AI时代的网络先锋

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 锐捷网络（301165） 证券研究报告 2025 年 07 月 04 日 投资评级 行业 通信/通信设备 6 个月评级 增持（首次评级） 当前价格 57.95 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 795.45 流通 A 股股本(百万股) 95.45 A 股总市值(百万元) 46,096.59 流通 A 股市值(百万元) 5,531.59 每股净资产(元) 8.26 资产负债率(%) 52.13 一年内最高/最低(元) 94.66/27.96 作者 王奕红 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517090004 wangyihong@tfzq.com 康志毅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522120002 kangzhiyi@tfzq.com 唐海清 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 张建宇 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525040002 zhangjianyu@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 股价走势 AI 时代的网络先锋 行业领先的网络解决方案设备商 锐捷网络成立于 2003 年，在全球拥有 8 大研发中心，业务覆盖 100 多个国家和地区，助力各行业客户实现数字化转型和价值升级。公司主要聚集网络设备、网络安全、云桌面三大产品线，其中，网络设备产品线收入贡献最高，占比超过 70%，网络安全产品毛利率较高。公司重视自主研发，研发人员占比超过 50%，采取经销为主，直销为辅的销售模式，并积累了广泛而稳定的渠道资源，助力公司业务发展。公司营业收入呈现持续增长，从 2017 年到 2024 年的复合增长率为 17.48%。此外，公司积极拓展海外业务，坚持“深耕大国、渠道下沉”的战略方针，海外营收显著提升。 交换机市场迎来新发展机遇 全球交换机市场和中国交换机市场规模稳步增长，市场集中度较高，根据中商产业研究院数据，2024 年，中国交换机前五厂商分别为华为、新华三、锐捷网络、思科、中兴通讯，其中华为份额位列国内第一。与此同时，白盒交换机在过去三十年里得到了快速发展，白盒交换机具有开放解耦，降低购置和运维成本的优势，用户可以任意购买交换机的硬件、安装软件。 AI 模型训练、数据分析等任务需要高速的数据传输，推动了数据中心交换机的升级。根据 Dell’Oro Group 的预测，到 2027 年，400G 和 800G 速率的端口占比将达到 40%以上；到 2025 年，AI 后端网络中的大多数交换机端口预计将达到 800G，到 2027 年将达到 1.6T。此外，CPO 技术可降低交换机系统功耗，国内外大厂争相布局，英伟达发布 CPO 产品并加速量产。 竞争优势显著，成长价值凸显 公司聚焦运营商和大型互联网客户，高端产品在运营商集采中实现突围，中标中国移动 GSE 首标，并紧跟 AI 发展趋势，助力互联网大客户智算中心建设。公司积极拥抱白盒交换机，多次中标互联网大客户研发标，凭借场景化的产品和解决方案创新，在多个行业领域里，公司产品的市场占有率位居前列。公司已自建产线用于部分数据中心交换机的生产，截至到 2024年底，数据中心交换机产能为 15 万台。此外，经过多年的发展，公司已建立专业的技术服务体系，具备快速响应能力和解决方案构建能力。 投资建议：公司有望充分受益于 AI 发展 我们预计公司在 2025-2027 年营业收入为 139.65、160.84、182.69 亿元，归母净利润为 7.78、9.70、11.79 亿元。基于公司在交换机产品的深度布局，有望充分受益于 AI 的发展，同时公司积极开拓海外市场，我们认为公司未来具备增长潜力。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：AI 应用发展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；产品研发失败的风险；国际贸易摩擦的风险。 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 11,541.57 11,698.76 13,965.20 16,084.22 18,269.31 增长率(%) 1.90 1.36 19.37 15.17 13.59 EBITDA(百万元) 2,236.15 2,169.77 562.07 706.48 871.09 归属母公司净利润(百万元) 401.20 574.08 778.07 969.90 1,178.68 增长率(%) (27.05) 43.09 35.53 24.65 21.53 EPS(元/股) 0.71 1.01 0.98 1.22 1.48 市盈率(P/E) 82.07 57.35 59.24 47.53 39.11 市净率(P/B) 7.68 7.20 8.73 7.86 7.02 市销率(P/S) 2.85 2.81 3.30 2.87 2.52 EV/EBITDA 8.45 18.19 77.87 62.37 49.73 资料来源：wind，天风证券研究所 -7%25%57%89%121%153%185%2024-072024-112025-032025-07锐捷网络创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 行业领先的网络解决方案设备商 ..................................................................................................... 5 1.1. 公司聚焦三大产品线................................................................................................................. 5 1.2. 公司坚持自主研发，经销和直销相结合 ............................................................................. 7 1.3. 公司营业收入持续增长，海外业务占比提升 .................................................................... 8 2. 交换机市场迎来新发展机遇 .............................................................................................................. 9 2.1. 交换机市场稳步增长，市场集中度较高 ............................................................................. 9 2.2. 白盒交换机开放解耦，降低购置和运维成本 ........