新消费周观点：日元加速贬破支撑位，低估值的中国资本市场或是全球避险资金的重要选择

新消费周观点：日元加速贬破支撑位，低估值的中国资本市场或是全球避险资金的重要选择 [Table_Industry] 商业贸易 able_Industry] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 行业周报 [Table_StockAndRank] 商业贸易 投资评级 看好 上次评级 看好 [Table_Author] 刘嘉仁 社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮 箱：liujiaren@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 新消费周观点：日元加速贬破支撑位，低估值的中国资本市场或是全球避险资金的重要选择 [Table_ReportDate] 2024 年 4 月 28 日 本期内容提要: [Table_Summary] [Table_Summary] ➢ 日元贬破 1 美元兑 152 日元支撑位后加速贬值，日股、台股随后下跌，A 股、H 股坚挺。今年 4 月 10 日日元正式失守 1 美元兑 152 日元支撑位以来，半个月内，日经 225 指数已下跌 4%，台湾加权指数下跌 3%，而估值处于历史低点的 A 股反而上涨 2%，前两年外资大幅撤离的 H股上涨 3%，本周北向资金大幅流入 258 亿元。本周五日元汇率再次大幅跳贬破 158，我们预计 A/H 股市成为资金避风港的趋势有望持续下去。 我们认为消费板块尚属于后周期的选择。我们认为 A 股消费板块的行情，主要需要国内 CPI 的回温，以及国内主要资本市场上涨带来的财富效应。而前者目前仍在等待原材料及猪价等产品价格回升，而且上游价格上涨传导到下游 CPI 回升也需要一定的传导时间；后者的财富效应也需要时间进行兑现。因此在这个过程中，短期资金可能会更青睐于高分红低估值标的，北向资金容易进出的标的或将先迎来行情，可能之后才会轮到消费板块行情。 ➢ 美护周观点：Q1 财报显示医美 β>国货美妆 β，然而我们预计 Q2 国货化妆品确定性更高 Q1 财报来看，医美 β>国货美妆 β。（1）医美公司 24Q1 财报来看，核心管线依然实现较好增长。24Q1 爱美客收入同比增长 28%、华东医药欣可丽美学同比增长 23%，锦波生物收入同比增长 76%，均实现了优异增速，继续关注 Q2 增长情况。（2）化妆品板块 24Q1 财报来看，收入增长依然分化。各美妆集团收入情况分别为：珀莱雅（21.82 亿元/yoy+34.56%）、丸美股份（6.61 亿元/yoy+38.73%）、贝泰妮（10.97 亿元/yoy+27.06%/同口径+11.13%）、敷尔佳（4.09 亿元/yoy+9.65%）、水羊股份（10.32 亿元/yoy-1.36%）、上海家化（19.05 亿元/yoy-3.76%），整体增长节奏依然有所分化，部分集团进行组织架构调整/品牌焕新导致增长短期略有放缓，期待后续有更好增长兑现，国货美妆对比 24Q1欧莱雅中国销售额 6.2%的增速/Q1 化妆品社零 3.4%的增速，大部分国货集团增长依然更优。 我们预计 Q2 在 618 催化下化妆品确定性高于医美板块。 1）化妆品：核心品牌积极布局推新蓄力 618，国货市占率提升逻辑或延续。具备强收入业绩增长兑现度的国货龙头依然有望延续 Q1 趋势于Q2 实现超预期表现，我们预计“国货化妆品市占率提升带动行业增长”的逻辑有望在 618 大促再次得到验证。从推新角度来看，近期较多品牌进行推新蓄力 618，核心策略在于把握机会赛道&补足产品矩阵，推新情况或可通过观测 4-5 月抖音销售数据进行判断。①较多品牌布局防晒赛道：建议关注在国货防晒领域已具备较高市占率、有新款防晒发布的贝泰妮、珀莱雅，以及近期有差异化防晒新品布局的水羊股份、福瑞达等。②可复美推出焦点面霜、焦点精华继续丰富产品矩阵，可期待后续成长为品牌大单品的可能。③珀莱雅推出红宝石精华 3.0，继续优化 A 醇配方并提升温和度，关注升级对于销售的提振作用。 2）医美：持续关注 Q2&H2 新品放量/上市情况。核心公司已上市产品有望于 Q2 开始逐步放量（如生天使、艾塑菲），年中或下半年亦有更多产品具备获批预期，如：爱美客宝尼达颏部适应症、昊海第四代玻尿 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 酸、锦波生物私密适应症、巨子生物重组胶原注射剂产品等，关注产品放量/获批可能对于市场信心的提振作用。更长维度来看，医美行业内公司的投资价值并非仅仅是产品线的叠加，而是有可能具备品牌效应以及平台型逻辑，建议参考“爱美客三年翻倍投资价值=现有产品线业绩三年增速符合预期的价值+25-26 年新品获批后的价值+公司平台型逻辑验证的价值”。 我们预计 Q2 确定性化妆品>医美，重点关注化妆品 618 国货表现，同时近期可期待贝泰妮超品日数据，建议首先关注巨子生物、珀莱雅、爱美客、贝泰妮，关注润本股份、昊海生科、江苏吴中、科笛等。 ➢ 免税周观点：中国中免发布 24 年一季报，压力下营收利润表现优秀： 1）收入端来看：24Q1 实现营收 188.07 亿元/同比-9.45%。拆分来看，①打击代购、消费力疲软以及出境游分流等因素影响下，海南板块短期需求承压，高基数下预计收入同比或下滑 20%+；②随着线下恢复性增长及线上维稳，日上上海同比或增长 20%；③其他板块贡献受益于口岸店陆续恢复，收入占比或稳步提升。 2）毛利端来看，24Q1 公司毛利率 33.3%/同比+4.3pct，环比+1.3pct。①23H2 以来，人民币汇率波动减小叠加公司积极优化采购策略，汇率影响或收窄；②1-2 月传统销售旺季叠加国际客运航班恢复，免税业务占比或增加（23 年免税/有税业务毛利率差距达 24%；③折扣力度同比收窄，对毛利率亦有贡献。 3）费用率有所上升，库存管理优化，所得税率改善。①销售费用同比+17.9%，或源于较多口岸店开业带来租金增长；管理费率基本与往期一致；财务费用由 23Q1 的-3.10 亿元（汇兑净收益影响）收窄至-1.25亿元。2）资产减值损失 1.46 亿元/环比-8.8%，积压库存影响逐步减小，存货由 23Q4 的 211 亿进一步下降至 176 亿元。3）所得税率 16.3%/同比-5.6pct，过往税率季节性波动较大，Q1 基本与 23 全年水平（16.0%）接近。 展望 24 年，1）随着出境游恢复和机场租金新合同实施，口岸免税店收入及利润或具备更强弹性，有望成为 24 年业绩超预期的重要来源；2）盈利能力改善空间仍在：23 年公司受到汇率影响较大，折扣力度稳定较小且 6 月起修改积分政策，免税销售占比提升、收入结构改善，综合影响下毛利率有望进一步修复，叠加公司持续降本控费，利润率改善可期；3）若市场对消费力预期有所变化以及对封关政策