固定收益定期报告：博弈下修收益如何？

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 03 月 18 日 博弈下修收益如何？ 固定收益定期报告 博弈下修收益如何？今年以来在权益市场弱势的带动下下修转债占比显著增加、有突破 23 年的趋势，从近两年下修的标的来看，可以发现 1）剩余期 2 年的占比提升；2）多次下修的标的占比将近一半；3）下修不到底的转债显著增加，以上多个因素也导致转债过去两年博弈下修的收益相比18-22 年有一定下降。从收益效果来看，如果能精准提前埋伏并在董事会提议下修次日兑现，能获得不错的收益，而如果继续持有至公司下修公告日，则存在不能下修到底或者下修失败的风险从而导致收益回吐，从结果来看提前 5-10 个交易日至董事会提议下修公告次日收益为最佳。当前而言，可关注两类机会：1）博弈下修承诺日期临近/大股东持有较多转债/绝对价格不高于 110 的转债可能存在的下修机会；2）重点关注近期下修后出现定价偏差而沦为“双低”品种的标的，部分标的正股股价弹性不错、双低值在 140 以内，在市场上行期转债可能展示出较大弹性。 一周市场回顾：上周转债指数涨幅略小于主要股指；估值方面，平价 90-110 转股溢价率为 21.8%、价格中位数 112，小幅压缩。 股市：继续筑底回升。外资继续大规模流入为市场带来增量资金，汽车家电释放补贴消息，两会过后政策有望集中发力，带动市场进一步反弹。国内层面，目前生产数据受季节性影响仍然较弱，终端消费数据强劲，社融数据酝酿触底回升。而随着外资的加入、市场信心进一步恢复，场外资金也逐步被吸引入市；叠加各项政策集中发力，融资需求有望逐步回升，A 股有望进一步向上。策略上，关注三条线索：1）两会“新质生产力”提到的新兴氢能/新材料/创新药/生物制造/商业航天/低空经济等方向；2）设备更新&消费以旧换新领域；3）出海方向。除此之外继续重视科技产业新趋势，密切关注事件性催化带来的机会、关注通信/计算机/传媒等方向，一季度业绩方向也值得重视。 转债：跟随权益、继续上行。近期转债估值调整后有所企稳，整体估值逼近今年 2 月的阶段性低点，仍有修复的可能与空间。策略方面，当前权益信心已经继续修复、预计未来科技成长主线引领市场继续上行，当前转债价格中位数 112 元，近期转债估值主动压缩、较好的释放了过去两周转债快涨带来的估值压力，预计未来仍有“双击”空间。行业方面首选业绩表现较好的板块，其次产业趋势也可关注，个券方面，可以关注 1）AI/人形机器人等产业趋势下新致/润达等，以及扩散的兴瑞/光力/精测等电子标的；2）设备更新方向且有业绩支撑的柳工/运机/博实/华翔等；3）出口链中有业绩支撑的双低标的大元/赫达/赛特/家联等；4）业绩改善的顺周期凤 21 /鹤 21/双箭等；5）困境反转行业新能源/建材的低位标的震裕/天赐等。 一级市场跟踪：上周无新券发行，1 家公司转债获发审委审核通过，2 家公司转债发行获证监会核准批复。 风险提示：信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 证券研究报告 尹睿哲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李玲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120005 liling1@essence.com.cn 固定收益定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 博弈下修收益如何？......................................................... 3 2. 市场回顾................................................................... 8 2.1. 权益市场：继续反弹 ................................................... 8 2.2. 转债市场：估值明显压缩 .............................................. 10 3. 转债投资策略.............................................................. 12 一级市场跟踪................................................................. 12 图表目录 图 1. 年初至今下修转债数量超预期 .............................................. 3 图 2. 下修期限结构（内圈为 24 年/外圈为 25 年） ................................. 3 图 3. 23 年以来将近一半转债有超过两次以上的下修................................ 4 图 4. 提前埋伏的收益效果更佳（t 日为董事会提议公告日）......................... 5 图 5. 今年以来不下修到底的明显增加 ............................................ 6 图 6. 下修不到底的转债收益回吐显著 ............................................ 6 图 7. 全部 A 股 PE（TTM）继续反弹至 13.75X ...................................... 9 图 8. 创业板 PE（TTM）继续反弹至 29.51X ........................................ 9 图 9. 分行业 PE(TTM)........................................................... 9 图 10. 转债成交小幅回升 ...................................................... 10 图 11. 个券领涨及领跌标的 .................................................... 10 图 12. 估值继续调整 .......................................................... 10 图 13. 转债价格中位数小幅回升 ................................................ 10 图 14. 转债纯债/转股溢价率气泡图 ............................................. 11 表 1： 承诺下修日期在上周五以前到期的转债 ....