片仔癀(600436)主产品量稳价增，分红比例提至50%

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 片仔癀 (600436 CH) 主产品量稳价增，分红比例提至 50% 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 317.66 2024 年 4 月 21 日│中国内地 中药 1Q24 收入、扣非净利同比增长 21%、28% 公司公告 2023 年收入 100.6 亿元（+15.7% yoy），归母净利 28.0 亿元（+13.2% yoy），扣非净利 28.5 亿元（+15.3% yoy）；1Q24 收入 31.7 亿元（+20.6% yoy），归母净利 9.8 亿元（+26.6% yoy），扣非净利 9.9 亿元（+28.2% yoy）。2023 年宣告现金股利约 14 亿元，占归母利润 50%，同比提升近 20pct。我们预计 2024-26 年归母净利 33.0/38.2/44.1 亿元，同比增长 18%/16%/16%，给予 2024 年 PE 估值 58 倍（2015 年至今 PE 均值 58x），目标价 317.66 元，维持“增持”。 片仔癀单品：提价效应明显，销量表现平稳 肝病用药（主要为片仔癀单品）2023 年收入 44.6 亿元（+24%yoy），毛利率同比-2.1pct 至 78.8%，1Q23~1Q24 单季收入 12/11/13/9/15 亿元（+7%/24%/31%/46%/28% yoy），收入提速主因 5M23 产品提价，毛利率单季分别 80%/75%/79%/81%/76%，2Q23 以来环比提升主因提价、1Q24回落主因年末贵细药材采购。我们估算内销销量 2023 年个位数增长，1Q24略有下滑，我们预计片仔癀单品 2024 年收入增速 10~20%。 二线品种势头良好，化妆品及商业恢复较快增长 1）心脑血管用药（主要为安宫牛黄丸）2023 年收入 2.7 亿元（+61% yoy），毛利率同比下滑 8.4pct 至 38.7%，1Q24 收入 1.2 亿元（-3% yoy），毛利率同比下滑 26 pct 至 16%、预计主因成本上涨，此外片仔癀含片、肝宝 2023年销售额过亿，5 个保健品销售额翻番，2024 年争取销售额超 5 亿药品 1个、过亿药品 3 个。2）化妆品及日化业务 2023 年收入 7.1 亿元（+11.4% yoy），其中珍珠霜 2023 年销售额过亿；1Q24 收入 2 亿元（+ 83% yoy）、毛利率同比+7.6pct 至 68.3%，我们预计全年有望延续高增长，此外持续推进化妆品公司分拆上市；3）医药商业表现较为稳健。 毛利率因成本影响略有波动，加大贵细原料采购，其他应付款仍存韧性 1）2023 年毛利率同比+1.1pct 至 46.8%，净利率因销售费率提升略有下滑至 28.4%；1Q24 毛利率同比-1.0pct 至 47.3%，净利率因管理费用优化同比+1.2pct 至 31.5%；2）2023 年销售/管理/研发费率同比+2.2/-0.2/-0.3pct，1Q24 销售/管理/研发费率同比-0.3/-1.4/-0.7pct；3）2023 年应收账款 9.1亿元（4Q22 7.4 亿元）、主因未结算销售货款增加，其他应付款 5.9 亿元（4Q22 2.7 亿元）、主因预提市场推广费用；4）4Q23~1Q24 现金采购支出~26 亿元（vs 1~3Q23 11~12 亿元），预计主因加大贵细原料采购。 风险提示：原材料成本波动的风险，终端动销低于预期。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +(86) 21 2897 2078 研究员 张云逸 SAC No. S0570519060004 zhangyunyi@htsc.com +(86) 21 3847 6729 研究员 高初蕾，PhD SAC No. S0570523080003 gaochulei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 317.66 收盘价 (人民币 截至 4 月 19 日) 226.03 市值 (人民币百万) 136,368 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 436.84 52 周价格范围 (人民币) 188.51-314.44 BVPS (人民币) 23.76 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 8,694 10,058 11,568 13,325 15,380 +/-% 8.38 15.69 15.00 15.19 15.42 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,472 2,797 3,304 3,821 4,414 +/-% 1.68 13.15 18.12 15.64 15.52 EPS (人民币，最新摊薄) 4.10 4.64 5.48 6.33 7.32 ROE (%) 21.34 20.48 19.43 18.32 17.44 PE (倍) 55.16 48.75 41.27 35.69 30.89 PB (倍) 12.04 10.19 8.18 6.65 5.47 EV EBITDA (倍) 47.23 41.57 34.77 29.79 25.49 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (30)(18)(7)517Apr-23Aug-23Dec-23Apr-24(%)片仔癀沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 片仔癀 (600436 CH) 图表1： 片仔癀：营业收入（2012-1Q24） 图表2： 片仔癀：净利润（2012-1Q24） 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 片仔癀：预收/预付账款（2012-1Q24） 图表4： 片仔癀：应收账款与存货（2012-1Q24） 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表1： 片仔癀预测 PE 估值（2015-4M24） 注：数据截至 2024 年 4 月 19 日。 资料来源：Wind，华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%0204060801001203M129M123M139M133M149M143M159M153M169M163M179M173M189M183M199M193M209M203M219M213M229M223M239M233M24营业收入经营所得现金所得现金/营收(亿元)0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%0102030405060703M129M123M139M133M149M143M159M153M169M163M179M173M189M183M199M193M209M203M219M213M229M223M239M23