2019年上半年电商行业发展趋势专题报告：回归本源，发力下沉

回归本源，发力下沉2019年上半年电商行业发展趋势专题报告证券分析师：王立平 A0230511040052黄倩 A0230517010002 研究支持：陈泽人 A02301170900032019.06.18www.swsresearch.com本期投资提示2018年是电商平台的瓶颈年，规模成长需要寻求新的突破：（1）获客角度来看，定位中高端客群的京东、唯品会已实现了较全面的覆盖，用户规模增长趋于停滞；阿里平台长尾低价SKU流量展示有限，全网获客成本不断提升。（2）货币化率角度来看，2017-2018年平台变现能力整体持续提升的同时，商家引流支出不断增长，线上营销费用率优势较线下逐步减少，影响了供给层面的积极性；（3）品类渗透角度来看，线上最具赚钱效应的服装、家电两个品类的龙头品牌线上渗透率达到较高水平，拓展空间缩窄。阿里为代表，线上平台回归零售本源，2019年有望在多个方面获得增量。(1）强化推送流量提升转化。2019年阿里提升推送流量重视程度，借助精细标签千人千面算法，通过首页展位、连带推送等方式提升流量转化率，流量规则由“人找货”向“货找人”转变。（2）把握下沉市场抓住客群增量。三线及以下的下沉市场成为客群增量的主要来源，2019年“618”阿里以聚划算为战略核心、京东推出“疯狂66销售”活动，电商节重头戏在吸纳下沉市场客群。2019财年阿里活跃买家数量较上年增加1.02亿，80%的年度活跃消费者增长来自下沉市场。（3）直播电商激发用户粘性。直播电商有效带动用户停留市场，淘宝直播2018年平台带货达千亿，规划未来三年带货规模达到5000亿元。（4）社交电商降低获客成本。社交电商模式不断创新，云集为代表的新兴平台简化完善了传统社交电商的诸多弊端，进一步挖掘了客群增量。电商平台发展迎来下半场，平台GMV中高速增长有望持续，看好优势大众品牌崛起。19年4月份，天猫总裁蒋凡提出未来三年天猫平台的交易规模将翻一番。我们认为，行业角度来看，天猫GMV的增速中枢提升，有望带动全网销售规模进一步扩容；平台大力发掘下沉市场，带来高性价比品类的增量机会，我们看好线上品牌持续成长。商家角度来看，新兴规则下，丰富SKU与供应链资源、多品类覆盖、打法灵活的电商品牌有能力、有基础快速响应趋势变化，集中享受平台扩容红利。投资建议与相关标的：A股标的方面，我们建议关注南极电商，公司是定位大众消费的线上品牌龙头，我们认为公司多品类、大SKU规模的前期积累有能力快速响应行业变化趋势，看好未来三年GMV增速领跑行业，19年PE仅19倍。美股标的方面，我们建议关注：1）阿里巴巴：活跃用户数保持良性增长、下沉市场拓展积极，伴随推荐流量加强投入，平台商家的ROI和GMV增长有望表现良好。2）拼多多：平台留存12个月以上的用户年消费额已经较成熟，看好用户年均消费提升空间广阔。2www.swsresearch.com投资案件 关键假设点•流量转化方面，2019年电商平台更加强调GMV规模扩张，通过千人千面加大流量的精准推荐，商家引流效率有望优化，ROI提升下有进一步意愿推动线上渗透率的提升，同时平台转化率提升推动GMV超预期增长。•用户规模方面，2018年电商平台在现有市场中用户数量趋于饱和，2019年将进一步发力下沉市场，挖掘新增潜在客群。•用户粘性方面，电商平台将进一通过直播电商等创新方式加强体验布局，提升用户停留时间，实现整体流量规模的进一步增长。 有别于大众的认知•市场可能认为，阿里平台流量重心向推送流量转移，搜索流量规则下具备护城河的南极人等品牌既有优势会有所削减。我们认为，平台规则调整并非一刀切，搜索流量仍是非常重要的入口，马太效应优势会继续保持；同时，具备丰富品类与SKU、供应链资源的品牌有基础更好地满足推送流量需求，有望集中享受平台GMV扩容的红利。 核心假设风险•电商平台下沉市场扩张不达预期。3主要内容1. 研究框架：电商平台的发展模型2. 上半场：2018年电商平台的增长瓶颈3. 下半场：回归零售本源，2019年电商平台再发力GMV增长4. 投资建议与相关标的4www.swsresearch.com51.1 研究框架：电商平台的增长逻辑 电商平台的成长通常从两个维度分析，但本质有是一样的： 引流逻辑：流量引入后，实现转化成为购买单量，量价结合形成全平台GMV。GMV规模提升，平台议价能力增强，获得更高的货币化变现能力。 获客逻辑：用户引入后，提升用户粘性获得更高ARPU。图1：电商平台收入规模扩张的要素资料来源：申万宏源研究流量获取流量转化流量留存GMV收入实现用户粘性转化率客单价货币化率×××活跃用户数ARPU收入用户规模×www.swsresearch.com61.2 研究框架：电商平台的发展逻辑成长阶段前期：流量是根本，前期电商平台通过广告投放、打折优惠等多种方式快速吸引新增流量，通常初期获客成本较低，拼多多2017-2018年的低获客成本是典型例子。成长阶段中期：平台发展到一定阶段，流量规模基数较大、增长放缓，提升客单价、提高变现成为规模增长的新驱动力。成长阶段后期：形成用户粘性，单个活跃买家年消费额提升。图2：电商平台发展阶段资料来源：公司公告、申万宏源研究II：成长中期Ⅳ：进入成熟阶段后，流量再次成为主要驱动力：开拓下沉市场、海外市场、提升单用户访问时长等010020030040050060070015Q1 15Q2 15Q3 15Q4 16Q1 16Q2 16Q3 16Q4元京东平台15-16年客单价提升资料来源：公司公告、申万宏源研究资料来源：公司公告、申万宏源研究注：单消费者年消费额比较为17年值0200040006000阿里京东拼多多17年阿里、京东单消费者年消费额领先元Ⅲ：成熟阶段0200400600800拼多多获客成本在初期处于低位阿里京东拼多多元Ⅰ：成长初期主要内容1. 研究框架：电商平台的发展模型2. 上半场：2018年电商平台的增长瓶颈3. 下半场：回归零售本源，2019年电商平台再发力GMV增长4. 投资建议与相关标的7www.swsresearch.com0%10%20%30%40%02468101215Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1社零总额（万亿元）实物商品网上零售额（万亿元)社零总额YOY实物商品网上零售额YOY82.1 宏观表现：18年社零承压，网上零售增速放缓 社零总额增速整体承压。自15年起，社零增速呈阶梯式下滑，15年增速保持在13%以上，16年增速保持在10%左右，17年开始跌破10%，18年增速则从Q1的5.2%下滑至Q4的3.5%。 实物网上零售额增速放缓。16-17年，实物网上零售额增速保持在30%左右。18Q1开始，增速大幅放缓，从18Q1的36.5%下滑至Q4的27.8%，19Q1更是继续下滑至22%，增速创下历史新低。图3：社零总额、实物网上零售额增速放缓资料来源：国家统计局、申万宏源研究18年开始实物网上零售额增速持续走低15年起，社零增速呈阶梯式放缓www.swsresearch.com92.2 企业表现：电商平台收入规