光伏行业“望见终局”系列深度八：逆变器，阳和启蛰，海外渠道重估壁垒

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 25 [Table_Page] 深度分析|电力设备 证券研究报告 [Table_Title] 光伏行业“望见终局”系列深度八 逆变器：阳和启蛰，海外渠道重估壁垒 [Table_Summary] 核心观点：  装机需求驱动和 IGBT 国产化带动产业链发展。下游：新增光伏电站装机、光伏逆变器更换拉动逆变器需求。随着用电量增长和消纳率放开、火电灵活性改造、储能建设，预计 2024年光伏新增装机中国达270GW，全球达 520GW。上游：目前 IGBT 国产化率依然相对较低，预计未来随自主化程度提高，功率器件成本有望降低。  逆变器头部优势稳固，中短期竞争格局稳定。国内供应商光伏产能领先行业。2022 年华为市场份额为 29%，同比增加 6pct。阳光电源市场份额为 23%，同比增加 2pct。第一梯队的央企拿单实力强劲，预计中短期竞争格局稳定。建议关注逆变器厂商后续角力点：（1）具备价格优势、产品差异化，符合当地使用习惯，与分销商粘性合作，形成稳定、领先的海外销售渠道和品牌认可度。（2）业绩增长反哺创新研发，高毛利转化为高研发，实现产品线完善，以及新功能、新产品推陈出新；（3）不断拓展新的增长曲线，拓展储能业务等“第二增长曲线”。  打造分销渠道“护城河”，构筑品牌出海竞争力。2023 年末逆变器出口降幅收窄。随着欧洲积压库存逐步消化，厂商生产能力和运营费用相应缩减，预计库存将在 2024 年下半年恢复正常。受资金和库存风险影响，海外分销渠道一体化特征明显，大中型集成商优势显著。多种因素会影响分销商的经营情况，如下游需求、库存管理能力和贷款利率等。如何与当地分销商建立有粘性的合作关系，是释放渠道势能和构筑品牌竞争力的关键。  储能逆变器市场高增，大储发展提速。（1）户储稳健增长，大储放量：随着电价下行、利率上涨、政策变化，以及招投标火热，户储需求趋于稳健，大储放量。（2）分区域看：欧洲以户储为主的国家占比回落，预计 2024 年新增储能装机 30.5GWh，同比增长 53%；美洲大储经济性高且盈利模式多元，预计 2024 年新增储能装机 48.9GWh，同比增长30%；中东非规划和补贴政策明确，预计 2024 年新增储能装机9.6GWh，同比增长 62%。  投资建议。多层次多区域微逆需求共振，国内厂商或优先受益。建议重点关注（1）地面电站逆变器+大储龙头：阳光电源、禾望电气、上能电气、通润装备；（2）成本管理能力强、欧洲+亚非拉新兴市场具备优势的户储龙头：德业股份；（3）欧洲边际改善、布局新市场：固德威、锦浪科技；（4）阳台光伏打开成长空间、H1 欧洲出货改善显著的微逆龙头：禾迈股份、昱能科技等。  风险提示。光伏装机及政策推行力度不及预期；原材料价格波动；汇率波动。 [Tabl e_Gr ade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-03-21 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 纪成炜 SAC 执证号：S0260518060001 SFC CE No. BOI548 021-38003594 jichengwei@gf.com.cn 分析师： 陈子坤 SAC 执证号：S0260513080001 010-59136690 chenzikun@gf.com.cn 分析师： 曹瑞元 SAC 执证号：S0260521090002 021-38003752 caoruiyuan@gf.com.cn 请注意，陈子坤,曹瑞元并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 电力设备行业:多地制约有望解除，海风行业否极泰来 2024-03-18 电力设备行业:纯电车型周期开启，硅片跌价带动 TOPCon盈利修复 2024-03-18 新能源汽车系列之十三:春山在望，动力电池全球格局重组提速 2024-03-13 [Table_Contacts] -41%-32%-23%-14%-5%5%03/2305/2307/2309/2311/2301/2403/24电力设备沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 25 [Table_PageText] 深度分析|电力设备 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 阳光电源 300274.SZ CNY 103.90 2023/08/25 买入 124.40 5.65 8.09 18.39 12.84 14.89 10.65 33.80 32.60 德业股份 605117.SH CNY 95.85 2023/09/03 买入 132.51 6.63 9.89 14.46 9.69 11.89 8.15 44.70 40.00 上能电气 300827.SZ CNY 27.34 2023/07/31 买入 50.64 1.13 1.65 24.19 16.57 23.09 15.61 33.00 32.60 禾迈股份 688032.SH CNY 226.86 2023/09/03 买入 303.68 12.15 19.98 18.67 11.35 16.29 9.80 14.50 19.30 锦浪科技 300763.SZ CNY 64.78 2023/08/31 买入 129.92 5.20 7.73 12.46 8.38 7.10 4.99 32.90 32.90 禾望电气 603063.SH CNY 23.76 2023/10/17 买入 33.36 1.33 1.85 17.86 12.84 19.98 15.65 14.70 17.00 固德威 688390.SH CNY 109.88 2023/08/31 买入 223.85 8.95 13.65 12.28 8.05 10.55 7.04 40.10 37.90 盛弘股份 300693.SZ CNY 30.72 2023/06/22 买入 50.27 1.12 1.56 27.43 19.69 24.36 17.66 24.50 25.50 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 25 [Table_PageText] 深度分析|电力设备 目录索引 一、电能转换关键设备，新能源装机需求驱动 ......................