宝胜国际(03813.HK)2023年盈利改善，经营利润率有望持续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年03月16日买 入宝胜国际（03813.HK）2023 年盈利改善，经营利润率有望持续提升核心观点公司研究·海外公司财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：关竣尹0755-819813910755-81982834dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004S0980523110002证券分析师：刘佳琪010-88005446liujiaqi@guosen.com.cnS0980523070003基础数据投资评级买入(维持)合理估值0.77 - 0.88 港元收盘价0.67 港元总市值/流通市值3569/3569 百万港元52 周最高价/最低价0.88/0.53 港元近 3 个月日均成交额0.42 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《宝胜国际（03813.HK）-上半年收入增长 11%，店效坪效均双位数增长》 ——2023-11-15《宝胜国际（03813.HK）-上半年收入增长 11%，店效坪效均双位数增长》 ——2023-08-13《宝胜国际（03813.HK）-一季度净利润增长 116%，销售回升释放盈利弹性》 ——2023-05-12《宝胜国际（03813.HK）-全年业绩下滑 75%，泛微店生态圈拉动增长》 ——2023-03-17《宝胜国际（03813.HK）-三季度收入下滑 8%，毛利率同比改善》——2022-11-132023 全年收入与盈利恢复增长。宝胜国际是国内领先的运动品牌零售商及经销商。2023 年实现收入 200.6 亿元，同比+7.7%；净利润同比增长 450.6%至4.9 亿元。毛利率同比下降 2.2 百分点至 33.7%，毛利率下滑主要受去老旧库存策略影响，以及毛利率较低的加盟渠道占比提升导致渠道组合欠佳。在公司严控折扣、积极推动租金控管、提升店效等策略推动下，经营利润率同比提升 1.5 百分点至 3.7%；净利率同比提升 2.0 百分点至 2.4%，达到 2020年疫情以来的最高水平。库存金额下降、库存结构改善，营运效率提升。派发末期股息每股港币 0.012 元，全年派息率达 30%。第四季度盈利大幅改善，毛利率同环比提升。单四季度收入同比增长 8.9%至 46.2 亿元，归母净利润同比扭亏至 1.8 亿元。通过折扣率的严控，以及老旧库存和渠道结构变化的负面因素削弱，四季度毛利率同比提升 0.3 百分点至 35.7%；同时受益于租金控管、人效提升、店效提升等因素，经营利润率同比提升 3.1 百分点至 4.8%，净利率同比提升 4.1 百分点至 3.9%。门店效益提升，泛微店增长强劲。1）门店优化调整，店数下降但店效坪效提升，四季度同店增长明显。2023 年直营店净关 570 家，超过 300 平的优质大店占比持续提升 2 百分点至 21%。整体效益提升，客单价同比提升中单位数；店效、坪效同比提升双位数，四季度同店销售增长明显，同比提升 12.1%。2）泛微店增长强劲，收入贡献占比持续提升。泛微店收入同比强劲增长 40%，占总营收 13.4%，占线下直营 20.9%，单四季度泛微店收入占线下直营 23%。展望：未来三年经营利润率预计持续提升。1）近期表现：今年 1-2 月经营收益净额累计同比下滑 6.7%。2）利润率展望：毛利率、经营利润率2024 年预计同比提升 1 个百分点，即分别达到 34.7%/4.7%；经营利润率 2024~2026 年预计每年提升 1 个百分点，向 7%的目标迈进。风险提示：消费复苏不及预期；供应链物流受阻；渠道优化改革不及预期。投资建议：看好短期盈利改善，及中长期增长动能持续性。2023 年收入恢复增长；同时受益于精细化运营、折扣率严控、释放营运杠杆效应叠加低基数，净利润大幅增长；库存结构、库存周转、营运资金周转效益提升，现金水平上升。单四季度盈利改善及同店销售增长更为明显，展望未来三年，盈利能力持续向好。基于公司 2023 财年尤其第四季度利润率大幅改善，并预计未来三年经营利润率持续提升，我们上调 2024~2025 年盈利预测，预计2024~2026 年净利润为 5.8/7.3/8.9 亿元（2024~2025 前值为 5.4/6.6 亿元），同比+19%/25%/22%，维持 0.77~0.88 港元的合理估值区间，对应 2024 年 6-7xPE，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)18,63820,06420,75321,90923,057(+/-%)-20.2%7.7%3.4%5.6%5.2%净利润(百万元)89.164490.425582.786730.297889.614(+/-%)-75.0%450.0%18.8%25.3%21.8%每股收益（元）0.020.090.110.140.17经营利润率4.0%2.2%3.7%4.4%5.1%净资产收益率（ROE）1.1%5.8%6.5%7.7%8.8%市盈率（PE）36.86.75.64.53.7EV/EBITDA5.319.114.710.99.3市净率（PB）0.40.40.40.30.3资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023 全年收入与盈利恢复增长全年收入增长 7.7%，严控折扣及店效提升下净利润大幅改善。2023 年公司实现收入 200.6 亿元，同比+7.7%；净利润同比增长 450.6%至 4.9 亿元。毛利率同比下降 2.2 百分点至 33.7%，毛利率下滑主要受去老旧库存策略影响，以及毛利率较低的加盟渠道占比提升导致渠道组合欠佳；下半年渠道结构及折扣率改善，毛利率较上半年提升。在公司严控折扣、积极推动租金控管、提升店效等策略推动下，销售、管理费用率同比下降，经营利润率同比提升 1.5 百分点至3.7%；净利率同比提升 2.0 百分点至 2.4%，达到 2020 年疫情以来的最高水平。库存金额下降、库存结构改善，营运效率提升。在去老旧库存策略推动下，库存金额同比-22.5%；周转效率提升，周转天数同比缩短 60 天至 148 天，库存结构进一步改善，老旧库存占比小于 8%。在盈利能力与营运效率共同提升推动下，ROE同比提升 4.8 百分点至 5.9%，达到 2020 年疫情以来的最高水平。营运资金周转效率提升，现金水平较 2022 年底提升 16.8 亿至 28.7 亿元；派发末期股息每股港币 0.012 元，全年派息率达 30%。图1：公司营业收入及增速图2：公司净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司利润率水平图4：公司费用率水平资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司