宏观视角：春节较晚+闰年效应提振工业生产

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观视角 春节较晚+闰年效应提振工业生产 华泰研究 2024 年 3 月 18 日│中国内地 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 吴宛忆 联系人 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 1-2 月经济活动数据点评 3 月 18 日统计局发布 2024 年 1-2 月经济活动数据。整体而言，1-2 月工业生产及制造业投资偏强、部分受到春节偏晚、闰月影响以及出口回升的提振。消费方面服务业消费偏强、或受春节假期较长的影响。但地产投资及成交仍待改善。 工业：生产增速回升、外需及闰年效应或有提振 1-2 月工业增加值同比增速从去年 12 月的 6.8%回升至 7%，超过彭博一致预期（5.2%），经统计局季调修订后，1、2月工业增加值月环比折年增长率从去年 12 月的 0.52%分别回升至 1.16%和 0.56%。值得注意的是，受到闰年影响、今年 1-2 月工作日共 40 天，较去年同期多 2 天，或对工业增加值增速有所提振。2 年复合增速来看，1-2 月工业增加值同比 4.7%、较去年 12 月的 4%小幅上行。其中，铁路船舶、有色金属冶炼和加工、电气机械的 2 年复合增速录得 9%-11%的较高增速，特别是铁路船舶 2 年复合增速较去年 12 月上行 6.6 个百分点（图表 1-2），部分受出口需求回升推动，海关总署公布的数据显示，2024 年 1-2 月美元计价出口同比增速从 12 月的 2.3%上行至 7.1%，“抢出口”效应、闰年因素以及全球制造业周期企稳推高 1-2 月出口增速。而医药制造业 2 年复合增速回落 3.3%、亦较去年 12 月回落约 0.9个百分点，汽车制造业 2 年复合增速录得 4.3%、但较去年 12 月回落约 2 个百分点，此外，上游行业（煤炭和石油开采）均较去年 12 月同比回落、可能受能源价格下降的影响。 产量上， 1-2 月化纤、机床同比增速从去年 12 月的 10.3%/6.4%回升至 27.7%/19.5%、增速上行超过 10 个百分点，或显示制造业生产偏强。而工业机器人、汽车、集成电路同比增速从去年 12 月的 3.4%/24.5%/34%回落至-9.8%/4.4%/16.5%，2 年复合增速亦回落。平板玻璃同比增速从去年 12 月的-3.9%转正至 7.7%，但 2 年复合增速 0.3%仍偏弱，钢材同比增速从去年 12 月的 5.2%回升至 7.9%，但水泥同比降幅从去年 12 月的 0.7%小幅走阔至 1.6%，或显示地产开工需求仍偏弱。此外，根据统计局数据，3D 打印设备、充电桩、电子元件产品产量同比分别增长 49.5%、41.8%、41.5%。 消费：餐饮相关消费偏强、汽车需求偏弱 1-2 月社会消费品零售总额名义同比增速从 12 月的 7.4%回落至 5.5%（彭博一致预期 5.6%），2 年复合增速来看，从去年 12 月的 2.7%回升至 4.5%，今年春节假期较长或对春节消费有所提振，分项来看，餐饮、中西药品、烟酒和粮油食品的 2 年复合增速达到 9%或以上，部分体现出春节假期旅游和宴请等需求较强，但汽车在高基数下 2 年复合增速下行超过 5 个百分点至-0.8%。地产产业链相关的家电及建筑装潢材料的 2 年复合增速录得 1.8%/0.6%、均较去年 12 月上行超过 8 个百分点，可能受年初多地进行限购限贷调整影响、二手房成交边际改善（图表 3-4）。此外，1-2 月网上零售同比明显上行至 14.4%，2 年复合增速较去年 12 月提升 3 个百分点至 9.8%；全国服务业生产指数同比增长 5.8%。 投资：制造业投资增速回升，地产周期仍待改善 1-2 月名义固定资产投资累计同比增速从去年 12 月的 4.1%略回升至 4.2%、超过彭博一致预期的 3.2%，房地产投资同比跌幅收窄，制造业资同比增速小幅上行、基建投资同比在高基数下有所回落（图表 6）。——分部门看： 1）基建投资同比增速放缓：1-2 月基建投资同比增速从去年 12 月的 10.7%小幅回落至 9%。基建投资可能受去年增发国债与 PSL 资金投放的支撑、但今年初地方专项债发行偏滞后、高基数下基建增速有所放缓。我们计算基建投资的口径亦包括电力、热力、燃气及水生产和供应业。 (接下页) 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 2）制造业投资增速回升：1-2 月同比增速从去年 12 月的 8.2%上升至 9.4%。分行业而言，纺织业、铁路船舶、电气机械、计算机投资同比保持较高增速、推动制造业投资同比整体上行。但汽车、食品制造业同比增速较去年 12 月回落。根据统计局数据，高技术产业投资同比增长 9.4%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长 10.0%、7.8%。 3）房地产投资降幅有所收窄，1-2 月房地产开发投资同比跌幅从去年 12 月 12.5%收窄至 9%。房地产新开工/施工面积同比降幅分别从去年 12 月的 10.3%/7.2%/走阔至 29.7%/11%（图表 8）；竣工面积同比则由去年 12 月的 15.3%转为-20.2%；剔除基数效应、2 年复合增速来看，新开工/施工面积同比降幅分别从 29.8%/32.4%收窄至 20.2%/7.8%、竣工面积增速从去年 12 月的 3.9%走弱至-7.2%。销售端，房地产销售面积和销售金额同比分别下降 20.5%/29.3%，高基数下跌幅较 12 月的 12.7%/17.1%有所走阔，但 2 年复合增速有所收窄。1-2 月开发商资金来源同比降幅较去年 12 月的 13.6%扩大至 24.1%；分项中按揭贷款同比降幅从去年 12 月的 27.3%走阔至 36.6%（图表 9）。此外，值得注意的是，地产销售面积、销售金额、新开工等绝对额在可比口径变化后的调整幅度约为 1-6%，可能边际推高同比读数。 4）1-2 月民间固定资产投资同比增速从去年 12 月的 0.6%略回落至 0.4%。其中，扣除房地产开发投资，民间投资增长7.6%。而公共部门投资亦从 8.8%回升至 9.3%。 2 月城镇调查失业率较 1 月上升 0.1 个百分点至 5.3%。 1-2 月数据显示工业生产等经济供给侧修复持续进行、但同比数据本身可能受到闰年效应及部分基数的技术性调整影响，鉴于地产周期及大宗商品消费相对偏弱、内需动能的持续回升可能仍需逆周期政策进一步支持。今年前两个月金融数据显示，随着增发国债与 PSL 资金陆续投放、以及地方化债过程中“债转贷”的提振，企业中长期融资需求较为强劲。但由于收入预期尚待改善、以及地产周期仍然偏弱，居民融资需求、尤其是短期融资需求不强（参见《2 月新增社融回落》，2024/3/15），同时，随着基数上行、“抢出口