公用事业环保行业：印尼工业增长下的电力平衡与定价

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 公用环保 印尼工业增长下的电力平衡与定价 华泰研究 发电 增持 (维持) 废物管理 增持 (维持) 王玮嘉 研究员 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 李雅琳 研究员 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 黄波 研究员 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 康琪* 联系人 SAC No. S0570124070105 kangqi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 哈尔滨电气 1133 HK 29.15 买入 三峰环境 601827 CH 11.10 买入 旺能环境 002034 CH 21.39 买入 伟明环保 603568 CH 27.94 买入 资料来源：华泰研究预测 2026 年 3 月 29 日│中国内地 深度研究 近年来，印尼因工业快速发展带来电力紧缺问题颇受市场关注，本报告通过对印尼电力系统运行机制研究和印尼电力供需平衡表的建立，发现：1）表观上印尼电力装机甚至过剩，本质是因空间错配导致的严重的结构性缺电；2）印尼未来终端电价上涨核心在于能源结构调整带来的发电和系统运行成本提升，而非表观缺电。3）印尼煤炭作为战略性资源减少出口，从其本身内需增长看有一定合理性。美伊以冲突可能导致印尼缺油，但不会缺电。印尼正陷入以下游冶炼工业为核心的经济增长和能源转型的博弈之中，火电和新能源新增装机需双管齐下，推荐有望受益于电力设备出海的哈尔滨电气；考虑印尼垃圾焚烧发电项目回报率较国内典型项目显著高 3.7pp，推荐垃圾焚烧出海企业伟明环保/旺能环境/三峰环境。 印尼在经济发展和能源转型的权衡中，新增火电装机仍不可或缺 印尼装机备用率充足，表观上印尼既不缺电源也不缺电力，本质上是印尼国家电力公司（PLN）电网覆盖不足带来的区域性缺电，因此印尼虽已明确限制 PLN 新建煤电，但仍为自备电厂新增煤电留有缺口。根据 RUKN 2025-2060 能源规划，短中期维度的 2025-30 年，印尼将年均新增煤电/气电 3.6/3.2GW，以快速匹配工业用电需求的高增；中长期维度的 2031-35年，为加快推动能源转型，计划减少 2.2GW 煤电，同时新增气电规模也下降至 4.2GW。新能源层面，印尼计划 2025-35 年新增新能源装机约 39.1GW，其中风电：光伏为 3：7。但我们测算 2031-35 年仍需每年新增 3GW 左右的煤电装机，才能在煤电相对正常合理的利用小时数下，实现用电安全。 印尼煤炭作为战略资源从内需看具合理性，美伊以冲突或不会导致印尼缺电 印尼煤炭作为战略性资源减少出口可能不仅是涨价目的，从其本身内需增长看有一定合理性。根据我们测算，为满足 2025-35 年煤电电量/金属冶炼行业用煤需求/煤炭出口量 CAGR4.4%/10%/3%，2035 年印尼煤炭需求总量将增长至 12 亿吨/年，其煤炭静态储采比将从用 2024 年煤炭总需求测算的37 年迅速收缩至 24 年。印尼原油和成品油高度依赖进口，且主要进口来源为中东国家、从中东进口原油并加工成成品油出口的新加坡以及有转卖中东石油的马来西亚，因此我们认为美伊以冲突会导致印尼缺油。但其 2024 年发电量中 83%为煤电和气电（煤炭、天然气自给自足），柴油发电量占比仅 2%，我们认为若缺油，对印尼电力供给带来的影响微乎其微。 与市场观点不同之处 1）市场认为印尼缺电是全国整体缺电源或缺电力，但实际我们认为是区域孤岛化导致的结构性错配，这部分缺口将大部分由自发自用的自备电厂解决。2）市场认为印尼缺电可能推动终端电价上涨，但我们认为印尼未来电价上涨或更取决于能源结构调整。印尼政府对电价的管制严格，哪怕是成本波动更大的煤电，印尼政府要求供应给电厂的煤炭有 70美元/吨的最高限价。我们认为印尼未来终端电价潜在上涨来源于：i.能源转型带动其他高成本电源占比提升；ii.不稳定的新能源装机增加带来系统运行成本增长；iii.随着碳中和推进，如果对碳排放收费，可能推升煤电发电成本。 看好电力设备出海和垃圾焚烧发电出海机遇 看好印尼新增装机需求下，哈尔滨电气等设备供应企业出海机会。印尼垃圾焚烧发电项目全投资 IRR 达 9.5%，推荐伟明环保（中标印尼巴厘岛项目）、三峰环境（技术、设备出海）、旺能环境（中标印尼勿加泗项目）。 风险提示：测算与实际存在差异风险，政策变化风险。 (12)(1)112233Mar-25Jul-25Nov-25Mar-26(%)发电废物管理沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 公用环保 正文目录 投资概要 ....................................................................................................................................................................... 3 区别于市场的观点 ................................................................................................................................................. 3 印尼本质上是结构性缺电 .............................................................................................................................................. 4 需求侧：高能耗工业驱动印尼电力需求和 GDP 增长 ............................................................................................ 4 供给侧：自备电厂规模的快速提升凸显 PLN 的覆盖不足 ..................................................................................... 5 印尼能源转型：火电仍是不可或缺的部分 .................