科前生物(688526)Q4销量下滑+计提减值，盈利同比下滑

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 科前生物 (688526 CH) Q4 销量下滑+计提减值，盈利同比下滑 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 24.25 2024 年 4 月 01 日│中国内地 农林牧渔 23Q4 盈利承压，维持“买入”评级 科前生物发布年报，2023 年实现营收 10.64 亿元（yoy+6.27%），归母净利3.96 亿元（yoy-3.32%），扣非净利 3.71 亿元（yoy-2.79%）。其中 Q4 实现营收 2.37 亿元（yoy-24.82%，qoq-19.95%），归母净利 3850.68 万元（yoy-69.46%，qoq-67.44%）。我们预计公司 2024/25/26 年归母净利润为4.52/5.65/6.83 亿元，对应 EPS 分别为 0.97/1.21/1.46 元，参考可比公司2024 年 Wind 一致预期 PE 均值为 17 倍，考虑公司猪苗护城河明显、研发实力较强，猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻、猪δ冠状病毒三联苗和圆支二联苗等单品有望于 2024 年推出、并为公司盈利贡献额外增量，我们给予公司 2024 年 25 倍 PE，目标价 24.25 元，维持“买入”评级。 23Q4 销量下滑&计提减值，盈利同比下滑 2023 年，公司实现营收 11 亿元、同比+6%。其中猪用疫苗实现营收 9.73亿元、同比+3.89%，主要受猪用活疫苗销量增长 23%带动（猪用灭活疫苗销量下滑 9%），禽用疫苗、宠物疫苗、诊断试剂、微生态制剂收入同比增速均在 30%以上。但在猪用疫苗产品价格、成本双承压背景下，公司 2023年毛利率同比下滑了 1.52pct 至 72%，导致归母净利润小幅下滑。23Q4，公司盈利下滑较为明显，或主要系猪用疫苗产品销量下滑明显、叠加公司计提减值损失等因素导致。一方面，22Q4 基数相对较高，而 23Q4 猪价旺季不旺、养殖端信心或较为受挫，导致生猪养殖端用药积极性不高，进而导致公司猪用疫苗产品销量或出现较为明显的下滑，使得公司 23Q4 营收和毛利分别同比下滑了 25%和 34%；另一方面，公司在 23Q4 计提了 1092 万元的资产减值损失和 5563 万元的信用减值损失、合计同比增加 6077 万元。 研发实力强劲，多款新品在研 公司持续推动新品研发，猪用疫苗方面，圆支二联苗、支原体副猪二联苗等3 个新品即将获得新兽药证书，伪狂犬（HB-98 株）和猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻、猪 δ 冠状病毒三联苗已进入复核检验阶段，还有猪瘟、伪狂二联苗等产品亦持续推进中；禽用疫苗、宠物疫苗（猫三联等）、反刍动物疫苗等方面也有多款产品在研发中。新品推出有望持续为公司贡献业绩增量。 目标价 24.25 元，维持“买入”评级 国内多个单位的非瘟疫苗正处于应急评审中，非瘟疫苗生产销售有望带动猪苗市场扩容。我们预计公司 2024/25/26 年归母净利润为 4.52/5.65/6.83 亿元，给予目标价 24.25 元，维持“买入”评级。 风险提示：生猪存栏恢复不及预期，市场化销售推进不及预期，动物疫苗市场竞争加剧。 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 张正芳 SAC No. S0570123010003 zhangzhengfang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 24.25 收盘价 (人民币 截至 4 月 1 日) 18.73 市值 (人民币百万) 8,731 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 38.75 52 周价格范围 (人民币) 14.37-28.32 BVPS (人民币) 8.23 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,001 1,064 1,139 1,310 1,535 +/-% (9.22) 6.27 6.99 15.06 17.18 归属母公司净利润 (人民币百万) 409.52 395.93 452.45 565.33 682.84 +/-% (28.25) (3.32) 14.27 24.95 20.79 EPS (人民币，最新摊薄) 0.88 0.85 0.97 1.21 1.46 ROE (%) 12.32 10.80 11.14 12.43 13.32 PE (倍) 21.32 22.05 19.30 15.44 12.79 PB (倍) 2.50 2.28 2.04 1.82 1.60 EV EBITDA (倍) 15.73 15.33 12.07 9.36 7.42 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (48)(35)(22)(9)4Apr-23Aug-23Dec-23Mar-24(%)科前生物沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 科前生物 (688526 CH) 图表1： 盈利预测核心假设调整前后对比 调整前 调整后 2024E 2025E 2024E 2025E 营业收入 百万元 1591 1776 1139 1310 归母净利润 百万元 699 838 452 565 猪用活疫苗销量 百万头份 462 500 400 450 猪用活疫苗单价 元/头份 1.47 1.47 1.37 1.4 猪用灭活疫苗销量 百万毫升 620 680 450 500 猪用灭活疫苗单价 元/毫升 1.31 1.31 1.09 1.12 注：盈利预测调整主要由猪用疫苗销量、价格调整导致，主要系考虑到能繁母猪存栏去化略不及预期，2024、2025 年的生猪养殖行业景气度或不及预期，进而可能影响公司产品销售。 资料来源：华泰研究预测 图表2： 可比公司估值表（截至 2024 年 4 月 1 日，取自 Wind 一致预期） 证券代码 公司简称 收盘价（元） 总市值（亿） EPS（元/股） PE（倍） 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 600195 CH 中牧股份 9.73 99.36 0.60 0.74 0.90 16.18 13.08 10.83 600201 CH 生物股份 8.96 100.39 0.29 0.37 0.46 30.55 23.94 19.38 603566 CH 普莱柯 18.21 63.02 0.72 0.95 1.21 25.44 19.13 15.11 300119 CH 瑞普生物 15.99 74.56 0.99 1.19 1.44 16.11 13.45 11.13 可比公司估值均值 22.07 17.40 14.11 资料来源：Wind，华泰研究 图表3：