化工行业2019中期投资策略：产业格局重塑，关注一体化精细化工龙头及新材料

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年 07 月 03 日 行业研究 评级:中性（下调） 研究所 证券分析师： 代鹏举 S0350512040001 021-68591581 daipj@ghzq.com.cn 联系人 ： 卢昊 S0350118050025 021-60338172 luh@ghzq.com.cn 产业格局重塑，关注一体化精细化工龙头及新材料 ——化工行业 2019 年中期投资策略 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 化工 2.7 -11.7 -6.2 沪深 300 8.5 -0.9 12.1 相关报告 《化工行业专题报告：中美贸易摩擦下，光刻胶国产化有望加速》——2019-06-04 《化工行业 2018 年报及 2019 一季报总结：2018 业绩前高后低，2019Q1 环比上升，子行业继续分化》——2019-05-08 《江苏省化工新政解读及投资策略研究：“黑天鹅”时代来临，安监环保风暴下的一体化龙头价值重估》——2019-04-08 《盐城响水园区爆炸事件点评报告：短期利好染料龙头，长期关注政策影响下的行业园区化发展》——2019-03-22 《化工行业专题报告：高性能纤维投资机会来临》——2019-03-15 投资要点：  化工行业内外需求均出现下滑。 2019 年 2 季度，全球主要经济体的 GDP 增速均出现下调，美国 PMI 指数已经从 1 月的 56.6 下滑到5 月的 52.1，降低 3.5 个点；日本从 50.3 降低到 49.8，降低 0.5 个点；欧洲从 50.5 下滑到 47.7，降低 2.8 个点；国内化工行业出口疲软，化工原料及化学制品、化学纤维、橡胶及塑料和石化产品 2019年 3 月份的出口交货值增速分别为-7.6%、3.1%、6.5%和 29.3%，但到 5 月增速已经下滑到-12.9%、-10.3%、0 和 5%。石化产品尽管增速依然为正，但和 2018 年同期 100%以上的增速相比显然已经大幅度下行。内需方面，商品房销售面积增速已经连续 4 个月转负，预期房地产开工面积增速的转负很可能会在 2019 年下半年到 2020年。汽车 2019 年产量断崖式下跌，其中 5 月份的汽车产量同比增速下滑了 14.1%。  下游精细化工产能扩张周期开启，供给全面扩张。1 季度化工行业整体投资增速大幅度上行，化学原料及化学品制造业固定资产投资增速为 11.3%和 21%，环比增加 17.3 和 11.1 个百分点；塑料和橡胶投资增速为 7.7%，环比增长 2.3 个百分点。上市企业总体资本开支达到 788 亿，创历史新高；其中，大企业（市值 60 亿以上）资本开支增速 16%，环比减少 31 个百分点，小规模上市企业（市值 60亿以下）的资本开支增速达到 13%，环比增加 5 个百分点。  下游精细化工行业的供需格局依然优于上游。地方政府支持大企业而非小企业产能扩张。在 GDP 考核弱化的背景下，对化工项目的审批，地方主要考量的是财税和环保安全底线。中上游大宗化学品投资规模大，安全环保管理相容易；而下游精细化工品投资规模小而环保安全难以管理。对地方政府来说，批准一个小项目对财税增量有限，而环保安全隐患却很大。2017 年连云港“129”重大爆炸事故导致 29 名政府官员被处理，2019 年“321”事件后又处罚一批官员，现在地方政府对安全环保底线的重视毋庸置疑。因此下游精细化工行业的供给扩张虽然已经开始，但速度远不如上游，总体景气度强于中上游大宗品。此外，中上游大宗品跌价也利好下游精细化工企业的盈利。下游精细化工行业的利差（以“PPI-PPIRM”来衡量）自 2018 年 4 季度开始快速扩大，利差由 2018 年 11 月的 0.1-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%化工 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 扩大到 2019 年 5 月的 2.4。  供给端的主要约束环保标准升级大方向不变，安全环保成为企业核心竞争力。经济下行引发市场对环保政策放松的预期，但从 GDP、就业、通胀等多个层面来看，放松环保对经济的利好非常有限；此外，环保政策的根本目的是供给侧改革，中央的长期经济改革思路不会因为短期经济和舆论影响而放弃。对地方政府而言，政绩才是其根本诉求，环保高压和禁止“一刀切”等压力看似“左右为难”，实际上在倒逼地方政府自主探索出更加精细和规范的环保监督方案，环保升级的大方向并未改变，环保督查实际上已经常态化和制度化。安全环保成为企业核竞争力。  行业评级及投资策略。全球经济疲软之下，化工行业的整体需求下滑。供给端快速扩产，已经进入周期下行阶段，因此未来化工行业的看点主要在于供需格局相对良好的精细化工，特别是供给壁垒较高子行业的一体化龙头，景气度依然能够持续。我们认为化工行业整体呈现下行态势，仍有结构性的机会，因此下调行业评级，给予“中性”评级。  投资方向之一：“一体化”的精细化工龙头。这类公司往往有以下几个共性：1.行业下游需求相对稳定，不受经济走弱影响；2.行业集中度极高，龙头一家独大；3. 行业未来两年无新增产能，或新产能主要来自于龙头自身的产业链上下游扩张。通过本轮供给侧改革，这类公司树立了自己在行业里的绝对优势，并通过规模、渠道、技术等建立了较高的行业门槛，即便供给端的约束放开，新入者也难以撼动其竞争优势。同时，一体化也能保障公司的稳定生产和成本优势，更有利于提高安全环保的管理水平。目前我们看好：海翔药业（002099）、青松股份（300132）、扬帆新材（300637），建议关注浙江龙盛（600352）和扬农化工（600486）。  投资方向之二：新材料龙头。高端化工新材料技术壁垒较高，且下游需求往往远远高于现有产能，高端产能往往供不应求，因此技术壁垒较高的新材料龙头天然抗周期。目前，我们最看好已经取得技术突破或者市场需求持续放量的新材料龙头，包括：时代新材（600458）、泰和新材（002254）、光威复材（300699）和濮阳惠成（300481）。  风险提示：1）中美贸易摩再起波澜；2）原油价格大幅度波动；3）监管政策变动风险；4）全球经济持续下行风险 5）重点推荐公司盈利不及预期。 重点关注公司及盈利预测 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点公司 股票 2019-07-02 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级 002099.SZ 海翔药业 8.1 0.37 0.7 1.02 21.89 11.57 56.36 买入 002254.SZ 泰和新材 10.65 0.26 0.34 0.42 40.96 31.32 25.36 增持 300132.SZ 青松股份 11.1 1.05 1.33 1.64 10.57 8.35 6.77 买入 300481.SZ 濮阳惠成 14.21 0.41 0.51 0.7 34.66 27.86 20.3