温氏股份(300498)扩量提质，迎接景气

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2024 年 04 月 26 日 温氏股份（300498.SZ） 扩量提质，迎接景气 业务多元的畜禽养殖龙头企业。温氏股份是一家以畜禽养殖为主业、配套相关业务的跨地区现代农牧企业集团。公司的主要业务是肉鸡、肉猪的养殖和销售，兼营肉鸭、蛋鸡、鸽子、肉鹅的养殖及其产品销售。同时配套经营畜禽屠宰、预制菜食品加工、现代农牧设备制造、兽药生产及金融投资等业务。 合作养殖模式创立者，模式迭代实力精进。合作模式是推动温氏持续发展的原动力，截止 2023 年上半年公司合作农户数量 4.48 万户，较 2022 年末增加 2.5%。近年来，公司加快向“公司+现代养殖小区+农户”和“公司+现代产业园区+职业农民”模式升级，公司养殖户的体量不再追求量的上升，而是质的增加，2022 年公司户均年养猪出栏量达到 1141 头，同比增加 36.4%，已超过 2018 年水平；户均年养鸡出栏量达到 4 万只，同比增加 3.1%，持续稳定增加。未来公司新增养殖资源中“公司+现代养殖小区+农户”和“公司+农户”模式约各占一半。 猪业：管理持续优化，重回第一梯队。伴随着公司种猪体系恢复和生产重回正轨，2021 年以来公司出栏量稳定增长，2020-2023 年出栏量复合增速达到 40%，2023年公司共出栏生猪 2626.22 万头，同比增长 46.6%，2024 年公司目标出栏量3000-3300 万头，同比增速预计 14.2%-25.7%，公司对 2024 年出栏规划储备母猪充足，2023 年末公司能繁母猪约 155 万头，相比年初增加 10 万头，公司初步计划2024 年底能繁母猪数量在 2023 年底的基础上再增加 5-10 万头。成本方面，公司生产指标持续精进，2023 年公司肉猪养殖综合成本已降至 16.6-16.8 元/公斤，同比下降约 0.6 元/公斤。公司 2024 年初制定 2024 年全年平均肉猪养殖综合成本奋斗目标为 15-15.6 元/公斤。 禽业：生产能力领先，丰富产品业态。肉鸡方面，2023 年公司出栏肉鸡达到 11.83亿只，同比增长 9.51%。公司肉鸡生产能力领先，经营情况持续位于高水平稳定状态。2015 年至今，公司肉鸡养殖始终保持毛利层面盈利，生产成绩屡创新高，2023年全年毛鸡出栏完全成本降至 6.8 元/斤。公司稳步推进禽业转型升级，以产业链延伸方式丰富产品形态，拓宽利润空间。2022 年公司销售的肉鸡产品中，毛鸡、鲜品和熟食分别占比约 85%、14%和 1%，公司目标比例为 50%、30%、20%。 投资建议。预计 2023-2025 年公司生猪出栏量分别为 2626、3000、3600 万头，实现归母净利润分别为-63.3、74.7、127.4 亿元，同比分别-219.7%、+218%、+70.6%，选取生猪、肉鸡可比公司，可比公司 2024 年当前平均 PE 为 20x，温氏股份同期对应当前仅 17.1xPE，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 64,954 83,708 89,918 103,078 120,056 增长率 yoy（%） -13.3 28.9 7.4 14.6 16.5 归母净利润（百万元） -13,404 5,289 -6,329 7,466 12,735 增长率 yoy（%） -280.5 139.5 -219.7 218.0 70.6 EPS 最新摊薄（元/股） -2.02 0.80 -0.95 1.12 1.91 净资产收益率（%） -39.0 13.1 -18.1 17.4 23.4 P/E（倍） -9.5 24.1 -20.2 17.1 10.0 P/B（倍） 4.1 3.3 4.0 3.2 2.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 4 月 24 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 养殖业 4 月 24 日收盘价(元) 19.20 总市值(百万元) 127,719.00 总股本(百万股) 6,652.03 其中自由流通股(%) 81.86 30 日日均成交量(百万股) 33.91 股价走势 作者 分析师 张斌梅 执业证书编号：S0680523070007 邮箱：zhangbinmei@gszq.com 分析师 樊嘉敏 执业证书编号：S0680523070008 邮箱：fanjiamin@gszq.com 相关研究 -27%-21%-14%-7%0%7%2023-042023-082023-122024-04温氏股份沪深300 20242024 年 0404 月 26 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 35589 36594 32656 46587 45223 营业收入 64954 83708 89918 103078 120056 现金 7633 4266 4496 5154 13433 营业成本 70356 70697 89321 87685 98404 应收票据及应收账款 412 538 1053 771 1354 营业税金及附加 109 132 133 153 186 其他应收款 2362 2502 2723 3267 3710 营业费用 813 812 1245 1031 1201 预付账款 857 1194 1009 1516 1425 管理费用 4759 4374 4470 5057 5885 存货 14944 20388 15669 28174 17596 研发费用 603 532 629 722 840 其他流动资产 9381 7706 7706 7706 7706 财务费用 1163 1816 1097 1585 1296 非流动资产 61199 61491 60267 60290 59386 资产减值损失 -2194 -277 0 0 0 长期投资 749 934 1163 1401 1648 其他收益 223 246 227 232 235 固定资产 40169 40968 39592 39367 38238 公允价值变动收益 954 -774 -145 0 0 无形资产 1762 1648 1721 1777 1819 投资净收益 794 1473 695 837 950 其他非流动资产 18520 17941 17791 17745 17682 资产处置收益 133 150 142 146 144 资产总计 96788 98084 92924 106877 104609 营业利