三龙整合落地，看好毛利率中枢上行

公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 金龙汽车（600686） 证券研究报告 2025 年 07 月 04 日 投资评级 行业 汽车/商用车 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 12.88 元 目标价格 15.83 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 717.05 流通 A 股股本(百万股) 717.05 A 股总市值(百万元) 9,235.57 流通 A 股市值(百万元) 9,235.57 每股净资产(元) 4.38 资产负债率(%) 85.90 一年内最高/最低(元) 19.79/6.90 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《金龙汽车-公司点评:无人驾驶渐行渐 近 ， 阿 波 龙 已开 展 商 业 化运 营 》 2019-04-15 2 《金龙汽车-年报点评报告:18 年利润符合预期，阿波龙已开展商业化运营》 2019-04-07 3 《金龙汽车-公司点评:新能源补贴或好于预期，阿波龙已开展商业化运营》 2019-03-13 股价走势 三龙整合落地，看好毛利率中枢上行 ‘’ 复盘：老牌客车龙头，近年毛利率偏低拖累业绩表现 金龙汽车前身是 1988 年成立的厦门汽车工业公司，实控人为福建省国资委，公司打造了金龙客车、金旅客车、海格客车三大核心品牌。 2021 年以来公司营收进入上行区间，但陷入增收不增利的困境，核心原因是毛利率水平偏低。2024 年金龙汽车毛利率 10.2%，同期中通客车、宇通客车分别为 18.6%、22.9%。 困境反转：三龙整合协同+高层换届，毛利率中枢有望抬升 三龙整合后将推进集采等工作降本。1）公司各项核心零部件的前五名供应商采购金额占比明显低于宇通，较高的原材料成本支出是公司毛利率偏低的重要原因。2）以 2024 年的数据为基准，若原材料成本下降 10%、20%，公司毛利率分别能对应提升到 17.9%、25.6%。 5 月份公司发布公告，金龙汽车已选举陈锋为第十一届董事会董事长。陈锋从业经验丰富、在集团任职多年，有望加速管理效率提升改革进程。 展望：主业盈利释放+布局无人驾驶，迎来发展新篇章 公司产品远销全球 170 多个国家和地区，印度等新兴市场对客车的需求增加、全球新能源客车渗透率提升空间仍大，公司大中客、新能源客车销量有望持续增长。如前所述，公司毛利率对比同行有翻倍的提升空间，主业有望步入收入增长、利润增长更快的发展通道。 2016 年公司制定智能网联汽车发展规划，陆续落地自动驾驶巴士、无人驾驶物流车、无人清扫车等产品，或将伴随无人驾驶行业的发展成为公司第二增长曲线。 盈利预测和投资建议 预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 3.78、6.86、11.95 亿元，同比分别+140%、+81%、+74%，对应 PE 分别为 24.4 倍、13.5 倍、7.7 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：利润率不及预期，交付量不及预期，无人驾驶发展不及预期，收入增速不及预期 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 19,399.85 22,965.58 25,450.54 26,695.27 28,030.04 增长率(%) 6.36 18.38 10.82 4.89 5.00 EBITDA(百万元) 974.35 1,405.81 861.36 1,219.23 1,787.50 归属母公司净利润(百万元) 75.10 157.74 378.15 685.86 1,194.69 增长率(%) (119.41) 110.05 139.73 81.37 74.19 EPS(元/股) 0.10 0.22 0.53 0.96 1.67 市盈率(P/E) 122.98 58.55 24.42 13.47 7.73 市净率(P/B) 2.95 2.84 2.43 2.11 1.65 市销率(P/S) 0.48 0.40 0.36 0.35 0.33 EV/EBITDA (2.34) 1.34 0.40 (1.66) (0.85) 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%17%42%67%92%117%142%167%2024-072024-112025-03金龙汽车沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 复盘：老牌客车龙头，近年毛利率偏低拖累业绩表现 ............................................................. 4 1.1. 发展历程：三十余年客车制造经验，三大子品牌同步发展.......................................... 4 1.2. 财务表现：营收上行，毛利率拖累业绩表现 .................................................................... 6 2. 困境反转：三龙整合协同+高层换届，毛利率中枢有望抬升 ................................................. 7 2.1. 子公司控制权达到历史最优，三龙协同有望提升毛利率中枢 ..................................... 7 2.2. 高层换届，改革有望加速 ...................................................................................................... 10 3. 展望：主业盈利释放+布局无人驾驶，迎来发展新篇章 ........................................................ 10 3.1. 出海销量有望持续增长，毛利率改善后主业盈利可期................................................. 10 3.2. 布局无人驾驶，打造第二增长极......................................................................................... 11 4. 盈利预测和投资建议.......................................................................................................................... 12 4.1. 盈利预测 .........................................................................................................