电力设备行业科创板资质通鉴系列：按图索骥，寻找产业链阿尔法

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告行业研究/深度研究 2019年06月30日 电力设备Ⅱ 增持（维持） 新能源Ⅱ 增持（维持） 黄斌 执业证书编号：S0570517060002 研究员 billhuang@htsc.com 边文姣 执业证书编号：S0570518110004 研究员 bianwenjiao@htsc.com 1《电力设备与新能源: 行业周报（第二十五周）》2019.06 2《电力设备与新能源: 行业周报（第二十四周）》2019.06 3《电力设备与新能源: 行业周报（第二十三周）》2019.06 资料来源：Wind 按图索骥，寻找产业链阿尔法 科创板资质通鉴系列管中窥豹终不逮，洞若观火为良方 新能源汽车行业作为实现我国清洁能源产业链闭环的重要环节，行业向上趋势广受认可，但发展路径仍有变数。各细分子板块的发展各具特色，拘泥于局部板块难以获得对产业的整体认识。管中窥豹终不逮，洞若观火为良方。我们从新能源全产业链出发，以自上而下的视角建立起产业图谱，用量化指标归一衡量不同细分板块，力求从全局视角为投资提供有力帮助。 缘起：行业规模全球领先，未来发展路径仍有分歧 电新板块的三大重点子行业分别为新能源、电力设备和新能源汽车，其本质是实现可再生能源从生产、输配到应用的闭环。从产业规模上看，中国在新能源和新能源行业已处于全球龙头地位，但从产业发展路线上看，未来产业的升级缺少参考样本，行业成长的广阔空间广受认可，但发展路径并不唯一。不同细分子行业所处产业阶段、竞争格局存在显著差异，需要从全局角度把握产业发展脉络，挖掘投资机会，降低投资风险。 落实：多维度剖析，构筑产业图谱 企业的盈利能力由多维因素共同影响，我们采用自上而下的分析方法，抽丝剥茧，构筑产业链图谱。我们重点比较市场空间、行业格局、技术壁垒、需求弹性、价格弹性、成本压缩空间、上下游行业格局等方面因素，结合关键指标的客观评价，精选其中值得长期研究和跟踪的子行业。根据产业链图谱分析，我们认为电池和三元材料是值得长期研究跟踪的两大环节。 动力电池：方形电池已进寡头垄断阶段，软包电池或进入快车道 电池价值量在新能源汽车零部件中居于首位，规模、产业链纵深及技术降本或为行业发展关键，车企需求则为竞争格局最大扰动项。从路线上看，方形电池领域宁德时代和比亚迪居于第一梯队，已进入寡头垄断阶段；软包电池在海外广受认可，国内需求正处于逐步释放状态，装机有望快速提升。孚能科技作为国内软包电池龙头，技术实力雄厚，客户结构清晰，生产能力进入快速提升阶段，或最大程度分享软包电池行业发展红利。从海外对标企业 LG 化学的战略看，短期内市占率的重要性或远高于利润。 三元材料：行业格局仍在塑造中，高镍技术或为发展关键 三元材料在中游各环节中，市场空间仅次于隔膜，但由于多采用成本加成方式定价，低镍产品产能过剩竞争激烈，高镍产品或为企业实现差异化竞争、集中度提升的关键。容百锂电作为国内三元材料龙头企业之一，卡位高镍三元技术，出货量居于前列，或最先享受高端产品带来的溢价。从海外对标企业优美科的发展经验看，短期内进入主流大客户供应链为业绩释放关键，而中长期钴、锂等关键上游原材料的把控能力和技术迭代能力为三元材料企业的核心竞争力。 风险提示：新能源车市场发展存在不确定性，三元材料行业竞争加剧，软包电池行业竞争加剧，新技术替代。 (23)(10)3152818/0718/0918/1119/0119/0319/05(%)电力设备Ⅱ新能源Ⅱ沪深300一年内行业走势图 相关研究 行业评级：21344623/36139/20190630 19:47行业研究/深度研究 | 2019 年 06 月 30 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2 正文目录 缘起：行业规模全球领先，未来发展路径仍有分歧 .......................................................... 4 行业规模全球领先，未来发展路径并不唯一 ............................................................. 4 产业链涉及环节长，选赛道尤为关键 ........................................................................ 4 从关键财务指标看中游产品差异化 ............................................................................ 5 补贴退坡或拖累盈利，各环节话语权差异明显 .......................................................... 6 从行业格局看静态竞争力 .......................................................................................... 6 格局未定行业：三元材料竞争日趋激烈 ............................................................. 6 稳定发展行业：负极、湿法隔膜行业稳步发展，电池或已进入寡头阶段 .......... 7 成熟行业：干法隔膜、电解液进入成熟阶段，成本控制为核心 ......................... 7 落地：多维度剖析，构筑产业图谱.................................................................................... 8 鸿蒙初定：精选关键指标，构筑产业图谱 ................................................................. 8 按图索骥：精选细分子行业，对标海外龙头公司判断公司价值 ................................ 9 动力电池：方形电池已进寡头阶段，软包电池或进入快车道 .......................................... 10 行业画像：产业链纵深及技术为核心竞争力，车企需求为格局扰动项 ................... 10 供需格局：乘用车三元电池集中度高，软包电池仍有提升空间 .............................. 10 孚能科技：精选黄金赛道，软包电池出货领先 ........................................................ 11 优势一：选取黄金赛道，行业有望供不应求 .................................................... 11 优势二：十余年技术积累，厚积薄发铸就行业领先地位 ................................. 11 优势三：把握优质客户，以时间换空间 ...............