铜价快速上涨，重视中铁矿产资源板块的预期差

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国中铁（601390） 证券研究报告 2024 年 03 月 19 日 投资评级 行业 建筑装饰/基础建设 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 6.85 元 目标价格 8.94 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 20,543.24 流通 A 股股本(百万股) 20,363.54 A 股总市值(百万元) 140,721.19 流通 A 股市值(百万元) 139,490.24 每股净资产(元) 11.03 资产负债率(%) 74.20 一年内最高/最低(元) 9.60/5.35 作者 鲍荣富 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 任嘉禹 联系人 renjiayu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中国中铁-季报点评:地产业务延续承压，看好后续订单结转速度加快》 2023-10-31 2 《中国中铁-半年报点评:收入利润平稳 增 长 ， 现 金 流 延 续 较 好 改 善 》 2023-09-01 3 《中国中铁-公司专题研究:钼价高涨：中铁矿产资源板块的利润弹性如何？》 2023-08-21 股价走势 铜价快速上涨，重视中铁矿产资源板块的预期差 积极发力矿产资源板块，打造第二成长曲线 中国中铁在国内外基础设施建设过程中，通过“资源财政化”“资源换项目”，以收购、并购等方式获得了一批矿产资源项目，主要依托全资子公司中铁资源集团运营，22 年归母净利润 50.8 亿元，占整体比例为 14.5%。现阶段公司在境内外全资、控股或参股投资建成共 5 座矿山，主要产品为铜、钴、钼、铅、锌、银，目前均已步入成熟运营阶段。截止 23H1 末，前述 5 座矿山保有资源/储量包括铜 758 万吨、钴 59 万吨、钼 63 万吨、铅 17 万吨、锌 42 万吨、银 813 吨，22 年上述 6 种金属对应产量分别为 30.3、0.5、1.5、1.0、2.4 万吨，以及银 45 吨。 铜价快速上涨，矿产资源利润贡献有望提升 公司目前在手矿产均已步入成熟运营阶段，我们判断后续产量的变化相对有限，未来收入弹性或主要来自于矿产的价格变化。从收入占比角度，我们估算 22 年铜收入占矿产业务板块的比例在 70%以上，是影响中铁矿产资源利润的核心变量。其中铜矿有 83.4%产量来自于间接持有的华刚矿业SICOMINE 铜钴矿 41.72%股权，22 年华刚矿业收入 151 亿元，净利润 75亿元，净利率达 49.9%。24 年以来铜价快速上涨，截至 3 月 15 日 LME 铜现货收盘价已达 8907 美元/吨，较 23 年全年均价上涨 5%，而至 3 月 18日国内铜均价已达 73000 元/吨，按 7.1 汇率折合 10274 美元/吨。在假定24 年主要矿产资源产量与 22 年持平的情况下，铜价假设为 8907 美元/吨，其余矿产资源价格为 24 年以来现货均价，同时综合考虑美元兑人民币汇率及持股比例等进行计算，我们预计 24 年中铁矿产资源板块的归母净利润有望达 56.4 亿元，占整体归母净利润的比例为 16.3%。若在其他条件不变的情况下，将铜价按照国内最新价格 73000 元/吨计算，则中铁矿产资源板块净利润有望达 64.2 亿元，占比 18.6%。 建筑央国企矿产资源蓝筹，维持“买入”评级 考虑到 23 年下半年以来受地方政府财政压力加大、化债等因素影响，我们下调公司 23-25 年归母净利润的预测至 328、346、365 亿元（23-25 年前值为 353/398/444 亿元），同比分别+5.0%、5.3%、5.5%，其中预计 24 年中铁资源集团净利润取前文预测的均值 60 亿，则其余业务净利润为 286 亿。截至 3 月 18 日收盘，江西铜业、紫金矿业、西部矿业 24 年 Wind 一致预期平均 PE 为 13.5 倍，我们采用分部估值法，给予矿产资源板块 13 倍 PE，对应市值 784 亿，其他业务 5 倍 PE，对应市值 1428 亿，合计市值 2212 亿，对应目标价 8.94 元，较当前股价仍有 31%左右空间，维持“买入”评级。 风险提示：矿产资源价格大幅波动，订单结转速度不及预期，央企竞争加剧导致利润率下降，基建投资增速不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,073,271.73 1,154,358.49 1,243,166.15 1,316,402.68 1,380,535.57 增长率(%) 10.11 7.56 7.69 5.89 4.87 EBITDA(百万元) 87,444.88 92,341.49 70,821.41 77,351.34 84,134.84 归属母公司净利润(百万元) 27,617.61 31,275.81 32,848.78 34,588.59 36,486.07 增长率(%) 9.65 13.25 5.03 5.30 5.49 EPS(元/股) 1.12 1.26 1.33 1.40 1.47 市盈率(P/E) 6.14 5.42 5.16 4.90 4.65 市净率(P/B) 0.62 0.56 0.52 0.47 0.44 市销率(P/S) 0.16 0.15 0.14 0.13 0.12 EV/EBITDA 0.70 0.79 1.23 0.80 0.50 资料来源：wind，天风证券研究所 -28%-21%-14%-7%0%7%14%21%2023-032023-072023-11中国中铁沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 可比公司估值情况 表 1：可比公司估值表 股票代码 股票简称 总市值 （亿元） 收盘价 （元） EPS（元） PE（倍） 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 601186.SH 中国铁建 1155.62 8.51 1.96 2.13 2.35 2.58 4.34 4.00 3.63 3.30 601800.SH 中国交建 1364.27 8.38 1.17 1.30 1.44 1.60 7.14 6.43 5.81 5.24 601668.SH 中国建筑 2180.89 5.24 1.22 1.31 1.44 1.57 4.28 4.00 3.64 3.34 平均 5.25 4.81 4.36 3.96 600362.SH 江西铜业 796.77 23.01 1.73 1.87 1.73 1.71 13.29 12.33 13.30 13.49 601168.SH 西部矿业 442.05 18.