mn 发行股票数目 1,829mn 自由流通股 (%) 59% 1 年股价最高最低值 Rmb31.21-Rmb11.38 注：现价 Rmb11.95 为 2024 年 5 月 3 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -12.4% -19.3% -45.7% 绝对值（美元） -12.6% -20.0% -48.0% 相对 MSCI China -20.5% -38.6% -40.4% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-23A Dec-24E Dec-25E Dec-26E 营业收入 27,170 29,990 43,060 54,080 (+/-) -23% 10% 44% 26% 净利润 757 1,786 3,150 4,091 (+/-) -67% 136% 76% 30% 全面摊薄 EPS (Rmb) -0.67 1.36 0.76 0.30 毛利率 16.5% 17.1% 17.3% 16.9% 净资产收益率 8.5% 18.7% 26.2% 26.1% 市盈率 n.a. 9 16 40 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 2024 年一季度净利环比改善，业绩符合预期。2023 年公司实现营业收入 271.7 亿元，同比降低 22.5%，实现归母净利润7.6 亿元，同比降低 67.5%；四季度实现营收 45.5 亿元，同比降低50.8%；实现归母净利润-11.31 亿元，环比由盈转亏，主要由于计提资产减值约11.5亿元。2024年一季度，公司实现营业收入 25.1 亿元，同比降低 67.6%；实现归母净利润-0.91亿元，同比降低 113%，业绩符合预期。 PERC 电池销量稳步增长，计划技改升级至 TOPCon 产能。2023 年，公司 P 型 PERC 电池业务稳健运营，全球市场份额不断提升，海外电池销售增长率超过 50%；全年实现PERC 电池出货 38.2GW，同比增长 11%，位居全球电池出货榜单第二位。当前 PERC 电池产能步入技术生命力周期末期，公司计划于 2024 年上半年启动对义乌现有 PERC 电池产能进行技改升级，并升级为 TOPCON 项目路线；此外，公司拟在安徽滁州投资新建首期 15GW TOPCON 电池产能以更好满足客户需求，有望持续保持行业竞争力与盈利能力。 ABC 组件转换效率持续突破，24 年 ABC 有望放量。截至2024 年 4 月末，公司 ABC 电池平均量产转换效率已达 27%，组件量产交付转换效率最高可达 24.2%；克服了过去 XBC 类别组件因双面率较低而无法广泛应用于集中式等场景的产品痛点，进一步使 ABC 组件双面率可以达到 70%。截至 2023 年末，公司珠海一期 10GW ABC 电池及组件项目已经达产，浙江义乌首期 15GW ABC 电池及组件项目已实现首批产线试生产，山东济南首期 10GW ABC 电池及组件项目已拍得项目用地并筹划开工建设初期工作，24 年 ABC组件有望实现放量。 盈利预测及投资建议：基于产业链价格下行及投产节奏变化，我们下调 2024-2025 年归母净利润 60%/49%，2024-2026 年预计为 17.9/31.5/40.9 亿元，摊薄 EPS 分别为0.98/1.72/2.24 元。我们给予公司 20 倍 PE，目标价为 19.60（原为 32.98 元，2023 年 17 倍 PE，-41%），维持 “优于大市” 评级。 风险提示：投产进度不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨高于预期。 [Table_Author] 杨斌 Bin Yang 余小龙 Bruce Yu 杨一 Tim Yang bin.yang@htisec.com bruce.xl.yu@htisec.com tim.y.yang@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaMay-23Sep-23Jan-24Volume 5 May 2024 2 [Table_header2] 爱旭股份 (600732 CH) 维持优于大市 表 1：爱旭股份财务报表和预测 资料来源：公司公告，HTI 5 May 2024 3 [Table_header2] 爱旭股份 (600732 CH) 维持优于大市 APPENDIX 1 Summary Net profit improved quarter-on-quarter in the first quarter of 2024, and performance was in line with expectations. In 2023, the company achieved revenue of 27.17 billion yuan, a year-on-year decrease of 22.5%, and realized a net profit attributable to the parent of 760 million yuan, a year-on-year decrease of 67.5%; in the fourth quarter, it achieved revenue of 4.55 billion yuan, a year-on-year decrease