李宁(2331.HK)1季度符合指引；但各品类表现分化

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 消费 2024 年 4 月 23 日 李宁 (2331 HK)1 季度符合指引；但各品类表现分化1 季度业绩符合预期：李宁 2024 年 1 季度零售额整体低个位数增长，对比公司指引的全年同比增长中个位数，符合预期，因 1 季度有高基数（渠道重开），而4季度将有低基数（公司大幅削减对经销商的订单以去库存），全年增长有可能前低后高。按渠道划分，线上销售在 1 季度出现良好复苏（超 20%增长），受得物（同比翻倍，目前占线上销售额接近 20%）及抖音（双位数增长，占线上销售额的 20%）等新平台带动；而线下销售弱于预期（同比下降低个位数），因正价店（自营店和加盟店）同店销售下降超过 10%，而奥特莱斯店录得增长。线下折扣改善了低个位数百分比，渠道库存有改善（4.5 倍）。销售指引可能保守，但利润率仍面临压力：管理层重申之前的全年财务指引，即收入同比增长中个位数，净利润率低双位数。由于 1 季度的运营情况不错，而 4 季度又面临低基数，这一增长指引可能过于保守，但我们认为净利率可能有风险（一致性预期为 11.8%，我们预期为 11.5%），考虑到 1）由于奥运会，2024 年营销费用可能会更高，接近 10%。 公司将于 5 月推出奥运相关产品，并借助李宁品牌，推出以过去的中国运动员为题材的广告。2）线上销售结构转向得物和抖音等新渠道，这些渠道的利润率低于天猫/京东等平台；3）鉴于线下流量疲软，可能会继续录得资产减值。中国李宁和篮球品类承压；跑步品类成亮点：2018 年开始重振品牌光环、吸引年轻消费者的中国李宁，如今正试图重新寻找方向，不断关店（关闭92 家店，到年底为 212 家）。篮球产品也出现下滑（2024 年将接入CBA），而跑鞋仍是亮点，增长超过 20%（中端产品线赤兔的销售最好，增长 50%，高端飞电次之，低端超轻系列较弱）。维持中性：我们的目标价 21.0 港元是基于 13.4 倍 2024-25 年市盈率，对应2024-26 年每股盈利复合年增长率 13.4%和 1 倍 PEG。由于业绩增长和股本回报率前景较弱，我们维持中性评级。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet a本文翻译自 Li Ning Co (2331 HK) - 1Q24 in line with guidance; performance by category a mixed bag，原报告发布于 2024 年 4 月 23 日收盘价目标价潜在涨幅港元 17.50港元 21.00+20.0%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入 (百万人民币)25,80327,59829,82032,51034,701同比增长 (%)14.37.08.09.06.7净利润 (百万人民币)4,0643,1873,4264,0784,724每股盈利 (人民币)1.551.231.321.581.83同比增长 (%)-2.9-20.77.519.015.8市盈率 (倍)10.413.112.210.38.9每股账面净值 (人民币)9.309.4410.3411.2712.33市账率 (倍)1.741.711.561.441.31股息率 (%)2.93.43.74.45.1个股评级中性4/238/2312/23-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%2331 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)56.9052周低位 (港元)15.12市值 (百万港元)45,064.43日均成交量 (百万)15.76年初至今变化 (%)(16.27)200天平均价 (港元)21.47吕浩江, CFA, CESGAedward.lui@bocomgroup.com(852) 3766 1809谭星子, FRMkay.tan@bocomgroup.com(852) 3766 18562024 年 4 月 23 日李宁 (2331 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2李宁：季度销售驱动因素（同店销售增长，销售点）图表 1: 李宁按渠道划分的季度运营指标 1Q202Q203Q20 4Q201Q212Q213Q21 4Q211Q222Q223Q22 4Q221Q232Q23 3Q23 4Q23 1Q24同店销售增长 (% 同比)李宁全品牌n/a-5%2%12%n/a82%28%22%22%-12%8%-18%-8%2%5%12%-5% 线下n/a-15%-5%5%n/a78%n/an/an/an/an/an/an/an/an/a15%n/a 零售 (线下)n/a-18%-5%8%n/a92%32%25%25%-18%5%-28%-2%8%5%38%-2% 批发 (线下)n/a-12%-5%5%n/a72%25%18%12%-18%8%-22%-2%2%-12%5% -15% 电商12%25%38%32%88%88%35%28%35%2%15%-2%-22%2%-2%5%22%零售流水增长 (% 同比)李宁全品牌 (除李宁 Young)-18%-5%5%15%88%92%42%32%28%-8%15%-12%5%15%5%22%2% 线下-22%-12%-2%12%82%92%38%28%25%-8%15%-18%8%18%8%28%-2% 零售 (线下)-35%-12%0%5%92%88%35%28%35%-8%22%-15%15%28%22%52%5% 批发 (线下)-18%-8%-2%12%82%92%38%28%22%-8%12%-22%5%15%2%18%-5% 电商12%28%42%35% 100%98%55%42%35%5%25%5%-12%12%2%5%22%销售点 (POS)整体 POS7,2516,983 7,104 6,933 6,799 6,745 6,940 7,137 7,007 7,112 7,339 7,603 7,459 7,448 7,664 7,668 7,619 李宁6,2255,973 6,052 5,912 5,784 5,704 5,803 5,935 5,872 5,937 6,101 6,295 6,206 6,167 6,294 6,240 6,214 零售 (线下)1,2661,239 1,262 1,149 1,125 1,088 1,093 1,165 1,177 1,265 1,344 1,430 1,450 1,423 1,487 1,498 1,499 批发 (线下)4,9594,734 4,790 4,763 4,659 4,616 4,710 4,770 4,695 4,672 4,757 4,865 4,756 4,744 4,807 4,