23年收入稳健增长，创新管线步入收获期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 04 月 10 日 证 券研究报告•2023 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 16.91 元 上海医药（601607） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 23 年收入稳健增长，创新管线步入收获期 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 37.03 流通 A 股(亿股) 19.32 52 周内股价区间(元) 15.52-23.45 总市值(亿元) 626.23 总资产(亿元) 2,119.73 每股净资产(元) 18.50 相 关研究 [Table_Report] 1. 上海医药（601607）：三季度业绩凸显韧性，创新管线步入收获期 (2023-11-08) 2. 上海医药（601607）：一季度业绩稳步增长，创新研发收获期将至 (2023-04-28) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年年报。2023年公司实现收入 2603亿元（+12.2%）；归母净利润 37.7亿元（-32.9%）；扣除一次性特殊损益后归母净利润为 49.2 亿元（+3%）。全年经营性现金流净流入 52.3亿元（+10.3%）。  医药商业：加速布局商业网络覆盖，持续巩固领先地位。2023年医药商业实现收入 2340.4亿元（+14%）；实现利润 33.5亿元（+7.7%）。2023年公司进一步完善医药流通网络，完成湖南润吉药业并购以及正大天晴商业板块并购，填补湖南省生物制品以及苏州市、连云港市的网络空白。2023 年公司医药商业销售破百亿的省份达 6 个。全年成功引入进口总代品种 29 个；进口疫苗代理业务全年实现销售收入约 52亿元，并与辉瑞达成了关于 13价肺疫苗（沛儿 13）的合约销售合作；器械大健康业务全年实现销售收入约 363 亿，与仁会生物就贝那鲁肽注射液（菲塑美®）达成销售推广合作；与赛诺菲达成合约销售战略合作，该合作涉及重点疾病领域 20 多个产品，预计合约规模超 50 亿。  医药工业：围绕大品种战略，持续推进中药大品种培育战略。2023年医药工业实现收入 262.6亿元（-1.9%）；实现利润 21.2亿元（-5%）。公司围绕大品种聚焦战略，实现全年工业销售收入过亿产品数量 48 个，与去年持平。覆盖心血管、消化系统、免疫代谢、全身抗感染、精神神经和抗肿瘤等领域。60 个重点品种销售收入 149.4亿元，同比略有下降。中药板块 2023 年实现工业收入 98.2亿元（+10.3%）。2023 年公司通过提升终端覆盖、优化商业布局、开发海外市场、拓展销售渠道、开展健康讲座等方式，大幅提升生脉饮、胃复春、六神丸等过亿品种销售收入，平均增速超 40%。此外，公司筛选出数个休眠恢复产品，苏合香丸等产品已恢复销售。  创新管线步入收获期，市场潜力巨大。2023 年公司研发投入 26 亿元。其中：研发费用 22 亿元（+4.4%）。截至 2023 年末，公司已有安柯瑞（重组人 5 型腺病毒）、凯力康（尤瑞克林）、培菲康（双歧杆菌三联活菌）3 款创新药，兰索拉唑碳酸氢钠 1 款改良型新药上市。已有 68 个在研新药管线。3 款 1 类新药提交上市申请，其中 I001（高血压）与 X842（反流性食管炎）上市申请已获得受理，SRD4610（渐冻症）已提交上市申请。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年归母净利润分别为 54.4 亿元、60.1亿元、66.2 亿元，分别同增 44.3%/10.5%/10.3%，维持“买入”评级。  风险提示：行业政策波动风险；研发进展或不及预期；商誉减值风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 260295.09 290928.25 326690.03 366970.69 增长率 12.21% 11.77% 12.29% 12.33% 归属母公司净利润（百万元） 3768.00 5437.63 6006.47 6624.77 增长率 -32.92% 44.31% 10.46% 10.29% 每股收益 EPS（元） 1.02 1.47 1.62 1.79 净资产收益率 ROE 6.43% 8.52% 8.70% 8.86% PE 17 12 10 9 PB 0.91 0.85 0.80 0.75 数据来源：Wind，西南证券 -25%-18%-11%-4%3%10%23/423/623/823/1023/1224/224/4上海医药 沪深300 90221 上 海医药（601607） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：商业板块。随着带量采购、两票制等医改政策推进，行业集中度持续提升，龙头增 速有望高 于行业平均 水平。我 们预计 2024-2026 年 商 业板块增 速订单量 有望按照11%/11%/11%的增速稳步增长，预期毛利率稳定在 6.5%波动。 假 设 2：工业板块。随着创新管线步 入收获期，工业板块有望提速放量。我们预 计2024-2026 年工业板块有望按照 20%/20%/20%稳步增长，预期毛利率 59%稳定波动。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2023A 2024E 2025E 2026E 商业 收入 2428.70 2695.86 2992.40 3321.57 增速 13.49% 11.00% 11.00% 11.00% 毛利率 6.53% 6.50% 6.50% 6.50% 工业 收入 262.57 315.08 378.10 453.72 增速 -1.87% 20.00% 20.00% 20.00% 毛利率 58.49% 59.00% 59.00% 59.00% 其他 收入 2.85 2.99 3.14 3.30 增速 97.92% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利率 12.31% 15.00% 15.00% 15.00% 内部抵消 收入 -102.60 -104.65 -106.75 -108.88 增速 6.23% 2.00% 2.00% 2.00% 合计 收入 2602.95 2909.28 3266.90 3669.71 增速 12.21% 11.77% 12.29% 12.33% 毛利率 12.04% 12.25% 12.63% 13.04% 数据来源：Wind，西南证券 上 海医药（601607） 2023 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail]