汽车行业新格局下乘用车系列报告十二：什么是下一阶段乘用车总量成长的新动能？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 21 [Table_Page] 深度分析|汽车 证券研究报告 [Table_Title] 新格局下乘用车系列报告十二 什么是下一阶段乘用车总量成长的新动能？ [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 本篇报告的核心目的在于构建乘用车需求结构模型，以识别未来一定阶段乘用车总量成长的核心动能。过去针对乘用车总量的研究多是基于历史经验、结合经济预期的定性判断，较难对总量及其变化作出准确预判，对增长动能的识别相对模糊，对结构性驱动因素亦难定量测算。我们认为将需求拆分为首购、增购、换购需求是细化乘用车总量研究的可行方式和必要手段。其中，换购需求是可通过二手车供给与报废量进行合理测算、进而识别出需求结构的关键因子。我们通过首购、增购、换购需求与新车、二手车供给的勾稽关系搭建乘用车需求结构模型，识别出未来一定阶段换购需求有望成为乘用车总量成长的新动能。 ⚫ 国务院相关方案提出二手车交易量与报废回收量的增长目标，通过激励引导机制促进购车需求释放。24 年 3 月，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出将通过节能减排补助资金支持符合条件的汽车以旧换新，27 年实现报废汽车回收量较 23 年翻倍增长、二手车交易量 45%增幅。参考 18 年国务院提出的蓝天保卫战三年行动计划对京津冀等地区低排放等级重卡提前淘汰更新带来的终端销量提升，我们认为本次以旧换新政策也有望显著拉动购车需求。 ⚫ 未来几年换购需求增长弹性显著。换购需求产生的本质是用户对现有车辆进行置换或报废更新，故从数量视角有以下公式近似成立：换购需求=二手车供给量（置换量）+报废更新量。根据我们测算，23 年二手车供给量/报废更新量/换购需求分别为 801/484/1285 万辆，参考政策目标，我们中性预期下 27 年二手车供给量/报废更新量/换购需求将分别达 1161/968/2129 万辆，CAGR 分别为+9.7%/+18.9%/+13.5%。 ⚫ 换购需求有望成为下一阶段总量成长新动能。我们通过乘用车需求结构模型测算，保守/中性/乐观预期下 27 年换购需求分别达到 1872/ 2129/2763 万辆，拉动总需求 23-27 年 CAGR 提升 5.3%/5.7%/9.4%。从政策的中短期拉动效应来看，保守/中性/乐观预期下 24 年终端销量将分别达到 2188/2246/2300 万辆，同比分别+3.6%/+6.4%/+8.9%。 ⚫ 投资建议：考虑行业及企业所处位置，结合当前的市场定价以及以旧换新政策有望带来显著换购需求背景下：（1）乘用车整车我们依旧推荐拐点基本确立的吉利汽车、长安汽车、长城汽车（A/H），关注广汽集团（A/H）、上汽集团；建议关注趋势依然向上的理想汽车、比亚迪、小鹏汽车、零跑汽车；关注 24 年销量有望突破向上的华为系整车合作企业、小米汽车。（2）零部件推荐耐世特、郑煤机（A/H）、敏实集团、银轮股份、伯特利、爱柯迪等；（3）汽车服务推荐中国汽研。 ⚫ 风险提示：行业景气度下降；行业竞争加剧；部分假设与实际存在一定偏离度等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-04-16 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 闫俊刚 SAC 执证号：S0260516010001 021-38003682 yanjungang@gf.com.cn 分析师： 张乐 SAC 执证号：S0260512030010 021-38003686 gfzhangle@gf.com.cn 分析师： 邓崇静 SAC 执证号：S0260518020005 SFC CE No. BEY953 020-66335145 dengchongjing@gf.com.cn 请注意，闫俊刚,张乐并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 汽车行业:重视政策积极变化带来的预期差机会 2024-03-03 [Table_Contacts] 联系人： 罗英 021-38003839 shluoying@gf.com.cn -23%-16%-9%-2%5%12%04/2306/2308/2310/2312/2302/24汽车沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 21 [Table_PageText] 深度分析|汽车 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 长城汽车 601633.SH CNY 25.68 2024/03/31 买入 32.03 1.07 1.37 24.00 18.74 11.79 10.09 11.70 13.10 长城汽车 02333.HK HKD 11.50 2024/03/31 买入 17.36 1.07 1.37 9.92 7.75 11.46 9.81 11.70 13.10 吉利汽车 00175.HK HKD 9.26 2024/03/27 买入 14.78 0.75 1.02 11.47 8.35 6.95 6.09 7.77 9.92 长安汽车 000625.SZ CNY 17.89 2023/11/28 买入 21.89 0.95 1.19 18.83 15.03 15.20 12.02 11.60 12.60 上汽集团 600104.SH CNY 15.21 2023/11/03 买入 21.74 1.55 1.72 9.81 8.84 5.23 4.83 6.50 7.30 耐世特 01316.HK HKD 4.08 2024/03/31 买入 7.57 0.39 0.63 9.61 6.01 3.77 3.07 6.40 8.90 郑煤机 601717.SH CNY 16.69 2024/04/02 买入 26.40 2.11 2.39 7.91 6.98 5.30 4.72 15.60 15.00 郑煤机 00564.HK HKD 11.86 2024/04/02 买入 22.80 2.11 2.39 5.19 4.58 6.35 5.65 15.60 15.00 敏实集团 00425.HK HKD 12.86 2024/04/01 买入 26.03 2.00 2.36 6.43 5.45 3.18 2.83 11.30 11.70 银轮股份 002126.SZ CNY 17.82 2023/10/28 买入 26.73 1.07 1.56