房地产行业公募REITs产品专题研究报告(5)：城投宽庭保租房REIT资产优质，打造上海保租房发展典范

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 3 月 11 日 行业研究 城投宽庭保租房 REIT 资产优质，打造上海保租房发展典范 ——光大房地产公募 REITs 产品专题研究报告（5） 房地产（地产开发） 城投宽庭 REIT 是国内第五只上市的保租房 REIT，原始权益人为上海城投房屋租赁有限公司（实际控制人为上海市国资委），底层资产为位于上海市杨浦区的江湾社区项目和光华社区项目（合称“保租房项目”），区位优越，运营稳定。 1） 从出租率看：截至 2023 年 9 月 30 日，保租房项目整体出租率为 93.0%，已进入稳定运营状态，有望实现长期稳定收益。 2） 从租金角度看：截至城投宽庭 REIT 招募说明书定稿时点，江湾社区和光华社区平均租金分别约为 132.31 元/月/m²、136.88 元/月/㎡。 3） 从租户结构看：截至 2023 年 6 月 30 日，江湾社区已出租的租赁住房中个人租户和企业租户占比分别为 94.8%、5.2%；光华社区已出租的租赁住房中个人租户和企业租户占比分别为 99.2%、0.8%，现金流来源合理分散。 4） 从财务角度看：截至 23 年 6 月末，保租房项目总资产账面价值为 27.7 亿元，其中投资性房地产账面价值 26.1 亿元，占总资产的 94.5%。预计 2024 年保租房项目营收有望达到 17861 万元，实现稳健增长。 5） 从估值角度看：截至 2023 年 6 月末，保租房项目资产评估价值为 30.53 亿元，预计 2024 年分派率为 4.28%。 目前国内五只保租房 REIT 的底层资产分布于北京、上海、深圳、厦门，共涉及14228 套保障房房源，资产估值合计约 76.86 亿元，P/FFO 介于 20-26 倍间。 1） 经营情况横向对比：2023 年，五只保租房 REIT 底层资产出租率最高的 REIT为中金厦门安居 REIT（99.83%），其余保租房 REIT 出租率都保持在 90%以上；各季度平均收缴率处于 95.3%~100%区间，现金流回收保障度较高。 2） 财务情况横向对比：2023 年，五只保租房 REIT 预计实现营业收入合计 41259万元，预计可供分配金额合计 35393 万元，其中营收和可供分配金额规模最大的为国泰君安城投宽庭保租房 REIT，其余四只 REIT 营业收入介于 5491万元至 7841 万元之间，累计可供分配金额介于 5110 万元至 6076 万元之间。 3） 盈利水平横向对比：2023 年，五只保租房 REIT 预计实现 EBITDA 共 31099万元，其中 EBITDA 规模最大的为国泰君安城投宽庭保租房 REIT，EBITDA率最高的为中金厦门安居 REIT（95.3%）。 4） 估值横向对比：以 2023 年各 REIT 累计创造的可供分派现金流和截至 2024年 3 月 8 日的基金总市值为基础计算，五只 REIT 的 P/FFO 估值介于 20 至26 倍之间，较合理反映了保租房资产的隐含投资回报周期，各 REIT 的估值水平较为接近，其中估值水平较低的为华夏基金华润有巢 REIT（20.2 倍），估值水平最高的为华夏北京保障房 REIT（26.0 倍）。 投资建议：当前，我国正加快推进房地产发展新模式建立，政府不断完善“保障+市场”的住房供应体系，保障房市场有望迎来快速发展，保租房作为保障城市新青年、新市民等群体刚性住房需求的重要住房供给产品，租金具备高性价比，市场需求量较大，具备稳定运营基础，投资价值日益显现。同时，我国公募 REITs试点范围已逐步扩大至消费基础设施领域，预期后续或有望迎来 REITs 试点范围进一步扩容至房地产长租公寓等领域，考虑到公募 REITs 发展对存量运营板块的估值或具有重塑作用，建议关注具备优质且成熟稳定的存量资产、发行人（管理人）主体优质可靠的标的，包括万科 A/万科企业、华润置地、龙湖集团、新城控股、中国金茂、保利发展、招商蛇口、中国海外发展、中国海外宏洋集团、越秀地产、华发股份、滨江集团、上海临港等。 风险分析：产业政策及行业管理风险，保租房项目公允价值下跌风险，租赁住房税收优惠政策风险，市场经营风险及资产处置风险等。 增持（维持） 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 联系人：庄晓波 021-52523416 zhuangxiaobo@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 20221108 华润有巢 REIT 正式获批，树立房企发行保租房 REITs 新标杆——光大证券房地产公募 REITs 产品专题研究报告（4） 20220812 华夏北京保租房 REIT 快速获批，助力存量资产盘活——光大房地产公募 REITs 产品专题研究报告（3） 20220719 中金厦门保租房公募 REIT 再发力，拓宽轻资产输出运营能力——光大房地产公募REITs 产品专题研究报告（2） 20220715 红土保租房公募 REIT 正式启航，存量资产运营打开新空间——光大房地产公募REITs 产品专题研究报告（1） 20210805 乘 REITs 之风，展租赁宏业——海外典型租赁 REITs 产品及国内品牌租赁公寓专题报告 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 房地产 目 录 1、 城投宽庭 REIT 介绍 .......................................................................................................... 4 1.1、 城投宽庭 REIT 原始权益人 ..................................................................................................................... 4 1.2、 城投宽庭 REIT 框架 ................................................................................................................................ 4 1.3、 城投宽庭 REIT 底层资产运营分析 .......................................................................................................... 5 1.3.1、 保租房项目区位与规模...........