出行链行业专题：需求韧性生长，渠道与品牌加速迭代

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年07月01日优于大市出行链行业专题需求韧性生长，渠道与品牌加速迭代核心观点行业研究·行业专题社会服务优于大市·维持证券分析师：曾光证券分析师：张鲁0755-82150809010-88005377zengguang@guosen.com.cn zhanglu5@guosen.com.cnS0980511040003S0980521120002证券分析师：杨玉莹yangyuying@guosen.com.cnS0980524070006市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《会员流量系列专题（一）-出行篇-商业的进阶：从流量到会员 》——2024-11-23《社会服务财报总结系列之出行链： 流量平台与高效能龙头财报领跑，关注顺周期边际信号》 ——2025-05-13《6 月社服行业投资策略： 板块整体平稳，把握强平台与强品牌的结构性机会》 ——2025-06-04需求趋势：服务消费潜力大，市场纵深对应不同机会。新常态发展阶段消费信心已经逐步平稳，参考海外服务消费占比提升是必然趋势，中国城市纵深、不同代际下对应着不同细分机会。从出行链需求来看，B 端商旅需求随宏观经济周期波动，而 C 端旅游意愿持续维持较强韧性，消费者在目的地选择上以体验为先，社交媒体推动信息平权，推动供给端向更精细化运营加速迭代。平台：生态价值凸显，关注边际竞争。疫后 OTA 受益于旅游景气与上游扩张，生态位优异，龙头国内利润率稳中有升，成为格局相对稳定的细分赛道。但考虑服务消费本身吸引力叠加龙头各自拓展需要，前有抖音上线酒店日历房、近有京东官宣入局酒旅，以流量补贴与低佣金模式对行业带来阶段扰动。一方面，复盘我国在线旅游竞争史，从 0 到 1 布局需找准自身定位以及构建相应的供应链与履约体系。对于中低星需求，平台产品性价比吸引大众用户，需要低成本的高频流量（如微信社交平台、本地生活流量）；对于中高端需求，平台资源&服务与用户形成双边效应（携程国内约 1 万人客服与约 8000人 BD 团队）。另一方面，酒旅供应链与电商逻辑有别，酒旅服务更偏非标，且供给约束高于商品销售，对 BD 维护与履约要求的侧重不同。因此后发者短期通过低佣金与价格补贴方式吸引部分酒店与用户入驻，但搭建完整供应链及通过稳定服务对实现用户心智培养仍需长期深耕，需综合投入产出比。酒店：供需为行业主要矛盾，龙头谋求拓圈。根据中国百城平均租金指数，今年以来高线城市写字楼与商铺租金双位数下滑，酒店供给处于扩张区间，2025 年预计增速维持 5-10%。休闲与商旅需求占比变化带来行业 RevPAR 震荡复苏表现，其中旅行旺季好于商旅主导期。供需再平衡过程中，龙头积极精细运营存量基本盘+向外高质量破圈推动市占提升。根据酒店之家数据，2024 年末 15 间以上房间量增速对比：一线 3.9%<新一线 5.4%<二线城市 6.2%≈三线 6.3%<四线及以下 8.5%。高线城市存量物业转换主导，优质商圈卡位成为 PK 关键，中高端单房造价与运营成本平衡下不同细分需求对应多品牌，龙头积极推进老店迭代与中央预订渠道优势以应对加密；年初以来下沉市场RevPAR 存在相对优势，同时连锁化率提升空间可观，成为龙头重要增量方向，平台组织架构适配与效率赋能领先的经济型与中端头部品牌市占率增长更快。门店基础上，亚朵零售把握高线城市居民睡眠痛点，基于从 1 到 N 迭代大单品的产品思路，凭借差异化定位、独特模式及组织活力持续领跑行业。风险提示：消费复苏不及预期；竞争格局恶化；品牌形象受损；系统性风险。投资建议：短期来看，暑期出行需求有望维持景气增长，供给端动态博弈，一方面酒店行业价格基数回落叠加本身暑期休闲游主导有望带动三季度高频数据好转；另一方面平台边际竞争扰动，新玩家以 B 端低佣金、C 端补贴的方式吸引酒店与价格敏感型用户进入，不排除短期带动部分计划属性偏弱且相对高频的周边游增量。中线来看，服务消费占比提升是必经之路，品牌与集团均有机会；其中单店模型与组织效率持续打磨的酒店龙头市占率稳步提升，有望表现出穿越周期的经营韧性；而平台龙头拥有稳定的用户心智与扎实的库存资源，在持续通过垂直出海或横向能力复用的方式强化壁垒，新玩家入局颠覆难度大。具体标的上，平台端推荐携程集团-S、美团-W、同程旅行；酒店端推荐亚朵、华住集团-S、首旅酒店、君亭酒店、锦江酒店。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（百万元）2025E2026E2025E2026EATAT.O亚朵优于大市2383241512.1615.1019161179.HK华住集团-S优于大市25752271.501.731614600258.SH首旅酒店优于大市14157110.820.951715600754.SH锦江酒店优于大市22240011.111.362016301073.SZ君亭酒店优于大市2446780.300.4579549961.HK携程集团-S优于大市42529898925.5629.3416143690.HK美团-W优于大市1177214367.329.6116120780.HK同程旅行优于大市18426061.411.661311资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：单位为人民币，海外上市公司取经调 EPS。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3内容目录需求趋势：服务消费景气，旅游韧性增长 .......................................... 7国内消费：韧性增长，不同代际、不同城市存在结构性亮点 .................................. 7出行链消费：旅游量增价稳，商旅继续沿顺周期变化 ........................................ 9平台：生态价值凸显，关注边际竞争 ............................................. 13良好生态位下，平台产业链优势逐步凸显 ................................................. 13OTA 酒店业务过往离不开竞争，为何是酒店？ ............................................. 14复盘 OTA 发展史，行业壁垒体现在哪里？ ................................................. 15龙头经营边界逐步交叉，新玩家入局再思考 ...............................................18酒店：供需为行业主要矛盾，龙头高质量拓圈 ..................................... 20酒店行业吸引投资人进入，流量稀缺性加大 ...............................................20高线城市新增物业放缓，中高