舍得酒业(600702)稳健增长，蓄势待发

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 舍得酒业 (600702 CH) 稳健增长，蓄势待发 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 123.60 2024 年 3 月 20 日│中国内地 饮料 稳健增长，内部蓄力充足 23 年公司实现营收 70.8 亿（同比+16.9%），归母净利/扣非净利 17.7/17.2亿（同比+5.1%/+5.6%）；23Q4 营收 18.4 亿（同比+27.6%），归母净利/扣非净利 4.8/4.6 亿（同比-1.9%/-1.4%）。23 年商务消费呈现弱复苏态势，公司放眼长期，主动调整产品结构与经营节奏；24 年春节期间公司加大渠道反向红包力度，节前动销数据环比改善，渠道库存处可控范围之内。目前公司内部蓄力充足，23 年 9 月公司正式落地员工持股计划，24 年 2 月公告将以自有资金回购股份用于员工持股计划或股权激励，舍得作为扩张型次高端酒企，在 24 年将随外部环境改善延续稳健增长。预计 24-26 年 EPS 为6.18/7.31/8.73 元，参考可比公司 24 年平均 18xPE（Wind 一致预期），考虑其具备更多全国化潜力，给予 24 年 20xPE，目标价 123.60 元，“买入”。 Q4 保持平稳增长，持续深化全国化和渠道精细化布局 分档次，受外部环境复苏节奏影响，预计 24 年全年品味和智慧舍得增速略慢于公司整体增速；T68 加大市场覆盖保持高速增长，舍之道在下沉市场也延续高增。23 年中高档酒收入 56.6 亿元（同比+16.0%），占公司酒类业务营收比重为 86.2%（23Q4 中高档酒收入同比+33.8%）。未来公司在产品端将持续聚焦品味舍得/舍之道等核心单品，藏品十年继续以平台公司模式运营。分区域，23 年省内/省外营收 18.8/46.8 亿（同比+16.8%/+15.6%），省内市场持续深耕，省外市场稳健增长。至 23Q4 末，公司经销商 2655 家，较 22 年末净增加 497 家，未来公司将针对重点城市和核心渠道资源布局。 产品结构调整致 23Q4 毛利率同比-3.5pct，盈利能力略有承压 23 年毛利率同比-3.2pct 至 74.5%，23Q4 同比-3.5pct 至 72.3%，毛利率同比下行主要受公司产品结构调整的影响。费用端，23 年销售费用率同比+1.4pct 至 18.2%（23Q4 同比+3.0pct 至 16.5%），系年末公司春节期间加大促销力度的影响；23 年管理费用率同比-0.7pct 至 9.0%（23Q4 同比+2.9pct 至 7.9%）；录得 23 年归母净利率同比-2.8pct 至 25.0%（23Q4 同比-7.8pct 至 25.9%）。至 23 年底，公司合同负债 2.8 亿，同比减少 0.2 亿；23 年公司销售回款 73.6 亿（同比+22.4%，23Q4 销售回款同比+65.9%）。 静待外部环境改善，期待公司延续长期稳健发展，维持“买入”评级 考虑到商务场景及整体消费力复苏节奏，且我们预计公司短期或将仍处于调整期，故下调盈利预测，预计 24-25 年 EPS 为 6.18/7.31 元（前次 7.28/9.01元），引入 26 年 EPS 8.73 元，目标价 123.60 元（前次 160.16 元），“买入”。 风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。 研究员 龚源月 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 宋英男 SAC No. S0570523100004 songyingnan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王可欣 SAC No. S0570524020001 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 123.60 收盘价 (人民币 截至 3 月 19 日) 84.89 市值 (人民币百万) 28,283 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 771.65 52 周价格范围 (人民币) 69.33-198.98 BVPS (人民币) 21.71 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 6,056 7,081 8,266 9,592 11,020 +/-% 21.86 16.93 16.73 16.04 14.90 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,685 1,771 2,058 2,434 2,910 +/-% 35.31 5.09 16.17 18.28 19.57 EPS (人民币，最新摊薄) 5.06 5.32 6.18 7.31 8.73 ROE (%) 26.01 23.44 21.40 20.20 19.45 PE (倍) 16.78 15.97 13.74 11.62 9.72 PB (倍) 4.47 3.91 3.04 2.41 1.93 EV EBITDA (倍) 10.52 10.42 7.90 6.38 4.54 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (61)(42)(23)(4)15Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)舍得酒业沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 舍得酒业 (600702 CH) 图表1： 23 年公司营收和利润稳健增长 图表2： 23 年公司毛利率和净利率略有下滑 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 可比公司估值表 公司简称 股票代码 市值(mn) PE（倍） EPS（元） 23-25 净利润 2024/3/19 22A 23A 24E 25E 22A 23A 24E 25E CAGR 山西汾酒 600809 CH 305,577 40 30 24 19 6.27 8.41 10.52 12.95 17% 酒鬼酒 000799 CH 20,373 19 16 13 13 3.32 4.04 4.90 4.90 -7% 泸州老窖 000568 CH 280,767 28 21 17 14 6.85 8.98 11.06 13.41 16% 水井坊 600779 CH 24,775 20 20 16 14 2.48 2.59 3.07 3.62 7% 平均值 157,873 28 22 18 15 4.73 6.00 7.39 8.72 8% 中间值 152,771 24 20 17 14 4.79 6.22 7.71 8.92 12% 舍得酒业 600702 CH