医药生物行业科创投资手册系列：三友医疗，医用骨科植入耗材综合供应商

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告行业研究/深度研究 2019年07月05日 医药生物 增持（维持） 代雯 执业证书编号：S0570516120002 研究员 021-28972078 daiwen@htsc.com 高鹏 021-28972068 联系人 gaopeng@htsc.com 1《医药生物: 靴子落地》2019.07 2《医药生物: TAVR：红日初升，其光大道》2019.06 3《康缘药业(600557,买入): 冬藏春生，锋芒渐露》2019.06 资料来源：Wind 三友医疗：医用骨科植入耗材综合供应商 科创投资手册系列深耕骨科植入耗材领域 三友医疗专注于骨科植入耗材领域，已上市产品主要包括脊柱植入类和创伤植入类，其中脊柱类产品贡献公司主要收入及毛利（2018 年占比分别为92.0%和 94.2%）。根据招股说明书，三友医疗满足科创板上市条件，本次拟发行股票不超过 5133.35 万股（未考虑本次发行的超额配售选择权），不低于发行后总股本的 25%，募集资金主要用于现有业务扩产及补充流动资金。公司业绩增长强劲，2018 年实现收入 2.22 亿元（+58.8%），实现归母净利润 0.62 亿元（+101.2%）。三友医疗可比公司 2019-2021 年的 PE估值均值为 26x/20x/16x。 脊柱类：国产第三，处于快速成长期 国内脊柱植入市场增长稳健，2018 年规模为 73 亿元，2014-2018 年 CAGR为 17.4%。公司在脊柱植入领域掌握多项核心技术，处于行业领先水平。三友医疗脊柱系列产品 2018 年国内市场份额为 2.7%，位居国产企业第三，全市场第六。公司脊柱类产品 2018 年实现收入 2.05 亿元，同比增长 76.0%（2017 年同比增长 73.9%），连续两年高增长主因量价齐升：1）量升：脊柱类产品销量从 2016 年的 21.2 万件提升到 2018 年的 35.9 万件，两年平均增长率为 30.4%；2）价升：两票制背景下，多省销售由经销改为直销，产品出厂均价显著提升（由 2016 年的 316 元提升至 2018 年的 569 元）。 创伤类：体量较小，增长稳健 国内骨科创伤市场增长平稳，2018 年规模为 77 亿元，2014-2018 年 CAGR为 14.8%。2018 年，公司创伤类耗材实现收入 0.15 亿元，同比增长 24.5%（2017 年同比增长 52.4%）。公司创伤类产品近年收入增长最重要的原因也是销售模式的改变导致产品出厂均价明显提升（从 2016 年的 66 元提高到 2018 年 125 元）。 重视研发，在研产品有序推进 公司自成立以来高度重视自主研发。2018 年，公司研发费用为 1331 万元，占收入的比例为 6.0%。公司 2018 年末共有 206 名员工，其中研发/技术人员有 32 人，占比达 16%。公司在研产品有序推进：1）脊柱矫形、融合器及骨水泥螺钉内固定系统项目目前处于设计验证阶段；2）新型髓内钉及足踝内固定系统项目目前处于试制生产阶段；3）3D 打印定制椎间隙融合期系统目前处于前期研究、试制阶段；4）微创脊柱内固定系统目前处于设计验证阶段；5）新型通用脊柱内固定系统目前处于设计验证阶段；6）新型颈椎椎间盘假体目前处于前期研究，可行性验证阶段。 风险提示：高值耗材带量采购降价风险，科创板未能成功上市风险，核心产品销售不达市场预期风险。 (31)(19)(6)71918/0718/0918/1119/0119/0319/05(%)医药生物沪深300一年内行业走势图 相关研究 行业评级：21432542/36139/20190705 14:39行业研究/深度研究 | 2019 年 07 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2 正文目录 医用骨科植入耗材供应商 .................................................................................................. 4 国内骨科植入市场增长稳健，脊柱和关节类进口替代空间较大 ........................................ 6 全球市场增长平稳，集中度较高 ............................................................................... 6 国内市场增长稳健，外资主导，脊柱和关节类进口替代潜力大 ................................ 7 三友医疗：脊柱类国产第三，创伤类规模尚小 ................................................................. 9 脊柱类：国产第三，处于快速成长期 ...................................................................... 10 创伤类：体量较小，增长平稳 ................................................................................. 12 重视研发，在研产品有序推进 ......................................................................................... 15 行业竞争对手和估值 ....................................................................................................... 17 风险提示 .................................................................................................................. 19 附录：公司经营指标概览 ................................................................................................ 20 图表目录 图表 1： 公司收入及增速 ................................................................................................. 4 图表 2： 公司归母净利润及增速 ...................................................................................... 4 图表 3： 2016-2018 年公司收入拆分 ..........................................