中信出版(300788)市占率继续提升，积极运用AI赋能

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中信出版 (300788 CH) 市占率继续提升，积极运用 AI 赋能 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 33.54 2024 年 3 月 15 日│中国内地 出版与广播 23 年净利 1.16 亿元，同降 7.72% 公司发布年报，23 年实现营收 17.17 亿元（yoy-4.65%），归母净利 1.16亿元（yoy-7.72%），扣非净利 6188 万元（yoy-47.75%）。公司拟每 10 股派发现金红利 3.10 元（含税）。考虑行业消费力偏弱且销售折扣承压，我们调整 24-26 年归母净利至 1.63/1.9/2.08 亿元（24-25 年前值 2.66/2.95 亿元），对应 EPS 0.86/1/1.1 元。采用可比公司估值法，24 年可比公司 Wind一致预期 PE 21X，其中中国科传与公司均为央企国字头出版，且均重视 AI赋能，相对更为可比，24 年中国科传 Wind 一致预期 PE 37X，考虑公司各品类市占率保持领先，实洋占有率继续提升，给予公司 24 年 39X PE，对应目标价 33.54 元（前值 34.02 元），维持“增持”评级。 业绩下滑原因：行业实洋规模 23 年同降约 7%+计提资产减值损失 23 年营收同降 4.65%，归母净利同降 7.72%，扣非归母净利同降 47.75%。非经项目主要为因税收、会计等法律法规的调整对当期损益产生的一次性影响，约为 0.41 亿元。扣非业绩下滑主因：1）市场偏弱，以及图书渠道结构性变化（据开卷报告，短视频电商销售码洋 23 年同增 70%，实体店、平台电商、垂直和其他电商渠道销售码洋同降 18.24%、3.68%、10.08%，而短视频电商折扣较低）导致折扣进一步降低。据开卷报告，由于零售折扣下降，23 年图书零售市场实洋规模同降 7.04%。2）计提各项资产减值损失 5,173万元，而 22 年计提约 3,778 万元。剔除资产减值损失后，公司 23 年扣非净利同降 27%。 各项费用率略有上升；实洋市场占有率提升，龙头地位稳固 23 年公司综合毛利率 34.9%，同增 0.6pct。销售/管理/研发/财务费用率为20.37%/7.71%/0.65%/-0.81%，同比+1.25/+0.2pct/+0.15pct/+0.17pct。各项费用率略升主因营收下降同时，人员工资、渠道宣传等费用相对较为刚性；据开卷报告，23 年公司在整体图书市场中的实洋市场占有率为 3.25%，较22 年提升 0.22pct，龙头地位稳固。细分领域中，经管、心理自助、传记类图书排名市场第一，少儿、自然科学类图书跃升至市场第二位。 积极运用 AI 赋能主业；加快构建第二增长曲线 公司积极拥抱科技变革，探索 AI 技术应用于出版业生产流程关键环节，于 23年上线 AIGC 数智出版平台辅助图书出版，提升营销转化和印量管理自动化水平，提升出版效率，持续降本增效；公司密切关注有助于核心竞争力打造、产业转型升级的优质资产，择机推进投资并购，加速构建第二增长曲线。 风险提示：宏观经济承压、行业竞争激烈等。 研究员 朱珺 SAC No. S0570520040004 SFC No. BPX711 zhujun016731@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 周钊 SAC No. S0570517070006 SFC No. BQA910 zhouzhao@htsc.com +(86) 10 5679 3958 基本数据 目标价 (人民币) 33.54 收盘价 (人民币 截至 3 月 14 日) 30.57 市值 (人民币百万) 5,813 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 222.02 52 周价格范围 (人民币) 22.98-46.75 BVPS (人民币) 11.07 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,801 1,717 1,957 2,114 2,274 +/-% (6.31) (4.65) 13.98 8.03 7.56 归属母公司净利润 (人民币百万) 126.09 116.36 163.25 189.97 208.37 +/-% (47.81) (7.72) 40.30 16.37 9.69 EPS (人民币，最新摊薄) 0.66 0.61 0.86 1.00 1.10 ROE (%) 5.36 5.71 7.49 8.29 8.59 PE (倍) 46.10 49.96 35.61 30.60 27.90 PB (倍) 2.82 2.76 2.63 2.50 2.37 EV EBITDA (倍) 22.37 30.79 16.79 13.74 11.89 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)9396999Mar-23Jul-23Nov-23Mar-24(%)中信出版沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中信出版 (300788 CH) 盈利预测假设变动 1、图书出版与发行业务 1）营收：根据开卷发布的《2023 年图书零售市场年度报告》，23 中国图书零售市场码洋规模同比增长率由 2022 年的负增长转为正向增长，同比上升 4.72%；但由于零售折扣的下降，实洋规模同比下降 7.04%。市场依然承压，基于此我们调整 24-25 年公司图书出版与发行业务收入同比增速至 14.24%/7.1%（前值为 14.6%/13.22%）,收入相应调整为 15.07/16.14亿元（前值为 18.83/21.32 亿元）； 2）毛利率：根据开卷发布的《2023 年图书零售市场年度报告》，23 年实体店、平台电商、垂直和其他电商渠道销售码洋仍呈现负增长，同比分别下降 18.24%、3.68%和 10.08%；短视频电商销售码洋依然呈现高速增长态势，同比增长 70.1%。由于短视频电商渠道折扣较低，短视频电商渠道在结构中的比例上升使得图书市场整体折扣降低。我们认为一定时期内市场整体折扣将依旧承压。基于此，我们相应调整 24-25 年公司图书出版与发行业务毛利率至 31%/32.5%（前值为 36%/36.3%）。 2、企业所得税率 根据财政部、税务总局、中央宣传部于 2023 年 10 月发布的《关于延续实施文化体制改革中经营性文化事业单位转制为企业有关税收政策的公告》，经营性文化转制企业所得税优惠政策截至 2023 年底已到期。国家及地方政府主管机关对税收优惠政策或相关政府补贴政策存在进一步调整的可能性。虽然公司知识服务业务子公司已获高新技术企业认定，并已推进多举措税务规划，但我们预计所得税税率依然将大幅上调，基于此我们调整 24-25 年企业所得税率至 20%/20%（前值 2.4%/2.5%）。 图表1： 盈利预测假设变动表 调整后