中国海外发展(0688.HK)业绩超预期，运营动能充沛

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国海外发展 (688 HK) 港股通 业绩超预期，运营动能充沛 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 19.77 2024 年 3 月 30 日│中国香港 房地产开发 FY23：价值创造能力依旧，市场地位保持领先；维持“买入” 公司发布 FY23 业绩：营收 2025 亿，同比+12%；毛利率 20.3%，同比-0.98pct；归母净利 256 亿，同比+10%，高于我们对其 FY23 的预测值 249亿。公司利润率继续保持行业领先，价值创造能力依旧。考虑公司的结转情况，我们调整公司 24-26E EPS 为 2.45/2.72/2.83 元（24-25E 前值：2.59/3.01元）。可比公司平均 2024E PE 均值为 6.8 倍(Wind 一致预期)，考虑公司财务状况良好，开发业务保持领先地位，叠加非开发业务保持增长轨迹，我们认为公司合理 2024E PE 为 7.4 倍，目标价调整至 19.77 港币（前值：26.88港币），维持“买入”评级。 开发业务：市占率持续提升，逆势提升投资强度 公司 23 年实现合同销售额 3098 亿，同比+5%，销售表现持续跑赢行业，全口径/权益口径销售排名分别为行业第 3/2 名，市占率整体提升 0.29pct至 2.66%，公司在 31 个城市的市占率位居当地市场前三（22 年：30 个），市场份额持续提升。公司 23 年逆势提升投资强度，拿地强度同比+5pct 至46%，新增投资规模行业第一。年内新增土储货值 2404 亿，同比+12%，新增土储货值 60%位于一线城市，同比+12.2pct。公司 2024 年计划供货6007 亿，其中一线及强二线货值占比合计 97%，在充裕且优质的供货支持下，我们预计公司 24 年销售将实现稳中有升。 非开发业务：深化精益资管，运营业务快速增长 23 年，公司商业运营板块迎来快速发展，收入同比+21%至 64 亿。分业态看，写字楼：年内新签约面积 93 万平，同比+11%，其中三年以上项目出租率达 90.2%，毛利率 70.5%。购物中心：收入同比+40%、5 年复合增速达 27%，其中三年以上项目出租率 98.4%，毛利率 64.4%，同店销售额及客流分别同比+22%/+24%。酒店：业务强劲复苏，入住率+23pct，收入翻番。截至 23H2 末，公司商业运营储备项目中一二线城市面积占比达 97%，我们预计商业运营业务有望保持增长势头，实现 24 年 25%的增长目标。 财务依旧稳健，持续提升股东回报 截至 23H2 末，公司维持三条红线绿档，有息负债规模 2577 亿，同比-4.6%，平均融资成本 3.55%，同比基本持平，保持行业低位。公司年内实现经营性现金流净流入 353 亿，在手现金 1056 亿，占总资产 11.4%，我们认为，充裕现金流不仅能够为公司后续投资提供充足的弹药，而且大大地提高了公司未来分红的稳定性。公司在创造价值的同时，持续提升股东回报，23 年全年派息 80 港币，对应分红比例约 30%。 风险提示：结转收入及利润率不及市场预期；销售增速不及市场预期。 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 刘璐 SAC No. S0570519070001 SFC No. BRD825 liulu015507@htsc.com +(86) 21 2897 2218 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2087 联系人 戚康旭 SAC No. S0570122120008 qikangxu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 19.77 收盘价 (港币 截至 3 月 28 日) 11.26 市值 (港币百万) 123,239 6 个月平均日成交额 (港币百万) 222.69 52 周价格范围 (港币) 10.10-21.85 BVPS (人民币) 34.08 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 180,322 202,524 214,164 229,834 237,153 +/-% (25.56) 12.31 5.75 7.32 3.18 归属母公司净利润 (人民币百万) 23,265 25,610 26,825 29,729 30,956 +/-% (42.06) 10.08 4.74 10.83 4.13 EPS (人民币，最新摊薄) 2.13 2.34 2.45 2.72 2.83 ROE (%) 6.67 7.04 7.01 7.37 7.28 PE (倍) 4.80 4.36 4.17 3.76 3.61 PB (倍) 0.32 0.30 0.28 0.27 0.26 EV EBITDA (倍) 9.90 8.50 6.76 5.71 4.73 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (45)(31)(16)(2)13Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)中国海外发展恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国海外发展 (688 HK) 图表1： 公司营业收入和同比增速 图表2： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 公司毛利率和归母净利率 图表4： 公司期间费用率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表5： 可比估值表 市值 收盘价 EPS (元) PE (倍) 公司代码 公司简称 (亿元 交易货币) （交易货币） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 1109 HK 华润置地 1,765 24.75 4.40 4.45 4.78 5.12 5.2 5.1 4.8 4.5 001979 CH 招商蛇口 875 9.66 0.65 0.92 1.10 1.18 13.7 9.7 8.1 7.6 000002 CH 万科 A 1,102 9.24 1.03 1.70 1.77 1.08 9.0 5.4 5.2 8.5 平均 9.3 6.8 6.0 6.8 注：盈利预测来自 Wind 一致预期，统计时间为 2024 年 3 月 29 日。 资料来源：Wind、华泰研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000201820192020202120