科技行业前瞻研究系列报告64：从“效率优先”到“安全可控”，中美再平衡下的科技产业投资

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从“效率优先”到“安全可控”，中美再平衡下的科技产业投资 前瞻研究系列报告 64｜2019.7.16 中信证券研究部 核心观点 许英博 首席科技产业分析师 S1010511080004 陈俊云 高级分析师S1010515110005 中美贸易摩擦逐渐向科技领域演进，预计全球科技产业投资逻辑将从“效率优先”转向“安全可控”。中美再平衡的背景下，中国科技产业酝酿如下投资机遇：1）直接受益类机遇：国产软件、SaaS 及大数据公司等；2）受贸易和科技摩擦影响有限、长期受益于中国市场成长的机遇：IDC、5G、互联网、物联网、AI 场景应用等；3）长期受益于科技摩擦，短期可能存在估值不确定性的领域：芯片、高端半导体材料和设备、超算等核心科技资产。 ▍ 贸易摩擦：从“加征关税”到“实体名单”，贸易摩擦逐渐延伸到科技领域。2018年起，美国对从中国进口的商品加征关税，加征规模从 600 亿美元持续提升至2000 亿美元，并一度提出或对 3250 亿商品加征关税。在科技领域，中兴通讯、华为、中科曙光等公司先后被美国加入“实体名单”，导致这些公司在美关键零部件采购受限。据统计，2019 年累计已有至少 47 家中国公司被列入美实体名单，超过此前 4 年的总和。我们观察到，华为在被加入实体名单后，表现出强大的韧性，争取到 90 天的临时许可。此后的 6 月 29 日，特朗普宣布，美国企业可以在不影响美国国家安全前提下向华为出售零部件。 ▍全球化背景：“效率优先”带来市场份额持续集中，美国在核心技术领域占优，中国制造的优势逐渐体现。1980 年至今，全球贸易规模保持 6%的复合增长；贸易占全球 GDP 的比重从 15%增长至 46%。半导体、电信设备等全球可贸易商品的市场份额持续集中，美日韩占全球半导体市场份额超过 60%，华为、诺基亚、中兴、爱立信占全球电信设备市场份额超过 93%。美国在半导体设计、专利授权等核心技术领域占优，中国在手机、通信设备等高端制造领域逐渐具备竞争力。 ▍ 中美再平衡：科技产业的全球化逻辑面临挑战，“效率优先”或转向兼顾“安全可控”。过去十年，博通、高通、英伟达等八家美国半导体公司的中国营收占比从23%快速提升至 41%。以华为代表的中国科技企业在美零部件采购规模庞大。贸易摩擦转向科技领域后，全球化采购的“效率优先”逻辑可能受到动摇，逻辑上推演，不排除龙头科技企业更多考虑供应链安排，如：1）考虑寻找日本、韩国、欧洲等寻找备选供应商，2）适当考虑提升本国供应链体系占比等可能性。 ▍投资机遇：关注点从“中国制造”转向“中国市场”，安全可控领域值得关注。中国未来的核心竞争优势为：高端制造能力以及庞大的本土市场。在核心技术相对可控的领域，相关公司的市场份额未来有望较快提升。短期看，国产软件、SaaS和大数据公司显著受益。中期看，受益于庞大本土市场、且相对具有核心技术能力的领域值得持续关注，如：互联网、IDC、5G、物联网 IoT、AI 场景应用等。长期看，本土半导体材料、芯片、高端半导体设备、超算等核心科技资产领域有希望提升市场地位，但需关注该领域相关公司中短期的估值不确定性。 ▍风险因素：中美贸易摩擦进一步加剧的风险；其他国家间进一步恶化的贸易条件；5G 等技术提前商用带来的技术稳定性风险；核心技术国产化进度不及预期；基础科学研发进展不达预期导致应用进度放缓；国际顶尖科研人才流动进一步受限；底层开源技术知识产权的风险；国产软件在初期难以形成规模生态的风险等。 ▍投资策略：关注中美再平衡背景下，有机会受益于中国庞大的本土市场，且具备一定国际竞争力的龙头企业。市场预期不足的国产软件及 SaaS 领域建议关注：广联达、用友网络、金蝶国际、中国软件、金山软件（H）等；在我们持续推荐的 IDC 和 5G 领域建议关注：光环新网、宝信软件、中兴通讯、深南电路、数据港等；在 MSCI 背景下建议关注互联网、AI、物联网 IoT 领域龙头公司如：腾讯控股、小米集团、工业富联、科大讯飞等。 21603183/36139/20190717 11:41 前瞻研究系列报告 64｜2019.7.16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 事件回顾：从关税到实体名单，贸易摩擦延伸到科技 ...................................................... 1 全球化：效率优先带来分工与集中，中美分立制造与技术两极 ........................................ 3 中美科技产业：面临制造与技术的再平衡......................................................................... 7 未来推演：“效率优先”转向兼顾“安全可控” ..................................................................... 9 风险因素 ......................................................................................................................... 16 投资机遇 ......................................................................................................................... 17 重点公司介绍 .................................................................................................................. 18 插图目录 图 1：中美贸易摩擦时间线 ............................................................................................... 1 图 2：2018 美国进口中国最多的 5 种商品........................................................................ 1 图 3：2018 年 3 月美国对华商品加征关税规模 ................................................................ 1 图 4：美国对中国科技公司的制裁行动 ............................................................................. 2 图 5：中国企业被美国商务部纳入实体名单数量 ............................................................... 2