2024年3月A股港股简要复盘：突然出现的供需改善行情

1 策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2024 年 4 月 16 日 突然出现的供需改善行情 ——2024 年 3 月 A 股港股简要复盘 相关研究 证券分析师 黄子函 A0230520110001 huangzh2@swsresearch.com 傅静涛 A0230516110001 fujt@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 韦春泽 A0230122050003 weicz@swsresearch.com 联系人 韦春泽 (8621)23297818× weicz@swsresearch.com 本期投资提示：  一、来到“2 月躁动”与“4 月决断”的交叉口，虽然部分投资者在月初认为 3 月将调整，但市场韧性超出预期，沪指全月窄幅震荡，3000 点“失而复得”，各类乐观线索均有演绎，轮动加快，春季躁动有进入尾声的态势。  为何部分投资者在月初认为市场将进入调整？1）政策刺激弹性不大的预期难以扭转：月初两会召开，政策布局逐步清晰：财政和货币共振宽松的方向不变，但土地出让金收入不足的背景下，现有预算的财政支出弹性仍有限。政府工作报告中，发展新质生产力的战略意义凸显，而设备更新改造与消费品以旧换新政策较以往扩围，但政策资源大力倾斜且中期景气趋势改善的方向并不多。2）投资者普遍认为一季报难以贡献持续改善的亮点：TMT暂难兑现 AI 需求，中游制造困于供给压力，消费需求展望不佳。“2 月躁动，4 月决断”是 A 股历史上典型的日历效应。面对渐行渐近的业绩验证期，市场调整压力逐步增加。  又为何 3 月市场弱势震荡并未回调，超出投资者预期？1）管理层重视预期管理，夯实市场下限：3 月 5 日政府工作报告强调“从企业和群众期盼中找准工作着眼点”，3 月 6 日两会经济发布会强调稳定资本市场“该出手就果断出手”；而 3 月 22 日地缘政治担忧发酵，上证指数日内最低下探至 3027 点，当日沪深 300ETF 成交额、陆股通配置盘净买入放量，稳定资本市场预期的工作延续进一步证实，“市场预期 4 月不会深跌”逐步成为一个投资逻辑，支撑市场活跃度；2）经济数据积极验证累积：1-2 月出口、工业增加值及固定资产投资同比大超市场预期，3 月 PMI 明显回升，微观层面也有二手房销售数据的改善，春节后市场对“需求没那么弱”的讨论得以延续；3）资金增量博弈：上半月融资延续净买入，融资余额反弹，日本、印度股市短期性价比不足、外资短期回流 A 股。  二、若说 A 股发酵需求侧改善的预期，那么海外资产则体现出需求韧性到供给收缩逻辑的转换，全球再通胀预期卷土重来，风险资产走强，港股偏弱。  供给收缩扰动再现，大宗商品价格冲高。3 月美国经济数据验证，延续了 2 月持续超预期的基调，海外需求韧性持续。3 月 4 日 OPEC+宣布延长减产，并未明显超出市场预期，油价延续震荡，直至 3 月 13 日乌克兰袭击俄罗斯炼油厂，原油供应中断担忧明显升温，油价应声而起。同样在 3 月 13 日，国内“铜冶炼企业座谈会”表达企业一致减产决心，而23 年末以来全球多起矿山减停产事件本就加深市场对铜供给收缩的预期，同日铜价开始明显突破。另外，黄金也是 3 月表现强势的大宗商品，虽然“黄金与实际利率脱钩”“美元货币体系弱化”等长期命题是否成立众说纷纭，但 3 月中旬中日英央行黄金储备明显提升、地缘政治冲突催化下，黄金价格同样冲高。再通胀预期升温下，美联储降息预期小幅回落，5 月不降息已是一致预期，6 月降息概率也有回调可能（4 月该预期进一步调整，此是后话）。  海外经济数据验证回温，全球主要股指 3 月大部分均有上行，A 股、港股涨幅相对落后。港股维持震荡，3 月底年报披露基本完成，营收与盈利增速低位边际回落，上市公司盈利水平仍在磨底，中期突破的线索仍不清晰。结构方面，“再通胀交易”主导全球股市行业表现格局，能源、原材料、公用事业表现居前，利率敏感的信息技术、医疗健康表现偏弱。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 9 页 简单金融 成就梦想  三、行业结构：各类线索均有轮动，完美春季躁动演绎，最强的是“内需改善+海外供给收缩”预期共振的上游周期。  与 1 月-2 月市场结构分别向高分红、科技成长一边倒不同，3 月市场结构轮动速度明显加快。行业风格轮动顺序为稳定/周期成长/消费成长/周期，风格轮动顺序为大盘价值大盘成长/小盘成长大盘价值/大盘成长小盘价值/小盘成长。一方面，市场 3 月韧性超预期，为各类主题活跃提供土壤，但另一方面，大多数活跃的主题中期改善预期并不持续，市场暂时难以形成共识。  从 3 月领涨的前 10 个（除综合外）申万一级行业来看，我们将行业结构轮动分为 6 条线索并作展望：  1）全球再通胀（有色金属、石油石化）：短期景气催化来自供给扰动，背后是全球分工效率降低和供给侧收缩价格长期高位震荡且下有底企业 ROE 波动率下行，广义高股息的投资机会越来越清晰。3 月 15 日证监会出台的“两强两严”未引起过多关注，但投资者并未料到，4 月 12 日“两强两严”将升格为新“国九条”，从政策层面进一步强化高股息投资逻辑；  2）新质生产力（国防军工、通信）：两会政府工作报告将“大力发展新质生产力”上升至第一位，由于 3 月产业政策密集落地（地方政府制定低空经济量化目标、3 月 27 日通用航空方案印发），叠加股价对导入期产业几乎没有基本面验证要求，低空经济、通用航空 3 月表现活跃。然而，纯粹依靠分母端投资的部分主题，在 4 月验证期、政策规范量化资金之下将迎来考验；  3）设备更新改造（环保、机械设备）：政策布局催化板块躁动反弹没疑问，但财政发力弹性有限且资金布局暂不清晰、中游制造普遍供给过剩，市场暂未找到中期基本面改善有望与政策支持共振的方向；  4）AI（通信、汽车）：3 月 19 日的英伟达 GTC 大会曾被 AI、机器人、智能驾驶等板块寄予厚望，但回头看，大会结束后“卖兑现”，成为大多数科技成长（TMT+汽车）从春季躁动走向脚踏实地的转折点（尽管后续还有 AI 应用 Kimi、小米汽车催化，但反弹强度已逐步减弱），GTC 大会未明显超预期、股价见顶的时点是偶然的，但 4 月验证期、AI 第 4波行情缺乏基本面验证的压力是客观存在的；  5）电力设备（成长龙头的代表性行业）：3 月躁动看似来自光伏消纳放松预期、外资阶段性回流（3 月 10 日大摩“翻多”宁德）、3-4 月排产回暖，其实是“锂电产能利用率 24Q1 触底”预期为躁动提供保护，锂电 24Q2 及之后的基本面验证（供需格局改善是季节性还是趋势性）尤为重要；  6）出口链（纺织服饰、轻工制造）：美国库存周期回暖，出口短期周期性改善，但 2024 年海外需求可能逐步回落，长期来看，从“出口”走向“出海”，在海外摩擦风险和激