2024年一季度宏观经济：GDP稳中有进，制造业延续挑大梁

证券研究报告 | 宏观深度报告 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观深度报告 报告日期：2024 年 04 月 16 日 2024 年一季度宏观经济：GDP 稳中有进，制造业延续挑大梁 ——2024 年 Q1 宏观经济解读 核心观点 我们认为，2024 年一季度基本面延续修复态势，供给端修复较快，核心在于工业稳增长政策效果凸显，尤其是十大重点行业生产端扩张态势明显。在市场内生动力企稳以及稳增长政策发力的情况下，一季度 GDP 增速为 5.3%，显著高于市场一致预期，经济总体处于向潜在增长中枢回归的过程。在此背景下，我们提示 2024 年投资机会在于从传统生产力到新质生产力的切换，上半年传统生产力相对占优，基建稳增长和出口性价比红利需关注，下半年新质生产力涉及的 TMT、生物医药和高端制造赛道相对占优。固定收益方面，由于此前债市的宽松预期较为充分，博弈降息的过程可能阶段性告一段落，国债收益率可能震荡调整。 ❑ 工业开门红兑现，亟待需求侧跟进 3 月规模以上工业增加值同比增长 4.5%， Q1 规模以上工业增加值同比增长 6.1%，工业生产开门红兑现，但增速低于市场及我们预期。我们认为，工业稳增长前置发力对一季度工业高增长形成支撑兑现开门红，除去年同期基数抬升、3 月工作日较去年同期偏少的影响外，生产端政策节奏前置、需求端政策实物工作量后置，或是使得工业生产增速在 3 月有所放缓的原因。工业生产开门红已为全年工业稳增长奠定较好基础，完成全年目标压力较小时，生产端政策退坡、更多依靠需求侧落地的可能性加大。 我们认为，当前产能利用率与工业生产方向的背离，在于部分行业（例如汽车行业）前期投资形成新增产能，使得产能基数的增长快于实际利用产能的增长，这意味着工业生产亟待需求侧放量带来更大的支撑。3 月份全国服务业生产指数同比为 5.0%，生产性服务业接力生活性服务业，生产性服务业景气较高受益于工业生产较高景气带动。 ❑ 节日效应消退，社零增速小幅回落 3 月社会消费品零售总额同比+3.1%（前值+5.5%），两年复合增速为+6.8%（前值+4.5%），低于市场预期（Wind 市场一致预期为+4.8%）。受基数效应扰动，社零读数回落。一方面，3 月节日效应消退，居民出行强度正常化，餐饮等高社交属性消费仍有韧性，受降价影响汽车零售额疲软。另一方面，房地产销售保持偏弱运行，30 大中城市商品房销售面积低于历史同期，地产后周期持续承压。 ❑ 固定资产投资增速上行至 4.5%，制造业和基建投资保持较强韧性 一季度全国固定资产投资（不含农户）增速达到 4.5%，制造业投资保持强劲增长态势，是资本开支的重要支撑。分领域看，基础设施投资增长 6.5%，制造业投资增长 9.9%，房地产开发投资下降 9.5%。如果扣除房地产开发投资，一季度全国固定资产投资增长 9.3%。值得关注的是，设备工器具购置延续涨势，1-3 月同比增速较 2 月增加 0.6 个百分点至 17.6%，后续随着大规模设备更新形成实物工作量，我们认为技术改造投资将成为投资需求的增量弹性来源。 ❑ 节后返工顺利，就业稳中有升 3 月全国城镇调查失业率为 5.2%，前值 5.3%，符合我们预测，节后农民工返城高峰已过，随着节后各地有序复工复市，开复工率上升，摩擦性失业减少。本地户籍人口调查失业率稳中有降，但外来户籍人口调查失业率小幅抬升，这体现就业优先政策效果显现的同时，仍有加力空间，尤其是加强返城农民工的就业支持。展望未来，我国就业形势有望总体向好，失业率或将总体呈现稳中有降的态势，毕业季或面临季节性扰动，在就业结构高质量转型过程中，也需要关注传统行业转型过程的平稳过渡，平衡“立”与“破”，发挥民营企业就业的蓄水池作用。 ❑ 风险提示 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 分析师：廖博 执业证书号：S1230523070004 liaobo@stocke.com.cn 分析师：张浩 执业证书号：S1230521050001 zhanghao1@stocke.com.cn 分析师：潘高远 执业证书号：S1230523070002 pangaoyuan@stocke.com.cn 相关报告 1 《浙江省：制造强省，走高质量发展之路》 2024.04.16 2 《3 月出口回落源于高基数及春节错月因素 》 2024.04.14 3 《3 月金融数据：信贷平滑政策效果显著》 2024.04.13 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 2/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 大国博弈超预期；地缘政治形势变化超预期。 宏观深度报告 http://www.stocke.com.cn 3/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 2024 年经济开门红兑现，一季度 GDP 增速超预期实现 5.3% ............................................................... 5 2 工业开门红兑现，亟待需求侧跟进 ........................................................................................................... 5 3 节日效应消退，社零增速小幅回落 ........................................................................................................... 7 4 投资需求超预期修复，制造业继续挑大梁 ............................................................................................... 8 4.1 制造业投资增速保持较强韧性 ......................................................................................................................................... 9 4.2 财政发力推升基建 ........................................................................................................................................................... 12 4.3 地产销售信心仍有待修复，投资全年节奏可能趋稳而非“高开低走” ..................