利率债专题：浮动净值型货基启航，市场竞争格局重塑

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 ·111·· 浮动净值型货基启航，市场竞争格局重塑 利率债专题｜2019.7.15 中信证券研究部 ▍▍投资要点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 根据中国基金报报道，7 月 12 日，汇添富、鹏华、嘉实、华安、中银、华宝等基金公司旗下的 6 只浮动净值货币型基金获批，这意味着又一类公募创新产品即将上市，目前这批新基金的具体发行时间暂未确定。报道提到，6 个月试点期间，或不再新增同类产品。首批 6 只浮动净值型货币基金强调稳健运作，做好流动性管理，坚守合规底线。新基金成立 6 个月试点期间，运作规模最好不要过大，其他要求参考前期下发的内部审核指引。 ▍浮动净值型货币市场基金是指仅投资于货币市场工具，每个交易日可办理基金份额申购、赎回，且根据公允价值计量原则采取盯市制度核算，基金份额净值不固定的基金。相比于摊余成本法货币基金，浮动净值型货币基金根据投资产品价格的波动计算收益，并用净值的形式显示，这意味着浮动净值型货币基金面临着账面净值与收益的波动。从 7 月 5 日证监会官网公示的基金募集申请核准进度公示看，自 2018 年 1 月易方达基金首次申报市值法(即浮动净值型)货基以来，目前市值法或浮动净值货币型基金申报数量为 37 只。 ▍目前，能够使用摊余成本法的基金包括现有货币基金、满足特定条件的部分短期理财基金和定开式债基，此外，银行现金管理类理财也使用摊余成本法计量。2017 年实施的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》对摊余成本法货币基金形成制约，货基监管趋严使得摊余成本法货基获批暂缓，这也间接使得理财基金产生相对优势，规模迅速增长。但 2018 年 7 月，监管层下发《关于规范理财债券基金业务的通知》，大幅扩张的短期理财基金迎来整改，其中固定组合类短期理财基金可继续用摊余成本法计量，但需要满足封闭运作期限超过 90 天。此外，在央行 2018 年 7 月颁布的《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》中，允许满足特定条件的定开式债基使用摊余成本法估值，同时也明确银行现金管理类产品参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值。而均使用摊余成本法计量的银行现金管理类理财与定开式债基在流动性、收益性方面也存在差异，银行现金管理类理财流动性较高，但定开式债基收益高于银行现金管理类理财。 ▍监管层对浮动净值型货币基金的推出早有布局。此前，监管层多次召开研讨会，为推出浮动净值型货币基金铺路。早在 2018 年 5 月，基金业协会曾组织业内相关人士召开了两场关于市值法（即浮动净值型）货币基金的研讨会，就市值法货币基金指引“草案”进行探讨。2018 年底，业内又针对浮动净值型货币基金分红次数和大额赎回惩罚性费率如何收取，进行小范围讨论。之后，2019 年 4 月，监管层下发浮动净值型货币市场基金内部审核指引，提出试点相关要求，包括浮动净值型货基仅面向认申购金额 100 万以上的机构客户发售、基金经理要求具备 5 年以上货基管理经验、投资定期存款比例不得超过30%等，并对浮动收益型货币基金提出了流动性管理要求，强调建立专门的风险管控机制。此外，在前期政策监管中，摊余成本法货币基金的发展受到限制，浮动净值型货币市场基金逐渐受到行业关注。 ▍发展浮动净值型货币基金是货币基金转型发展的必然要求。一方面，浮动净值型货币基金符合资管产品净值化转型的市场趋势。另一方面，从国外货币市场基金的发展来看，浮动净值型货基已有实践。欧洲货币基金最早均使用浮动净值，80 年后期引入固定净值，之后两种估值方法并存。而美国早期的货币基金均为固定净值型，2016 年 10 月 14 日，美国新的货币基金改革法案生效，开始对机构型优先型货币基金进行浮动净值计价。这次改革，使得货币基金投资者将资金从优先型货币基金中转移到仍然使用摊余成本法计证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 量的政府型货币基金中。从结果上来看，货币基金总体规模保持稳定，但结构发生改变。 ▍浮动净值型货币基金对基金管理者的管理水平提出了更高要求，将改变市场竞争格局。其一，浮动净值型货币基金对风险较为敏感，且投资者均为机构，这要求基金管理者加强对流动性风险、利率风险、信用风险、交易对手风险等各类风险的管理和控制，对管理者的管理水平要求更高。其二，从货币市场基金未来的发展趋势看，考虑到货基收益率下滑以及估值方式带来的净值波动，短期内浮动净值型货币基金对投资者的吸引力有限。但从长期来看，监管趋严使得摊余成本法货币基金的发展空间被大幅压缩，新产品受批停滞，目前重点在存量产品的维持，而过渡期后监管层对摊余成本法货币基金发展定位的进一步明确仍有待观察。传统货基发展受限也使净值型货基将迎来发展机会。其三，浮动净值型货币基金的推出也将改变市场竞争格局。银行现金管理类理财、满足特定条件的定开式债基等货币基金的替代品均使用摊余成本法计量，在流动性和收益率方面均有不同程度的优势。对于货币基金而言，如何与其他产品形成差异化竞争是重中之重。对于摊余成本法货币基金来说，应重点加强流动性管理水平，注意控制期限错配敞口并充分估计可能出现的流动性缺口。而对于风险相对敏感的浮动净值型货币基金而言，其管理重点在于信用风险、交易对手风险、道德风险等风险的防范和控制。 利率债热点聚焦｜2019.7.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 目录 浮动净值型货基启航，市场竞争格局重塑......................................................................... 6 浮动净值型货币基金与市场其他相关产品的对比 ..............................................................6 监管层对浮动净值型货币基金的推出早有布局..................................................................7 发展浮动净值型货币基金是货币基金转型发展的必然要求 ...............................................8 浮动净值型货币基金将改变市场竞争格局 .........................................................................9 国内宏观：信贷低增符合预期，债券融资提供支撑 ........................................................ 10 总量数据： ..................................................................................................................... 10 高频数据： ..........................................