广发宏观：关注价格温和回升的线索

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 9 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2024 年 4 月 26 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 广发宏观 关注价格温和回升的线索 [Table_Author] 分析师： 郭磊 分析师： 贺骁束 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 SAC 执证号：S0260517030003 021-38003572 021-38003589 guolei@gf.com.cn hexiaoshu@gf.com.cn 请注意，贺骁束并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要：  国内库存周期触底通常对应价格弹性逐步修复，例如 2009 年、2016 年、2020 年。以南华综合指数这一绝对价格指标观察，它在 2008 年 12 月-2011 年 2 月、2015 年 11 月-2017 年 9 月、2020 年 4 月-2022 年 6 月的上行分别对应三轮库存周期底部前后的价格走势。 以工业企业产成品库存同比的视角进行观察，库存周期上行期通常对应南华综合指数回升，价格弹性扩大阶段。一是库存压力较低，补库预期形成；二是同期一般仍处于稳增长时段，积极财政或者货币政策形成带动。 例如全球金融危机之后，国内库存周期自 2009 年 8 月-2011 年 10 月处于回升阶段，南华综合指数 2008 年 12月-2011 年 2 月单边上行，由 815 点升至 1676.88 点，涨幅达 105.9%。 第二轮库存周期上行阶段为 2016 年 6 月-2017 年 4 月，其背景是全球贸易修复、朱格拉周期触底、棚改货币化下的地产周期驱动。南华综合指数于 2015 年 11 月-2017 年 9 月显著回升，由 805.9 点升至 1473.43 点，涨幅达 82.8%。 第三轮库存周期上行阶段为 2019 年 11 月-2022 年 4 月，其背景是 2019 年四季度海内外库存周期企稳，2020-2021 年疫后全球共振修复，2021H2-2022Q1 供应链问题加剧。南华综合指数于 2020 年 4 月-2022 年 6 月显著回升，由 1260.43 点升至 2543.46 点，涨幅达 101.8%。  本轮库存周期自 2023 年 7 月以来一直低位徘徊，可以理解为一个广义底部区域。以南华综合指数观察，价格在经历第一轮上涨（2023 年 5 月底至 9 月中旬）之后的两个季度一直处于徘徊状态。值得注意的是，2024 年4 月初以来，价格弹性再度有恢复迹象。1统计局全国流通领域 9 大类 50 种重要生产资料市场价格监测显示，2024 年 4 月中旬与 4 月上旬相比，34 种产品价格上涨，16 种下降。4 月中旬价格环比上涨的数量相较 4 月上旬、3 月下旬多增。截至 4 月 22 日，南华工业品指数、南华综合指数期末值环比上月底分别为 6.1%、5.0%，环比涨幅录得去年 8 月以来高点。这一特征值得重视，我们进一步对本轮价格做出梳理： 本轮库存周期底部落于去年 7 月（1.6%），后于去年 11 月再度下行至 1.7%的相对低位，去年 12 月至今年 2 月温和回升至 2.4%，但整体仍处底部区域。南华综合指数则于去年 5 月 31 日-9 月 15 日短暂回升，由 2134.0 升至 2625.6 点，此后两个季度（去年 9 月 16 日-今年 3 月 27 日）徘徊在 2475.6-2625.6 点区间。 值得注意的是，今年 4 月价格弹性已有所恢复。据统计局对全国流通领域 9 大类 50 种重要生产资料市场价格的监测显示，2024 年 4 月中旬与 4 月上旬相比，34 种产品价格上涨，16 种下降。4 月上旬与 3 月下旬相比，20 1 https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202404/t20240423_1954901.html 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 9 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 种产品价格上涨，26 种下降，4 种持平。 截至 4 月 25 日，南华工业品指数相较 3 月末上涨 6.8%，今年 1-3 月环比分别为 0.2%、-0.3%、-2.0%。南华综合指数相较 3 月末上涨 5.7%，今年 1-3 月环比分别录得-0.4%、0.3%、0.4%。  国内化工品价格本轮底部在 1 月上旬。化工品和油价大致同步，中国化工产品价格指数于 1 月 11 日触及 4543点的本轮底部，截止 4 月 23 日年内涨幅为 1.3%。涨幅靠前的化工产品包括硫酸，年内涨幅 29.5%；石油苯，年内涨幅 20.9%；苯乙烯，年内涨幅 13.8%。 1 月中国化工价格产品指数于[4543，4703]点区间震荡；2 月受国际油价带动，2 月 6 日至今化工产品价格指数震荡回升，年内高点为 4 月 22 日的 4703 点。年初至今、4 月化工产品价格指数涨幅分别为 1.3%、1.0%。其中涨幅靠前的重要化工产品包括硫酸（98%），年内涨幅 29.5%；石油苯（工业级），年内涨幅 20.9%；苯乙烯（一级品），年内涨幅 13.8%。仅聚氯乙烯（SG5）价格年内收跌，跌幅为 3.1%。  国内有色金属价格本轮底部在 2 月初。南华有色金属指数于 2 月 7 日触及 1523.0 点的本轮底部，截止 4 月 25日年内涨幅为 12.4%，4 月涨幅为 8.6%。4 月南华沪铜、沪铝、铅、锡指数环比分别上涨 10.3%、3.9%、2.3%、13.7%。 1 月南华有色金属指数于 1523.0-1563.5 点区间震荡。此后受全球制造业 PMI 逐月改善、海外铜精矿限产预期发酵，2 月 7 日至今南华有色指数震荡回升，年内高点为 4 月 25 日的 1741.4 点，年内涨幅达 12.4%，4 月环比涨幅 8.6%。4 月涨幅靠前的重要有色品种包括锡，4 月南华锡指数涨幅达 13.7%；沪铜，4 月南华沪铜涨幅达 10.3%。南华沪铝，南华锡指数 4 月涨幅分别为 3.9%、2.3%。贵金属方面，沪金收盘价年内涨幅 14.6%，4月涨幅为 3.9%。  国内猪肉价格本轮底部在 3 月上旬。农业部猪肉平均批发价于 3 月 11 日触及 19.89 元/公斤的阶段性底部后，至 4 月 25 日温和回升至 20.54 元/公斤。且从季节性来看，目前上行并不属于季节性因素推动。在 4 月 19 日国新办发布会上，2农业农村部指出，去年以来在市场信号和产能调控的作用下，生猪产能高位回调。近期市场