海外宏观周报：美联储仍倾向于降息，欧央行或6月转向

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 880822[Table_Header] 宏观研究 2024 年 4 月 15 日 [Table_Title] 美联储仍倾向于降息，欧央行或 6 月转向 ——海外宏观周报（4 月 8 日-14 日） 核心观点： [Table_Summary] 全球宏观和市场概述-黄金与实际利率和美元 指数进一步偏离：截至4月14日当周，在美国3月CPI再度超过市场预期的情况下，投资者进一步调低了2024年美联储降息预期，美元指数和美债收益率回升，但黄金在全球降息预期、避险需求和交易情绪等因素的支撑下进一步走高。不少重要美联储官员依旧暂时倾向于在年内进行降息，而欧央行进一步暗示的6月转变货币政策的可能性。（1）美元指数在美国通胀偏强和欧央行降息意愿进一步加强的情况下升至106.0228；（2）美国国债收益率曲线随降息预期降温而进一步回升，10年期美债当周升11.7BP至4.517%；（3）美国三大股指连续第二周集体收跌，美债收益率的回升形成压制；（4）降息预期继续显著回落，但黄金从实际利率和美元指数的定价框架进一步偏离，短期需要警惕金价回落的可能，但在全球利率降调的大背景下黄金中期仍有机会。 从全球主要股指来看，当周俄罗斯MOEX、日经225、英国富时100和恒生科技上涨；跌幅居前的有创业板指数、道琼斯工业指数、上证指数、标普500指数等。从全球主要货币汇率来看，美元指数在高位继续上行，其他主要货币均有下行，跌幅居前的有澳元、欧元、英镑、瑞郎和加元等。从主要商品来看，当周涨幅居前的有焦煤、铁矿石、焦炭、SHFE锌和铝，跌幅居前的有棕榈油、CBOT小麦、布油和PTA等，贵金属表现亦不弱。从花旗经济意外指数来看，当周中国经济较预期有所回落，欧元区经济表现延续震荡，美国经济意外指数处于较强位置，新兴市场经济体小幅改善。全球地缘政治风险指数当周回升。 美国-通胀韧性进一步压制降息预期，美联储暂倾向于至少降息一次：美联储对超预期的通胀数据可能有几种反应：（1）如果委员们已经认定了2024年要降息，那么年中（6、7月）似乎是通胀的低点，是进行转向的好时机，全年仍可有50BP的降息，尽量在3季度进行。（2）3月通胀超出众多委员预期，但其仍认为通胀的回落路径相对确定，那么降息可以延后到9月，全年只降1次25BP。（3）委员们判断通胀和经济韧性完全超过预期，那么年内不会降息。支持第一种情况的理由仍然较多：首先，美联储的框架是实际利率视角，目前实际利率在2%左右（美联储坚定的认为这一水平有足够限制性），2024年通胀均值大概率比2023年的4.1%要低75至100BP左右，那么温和小幅降息就是必要的，不然实际利率会进一步提高，实际等同于加息。其次，大选年拜登政府有动力促进降息，而四季度首次降息对大选结果影响不明显，三季度更合适。最后，降息和利率高位并不冲突，假使降息50BP，利率依然高达4.75%-5.00%，这在历史上也绝不是低水平，目前很难证明5%的利率还无法在中期压制3%的通胀。如果3%的通胀是更长期的结构变化导致的，那么5.5%的利率并不比5.0%有特别显著的限制效果，因为结构性问题仅靠利率可能限制不住。第三种不降息的可能也有概率，但风险就是经济压力。 欧元区-货币政策会议进一步助长6月降息预期：在4月议息会议上，欧央行维持三大关键利率在高位不变，但发出更为明确的鸽派信号：“如果管委会对通胀前景、潜在通胀动态和货币政策传导力度的最新评估能够进一步增强对通胀持续向目标收敛的信心，那么降低当前货币政策的限制水平将会是合适的。” 目前来看，尽管近期对于美联储的降息预期进一步降温，但欧央行可能率先行动，在6月启动降息。与美国不同，欧元区目前的经济动力弱很多，更多风险偏向通胀下降速度超过预期，而非不及预期。因此，欧央行率先降息具备合理性。尽管欧央行可以在降息启动时点上先行一步，和美联储暂时“分道扬镳”，但其后续降息的步调仍然需要考虑美联储以及其他主要经济体的政策因素，或无法实现连续降息。 下周看什么？ 4月15日-21日将公布美国3月零售销售数据，预计在劳动市场稳定、薪资降幅缓慢的情况下依然不弱，支持一季度美国GDP位于2%上方。美国3月地产数据的表现也将帮助验证高利率下地产供需是否能延续回升状态，而地产价格变化也对中期的通胀中枢位置有重要意义，独栋住宅表现可能仍强于多户住宅。欧元区3月CPI预计仍会展现核心整体回落的趋势，尽管能源价格的回升将对名义CPI造成扰动。地缘政治风险的变化对能源价格的影响程度也值得关注。 分析师 [Table_Authors] 章俊 ：010-8092 8096 ：zhangjun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523070003 研究助理：于金潼 风险提示 1. 美国经济和通胀进一步加速的风险 2. 美国银行系统意外出现流动性问题的风险 3. 对各国央行政策理解不到位的风险 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportTypeIndex] 海外宏观周报 一、 全球宏观和市场：黄金与实际利率和美元进一步偏离 截至 4 月 14 日当周，在美国 3 月 CPI 再度超过市场预期的情况下，投资者进一步调低了 2024 年美联储降息预期。不少重要美联储官员依旧暂时倾向于在年内进行降息，而欧央行进一步暗示的 6 月转变货币政策的可能性。（1）美元指数在美国通胀偏强和欧央行降息意愿进一步加强的情况下升至 106.0228；（2）美国国债收益率曲线随降息预期降温而进一步回升，10 年期美债当周升 11.7BP 至 4.517%；（3）美国三大股指连续第二周集体收跌，美债收益率的回升形成压制；（4）降息预期继续显著回落，但黄金从实际利率和美元指数的定价框架进一步偏离，短期需要警惕金价回落的可能，但在全球利率降调的大背景下黄金中期仍有机会。 从全球主要股指来看，当周俄罗斯 MOEX、日经 225、英国富时 100 和恒生科技上涨；跌幅居前的有创业板指数、道琼斯工业指数、上证指数、标普 500 指数等。从全球主要货币汇率来看，美元指数在高位继续上行，其他主要货币均有下行，跌幅居前的有澳元、欧元、英镑、瑞郎和加元等。从主要商品来看，当周涨幅居前的有焦煤、铁矿石、焦炭、SHFE 锌和铝，跌幅居前的有棕榈油、CBOT 小麦、布油和 PTA 等，贵金属表现亦不弱。 从花旗经济意外指数来看，当周中国经济较预期有所回落，欧元区经济表现延续震荡，美国经济意外指数处于较强位置，新兴市场经济体小幅改善。全球地缘政治风险指数当周回升。 图 1：花旗经济意外指数（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图 2：主要发达经济体政策利率变化（%） 图 3：美欧日央行资产规模 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportTypeIndex] 海外宏观周