美国3月CPI数据点评：美国通胀降温停滞

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月12日1美国 3 月 CPI 数据点评美国通胀降温停滞 经济研究·宏观快评证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cn执证编码：S0980513100001证券分析师：季家辉021-61761056jijiahui@guosen.com.cn执证编码：S0980522010002事项：美东时间 4 月 10 日，美国劳工统计局发布 3 月 CPI 通胀数据：CPI 和核心 CPI 环比均上涨 0.4%，且均与上月持平。CPI 同比为 3.5%，较上月回升 0.3 个百分点；核心 CPI 同比为 3.8%，持平上月。CPI 通胀走势：由降转平自去年三季度以来，美国通胀出现了较为明显的趋势性变化。整体 CPI 同比走势由单边下降转为在 3-4%的区间内震荡；核心 CPI 同比下降速度进一步放缓，在 4%左右水平有企稳的迹象。图1：美国 CPI 通胀又降转平资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理从 CPI 环比结构来看，通胀非核心部分中，食品通胀趋于稳定，食品价格环比连续两个月低于近 12 个月的平均水平；能源通胀回升明显，能源价格环比连续两个月高于近 12 个月的平均水平，其中汽油、电力、天然气价格均有明显回升。核心通胀中，核心商品通胀保持低位，近 6 个月有 4 个月核心商品价格环比低于 0%；核心服务通胀与过去 12 个月相比略有回升，主要受交运和医疗服务拉动，占核心服务权重最大的住房通胀延续下降走势。图2：美国 CPI 环比热力图（红色表示高于近 12 个月的平均水平，蓝色表示低于近 12 个月的平均水平）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理图3：美国 CPI 各一级分项环比贡献资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理从美联储关注的超级核心通胀（扣除住房的核心服务部分）部分来看，3 月份超级核心部分贡献了 CPI 环比 0.17%的增长，为 2022 年 9 月以来的最高水平。分项来看，交运服务为超级核心部分的主要拉动，其中汽车维修、汽车保险价格环比分别上涨 1.7%和 2.6%，涨幅较上月扩大 1.3 和 1.7 个百分点。图4：交运服务为超级核心部分主要拉动请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理通胀为何降温停滞？我们认为三大因素促成了美国通胀降温停滞。一是全球供应链修复对通胀下降贡献结束。过去两年美国能源与商品通胀高企的主要原因即供给受限。而随着疫后供给端逐渐恢复，能源和商品通胀均有显著下降。近期纽约联储发布的 3 月全球供应链压力指数为-0.27，基本企稳至疫情前的正常水平，或意味着全球供应链修复已经完成。二是美国财政“靠前发力”药效尚存，对需求的刺激作用延续。出于对利率上升，经济衰退的担忧，美国政府于 2023 年一反常态，在失业率尚未明显上升时扩大财政赤字，并提高在经济领域的支出。财政刺激间接促进了就业增长，一定程度上对冲了高利率对需求的抑制作用。三是财富效应增长促进居民消费倾向提高。美联储过早向市场传递“降息”信号，带动美股等资产价格上涨，居民净资产规模持续扩大，财富效应下居民消费倾向上升。目前美国居民储蓄率依旧低于疫情前的趋势水平。图5：全球供应链压力基本缓解资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图6：美国财政靠前发力资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理图7：美国财政支出间接支撑通胀资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图8：美国居民财富效应明显资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理图9：美国居民消费倾向高涨资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理前瞻：美国经济软着陆“道阻且长”3 月美国 CPI 数据发布后，市场降息预期迅速调整。期货市场反映 2024 年降息幅度的概率分布明显右移，只降息一次甚至不降息的概率显著上升，这与三月美联储预期“经济软着陆”的路径大相径庭（3 月美联储预测显示今年降息 3 次）。考虑到供给修复对通胀的下拉作用基本消失，且地缘政治冲突加剧将增加输入性通胀反弹风险。预计通胀的进一步下降需要一定程度牺牲就业和经济增长，无疑增加了经济软着陆的难度。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6图10：CME2024 年全年各降息幅度概率资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 风险提示大选年美国政治环境变化超预期；国际地缘政治形势紧张超预期；相关研究报告：《中国通胀数据快评-3 月 CPI 同比延续温和上升走势，加工工业拖累 PPI 同比走弱》 ——2024-04-12《宏观经济数据前瞻-2024 年 3 月宏观经济指标预期一览》 ——2024-04-03《3 月 PMI 数据解读-节后经济开局良好》 ——2024-03-31《美国 3 月 FOMC 会议点评-失业率上升或为降息重要“信号”》 ——2024-03-22《2024 年 1-2 月财政数据快评-收入偏弱，支出发力》 ——2024-03-22证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的 6 到 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深 300 指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普 500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数 20%以上增持股价表现优于市场代表性指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数 10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司