2024年1-2月工业企业利润数据点评：低位的库存与趋降的杠杆

2024 年 1-2 月工业企业利润数据点评 低位的库存与趋降的杠杆 宏观点评 宏观报告 宏观 2024 年 03 月 27 日 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG93 4@pingan.com.cn 常艺馨 投资咨询资格编号 S1060522080003 CHANGYIXIN050@pingan.com.cn 事项： 2024 年 1-2 月工业企业利润同比为 10.2%，而上年全年下降 2.3%。 平安观点： 1. 工业企业利润较快增长，“量”的带动较强。2024 年 1-2 月工业企业利润同比增长 10.2%，营收单月同比增长 4.5%，延续去年 8 月以来的同比正增长。拆分来看，1）量增：1-2月工业增加值累计同比增 7%，较去年12月提升 0.2 个百分点；2）价稳：1-2 月 PPI 同比中枢为-2.6%，持平于去年 12 月。3）利润率水平较低：2024 年 1-2 月工业企业营业收入利润率为 4.7%，低于 2012 年以来历史同期 5.3%的均值水平，仅略高于 2020年和 2023 年同期，受成本高企的制约。 2. 从大类行业看，2024 年 1-2 月工业利润增长受中下游制造业拉动：1）装备制造业贡献最大，1-2 月利润同比增长 28.9%，拉动规上工业利润增长6.7 个百分点，得益于外需的支撑。2）消费制造业利润由负转正，1-2 月同比增长 12.9%，受外需恢复和春节消费的带动。3）上游采矿及原材料行业利润总体走弱。其中，采矿业利润下降 21.1%，黑色金属加工、石油煤炭加工均录得亏损，非金属矿物制品行业利润回落超过 3 成，与建筑投资需求的疲弱相关联。 3. 工业企业资产和负债增速回升，资产负债率持平。2024 年 2 月末工业企业资产负债率为 57.1%，持平于去年 12 月末。分所有制看，2024 年 2 月末国有、私营和外资工业企业资产负债率均较去年末回落，仅股份制企业资产负债率回升。工业企业资产负债率在岁末年初存在一定的 季节 性规律，表现为年初“加杠杆”、年末“去杠杆”。2024 年 2 月工业企业资产负债率弱于季节性规律，显示企业“加杠杆”意愿不足，信心仍待恢复。从历史数据看，工业企业资产负债率与制造业投资增速的相关性较强，若“去杠杆”势头延续，后续制造业投资增速或将面临回落压力。 4. 工业企业产成品库存增速“磨底”。2024 年 1-2 月工业企业产成品存货同比增速 2.4%，仍处于 2023 年 5 月以来的震荡区间（增速在 1.6%到 3.2%之间徘徊）。我们认为，价格同比负增长是制约补库存的重要因素。库存周期是“需求-生产-价格-库存”的系列变化过程，从历史数据看，工业增加值产出缺口、营业收入、PPI 均领先于库存增速的变化。需 要强 调的是，库存周期领先指标变化的斜率与方向同样重要，尤其在价格同比负增长时期（类似于 2009 年、2012 至 2013 年、2016 年），补库存开启的难度更大。2023 年下半年至今，工业增加值、营业收入和 PPI 增速均有改善，但价格同比负增长，使“补库存”迟迟未现。  风险提示：稳增长政策落地效果不及预期，海外经济衰退程度超预期，经济转型中的结构变化使数据之间的领先滞后关系发生变化等。 证券研究报告 宏观点评 2/ 5 2024 年 1-2 月，工业企业经济效益状况主要呈现以下特点： 1、工业企业利润较快增长，“量”的带动较强。 2024 年 1-2 月工业企业利润同比增长 10.2%，营收单月同比增长 4.5%，延续去年 8 月以来的同比正增长。拆分量、价和利润率：1）2024 年 1-2 月工业增加值累计同比增速为 7%，较去年 12 月提升 0.2 个百分点；2）PPI 同比中枢为-2.6%，持平于去年 12 月。3）2024 年 1-2 月工业企业营业收入利润率为 4.7%，对工业利润增速的拉动约 2.2 个百分点，贡献低于去年 12 月。从绝对水平看，2024 年 1-2 月营收利润率低于 2012 年以来历史同期 5.3%的均值水平，仅略高于 2020 年和2023年同期。从影响利润率的因素看，工业企业每百元营业收入中的成本同比增加 0.11元，形成拖累。不过，每百元营业收入中的费用同比减少 0.01 元，每百元营收中的其他差额项目（在会计报表中对应税金及附加、资产减值、汇兑损益等分项）也有回落，可能受益于人民币汇率的同比变化。 图表1 2024 年 1-2 月工业企业营收增速回升，利润较快增长 资料来源: Wind，平安证券研究所 图表2 2024 年 1-2 月工业企业营收利润率略高于去年 图表3 2024 年 1-2 月企业百元营收中的成本处于高位 资料来源:wind，平安证券研究所 资料来源:wind，平安证券研究所 2、从大类行业看，2024 年 1-2 月工业利润的增长受中下游制造业拉动，上游原材料制造及采矿板块表现偏弱。 分门类看，制造业、水电燃气行业利润分别增长 17.4%、63.1%；采矿业利润下降 21.1%。制造业三大板块中：1）装备制造业利润增速最快，贡献最大。2024年 1-2月份，装备制造业利润同比增长28.9%，拉动规上工业利润增长6.7个百分点。-30-20-1001020304012/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/0220/0221/0222/0223/0224/02%工业企业利润拆分:当月同比价:PPI量:工业增加值利润总额营业收入（估算）4.70 2.03.04.05.06.07.012 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24%历年1-2月:工业企业:营业收入利润率12-23年均值5.3%84.97 828384858612 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24元历年1-2月:工业企业:每百元营收中成本12-23年均值84.5元 宏观点评 3/ 5 其中，电子行业利润增长 2.11 倍，铁路船舶航空航天运输设备、汽车、金属制品行业分别增长 90.1%、50.1%、27.8%。2）消费制造业利润由负转正，受外需恢复和春节消费的带动。2024 年 1-2 月，消费制造业利润同比增长 12.9%，而 2023年全年下降 1.1%。其中，造纸、家具、纺织、文教工美行业利润分别增长 3.37 倍、1.98 倍、51.1%、50.4%，表现最强。3）原材料行业盈利走弱，内部存在分化。2024 年 1-2 月，黑色金属冶炼和压延加工业亏损 146.1 亿元，石油煤炭及其他燃料加工业亏损 26.9 亿元，非金属矿物制品行业利润同比增速为-32.1%，三者均与建筑投资需求相关联。不过，有色金属冶炼、橡胶塑料制品行业利润同比分别增长 65.5%和 50.2%，或受外需及新能源领域需求的支撑。 工业 41 个细分行业中， 1-2 月有 29 个行业利润同比正增长，利润回升面为 70.7%。 图表4 2024 年 1-2 月中下游制