中国电力(2380.HK)派息比例高达61%，水电修复空间大

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国电力 (2380 HK) 港股通 派息比例高达 61%，水电修复空间大 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 4.47 2024 年 3 月 22 日│中国香港 发电 业绩同比增长，派息比例高达 61% 2023 年，公司营收同比+1.3%至 442.6 亿元，归母净利润同比+7.2%至 26.6亿元（扣除永续债利息 4.2 亿元）；末期股息 0.132 元/股，派息比例 61%。考虑永续债利息在归母净利中扣除，我们预计公司 2024-2026 归母净利润51/66/81 亿元（前值：55/70/-）亿元。基于对公司 2024E 新能源归母净利润/火电归母净资产/水电归母净资产预期 45.99/155.8/82.64 亿元，参考可比公司 Wind 一致预期 2024E PE/PB/PB 分别为 6/0.8/2.3x，考虑公司十四五新能源发展目标更大，火电可比公司估值中含新能源预期，水电盈利能力及发电量稳定性弱于可比公司，给予公司新能源/火电/水电 10/0.5/1.4x 2024E PE/PB/PB，扣除永续债权益 151.75 亿元后公司目标市值 502 亿元（553亿港币），目标价 4.47 港币（前值：4.37 港币），“买入”。 火电净利同比大幅增长，来水偏枯拖累水电业绩 得益于煤价下行及 2022 年完成部分盈利较差煤电资产出表，2023 年公司煤电单位燃料成本同比-12.5%至 285.51 元/MWh，供电煤耗同比-1.21%至298.72g/kWh，火电板块实现净利 13.2 亿元，2022 年同期为-13.9 亿元。由于公司水电站所在流域来水严重偏枯，公司 2023 年水电上网电量同比-35.5%至 117.1 亿千瓦时，即便水电不含税上网电价同比+1%至 260.68 元/MWh，2023 年水电归母利润仍同比大幅下降 396%至-5.3 亿元。若来水转好，公司水电板块利润修复空间较大。 2023 年新增风电/光伏装机 4.8/7.9GW，年末清洁能源装机占比 75.4% 截至 2023 年底，公司风电/光伏装机容量达 12.0/15.1GW，年内新增4.8/7.9GW，其中 3.7/5.3GW 来源于收购。公司 2023 年收购已投产装机9.1GW 清洁能源资产包于 2023 年 10 月并入公司报表，对公司净利润贡献为 2.4 亿元，2024 年该资产包仍将对公司净利润增长做出贡献。2023 年，公司风电/光伏实现上网电量 185/146 亿千瓦时，同比+69.2%/+49.4%；但由于新增平价项目，公司风电/光伏 2023 年平均不含税上网电价同比-1.5%/-6.3%至 471.41/411.56 元/MWh；2023 年公司风电/光伏归母净利润贡献分别为 22.22/9.99 亿元，同比+65%/+28%。 目标价 4.47 港币，维持“买入”评级 预计公司 2024-2026 归母净利润 51/66/81 亿元，公司目标市值 553 亿港币，对应目标价 4.47 港币，维持“买入”评级。 风险提示：上网电价/新能源发展/来水/利用小时数不及预期，煤价超预期。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 4.47 收盘价 (港币 截至 3 月 21 日) 3.33 市值 (港币百万) 41,193 6 个月平均日成交额 (港币百万) 95.69 52 周价格范围 (港币) 2.64-3.54 BVPS (人民币) 4.09 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 43,689 44,262 56,072 68,128 78,850 +/-% 25.78 1.31 26.68 21.50 15.74 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,481 2,660 5,055 6,632 8,066 +/-% (581.07) 7.23 90.02 31.20 21.61 EPS (人民币，最新摊薄) 0.20 0.22 0.41 0.54 0.65 ROE (%) 6.97 6.93 12.58 15.09 16.68 PE (倍) 15.09 14.07 7.40 5.64 4.64 PB (倍) 0.98 0.97 0.89 0.81 0.74 EV EBITDA (倍) 11.87 13.94 10.93 10.60 9.05 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (24)(14)(5)515Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)中国电力恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国电力 (2380 HK) 经营数据 图表1： 中国电力：售电量 图表2： 中国电力：火电平均燃料成本 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 估值数据 图表3： 可比公司估值（火电板块） 股价 市值 PB (x) 股票代码 公司名称 (百万) 2024E 2025E 0902 HK 华能国际 HKD4.51 HKD70,798 0.5 0.4 000543 CH 皖能电力 RMB7.66 RMB17,364 1.1 1.0 平均 0.8 0.7 注：1) 股价及市值为 3 月 21 日收盘值；2）可比公司数据来自 Wind 一致预期 资料来源: Wind, Bloomberg, 华泰研究 图表4： 可比公司估值（水电板块） 股价 市值 PB (x) 股票代码 公司名称 （元） (百万港币) 2024E 2025E 600674 CH 川投能源 16.35 79,700 2.0 1.9 600900 CH 长江电力 24.94 610,237 2.5 2.4 平均 2.3 2.1 注：1) 股价及市值为 3 月 21 日收盘值；2）可比公司数据来自 Wind 一致预期 资料来源: Wind, Bloomberg, 华泰研究 图表5： 可比公司估值（新能源板块） 股价 市值 PE (x) 股票代码 公司名称 （港币） (百万港币) 2024E