中国平安(2318.HK)1Q24：寿险复苏势头延续

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 港股通 1Q24：寿险复苏势头延续 华泰研究 季报点评 2318 HK 601318 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：69.00 人民币：70.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 联系人 陈宇轩 SAC No. S0570122070171 chenyuxuan020827@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 2318 HK 601318 CH 目标价 69.00 70.00 收盘价 (截至 4 月 23 日) 33.00 39.89 市值 (百万) 600,938 726,406 6 个月平均日成交额 (百万) 1,355 2,130 52 周价格范围 29.55-61.70 37.78-54.92 BVPS 49.70 49.70 股价走势图 资料来源：Wind 2024 年 4 月 23 日│中国内地/中国香港 保险 利润微降，寿险复苏 中国平安 4 月 23 日发布 1Q24 业绩，我们认为总体表现良好。EPS RMB2.07同比下滑 4.6%，主要因为投资表现略弱于上年表现。相比较而言，上年一季度权益市场表现较好。营运利润（OPAT）可比口径下同比降低 3%，主要受资管和科技板块营运利润下滑拖累。寿险新业务价值（NBV）增长强劲，可比口径下同比增长 20.7%，我们认为是此次业绩中的最大亮点，反映出低利率环境下消费者对寿险产品购买意愿在增强。财产险综合成本率（COR）99.6%，同比上升 0.9ppts，主要受信用保证保险亏损拖累和年初雪灾的影响 。 我 们 微 调2024-2026 EPS至RMB7.58/7.99/8.24 （ 前 值 ：7.46/8.08/8.30），维持基于 SOTP 估值法的目标价 RMB70（A）/HKD69（H）和买入评级。 寿险产品利润率提升，推动 NBV 增长 NBV 同比增长 20.7%，考虑到今年没有开门红动作，这一增长属强劲水平。新单保费一季度同比下滑 14%，显示 NBV 的增长完全由利润率上升推动。基于新单保费的 NBV 利润率由上年的 16.3%大幅上升至 22.8%。我们认为定价利率下调、产品结构改善、费用压缩可能是利润率提升的主要原因。在利率下行的环境中，改善利润率是抵御利差损风险的重要手段。代理人数量较去年同期下降 18%，显示人均产能有大幅上升，延续了自 2022 年以来的改善趋势。即便考虑到 2Q23 的 NBV 高基数压力（yoy 80+%），我们认为平安仍有可能在 1H24 取得 NBV 正增长，我们预计 2024 年 NBV 增长 11%。 财产险出清信用保证保险影响 财产险 COR 在一季度达到 99.6%，属于历史上偏高的水平，主要受信用保证保险和自然灾害的影响。公司披露，扣除信用保证保险的 COR 为 98.4%；而年初南方地区的雨雪灾害推高了 COR 达 2ppts。平安已经在 4Q23 停止了融资性信用保证保险业务，随着存量业务的逐渐出清，对承保表现的负面压力有望消退。2023 年平安车险业务 COR 为 97.7%，属于健康水平，我们认为车险有望支撑 2024 整体承保表现。我们预计 2024 年的 COR 为 98.3%。 资本回报优良 平安一季度业绩展现出较强的盈利韧性。虽然整体 OPAT 小幅下滑，但寿险OPAT 已经恢复增长。随着寿险新业务增长势头持续，营运利润有望重回增长。净利润小幅下滑，显示投资波动控制较好。我们预计平安 2024 年的ROE 为 14%。 风险提示：NBV 大幅下滑、COR 大幅上升、投资出现重大损失。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛保费收入 (人民币百万) 742,418 536,440 585,808 635,739 696,329 +/-% 0.34 (27.74) 9.20 8.52 9.53 总投资收益 (人民币百万) 2,781 33,324 93,693 116,384 140,454 +/-% (96.44) 1,098 181.16 24.22 20.68 归母净利润 (人民币百万) 83,774 85,665 132,286 139,537 143,901 +/-% (17.56) 2.26 54.42 5.48 3.13 EPS (人民币) 4.80 4.84 7.58 7.99 8.24 DPS (人民币) 2.42 2.43 2.44 2.55 2.68 PB (倍) 0.85 0.81 0.76 0.72 0.68 PE (倍) 8.31 8.24 5.26 4.99 4.84 PEV (倍) 0.50 0.53 0.49 0.46 0.42 股息率 (%) 6.07 6.09 6.11 6.40 6.71 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)(11)(1)919Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)中国平安沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国平安 (2318 HK/601318 CH) 中国平安进行估值。对各个业务分布，我们使用三阶段 DCF 估值法来估算其价值。 1）阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 2）阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们假设 ROE 或 ROEV 和资本增长。 3）阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROE 逐渐下降。在我们的模型中，我们不预测 50 年后的企业价值。 我们将三个阶段的现金流按相应的资本成本折现至今年年底，并加入终值的估算和股息。我们通过内含价值法和账面价值法两种方法得出估值。我们使用资本资产定价模型（CAPM）方法得出资本成本，该方法基于 3.0%的无风险利率假设，1.60/1.75 倍 beta 和 750/750 个基点的 A 股/H 股股权风险溢价。我们的目标价 RMB70/HKD69 是基于内含价值法（RMB76/HKD75）和账面价值法（RMB64/HKD63）估值的平均值，我们提升了 NBV 增速预测，估值既考虑盈利也考虑 NBV，目标价维持稳定。 图表1： 中国平安：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 2025E 2026E 2027E 2028E 2037E 2074E 内含价值法 寿险 12.9% 13.0% 14.0% 22.0% 15.0% 10.0% 财产险 16.2% 16.2% 18.0% 21.0% 14.0% 10.0% 银行 10.9% 10.2% 10.0% 13.0% 9.0% 10.0% 资管 3.2%