策略研究报告：重估红利的本质：决胜供给

证券研究报告 | 策略专题研究 | 中国策略 http://www.stocke.com.cn 1/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略专题研究 报告日期：2024 年 03 月 10 日 重估红利的本质：决胜供给 ——策略研究报告 核心观点 从趋势角度看，市场进入历史底部区域。2022 年以来开启新一轮产业周期，结构也迎来大切换，一则关注红利资产，二则关注人工智能。 波段视角看，2 月份策略关键词是超跌修复，接下来关键词是把握主线。本轮行情中，算力是主线之一。结合《把握主线：本轮 AI 行情或超去年》分析，其一，结构牛市运行通常分为三个阶段，第一波是普涨，第二波是主升，第三波是补涨；其二，以算力为代表的 AI 上游，2023 年 1 月至 6 月行情是第一波普涨阶段，2023 年 11 月以来具备基本面线索的公司开始进入第二波主升阶段，当前尚处主升段中继；其三，现阶段选股策略，一则重视算力龙头，二则重视以新技术为代表的受益于景气扩散的算力+。 前期我们发布了关于人工智能的系列报告，本期重点探讨红利资产的重估本质。 ❑ 前言：产业周期视角看红利资产的重估本质 产业周期是我们立足 5-7 年选择结构的关键线索。从 2002 年至 2008 年的重工业，到 2009 年至 2015 年的智能手机，再到 2016 年至 2021 年的大消费和新能源。2022 年以来，新一轮产业周期已经开启，我们认为人工智能和红利资产是两大引领线索。 关于红利资产近年来的超额表现，市场主流预期通常认为是“资产荒”或“类现金”等逻辑驱动。但我们认为这些并未触及本质，趋势行情背后通常有清晰的产业背景。正如 2016 年至 2021 年的大消费主线，在 2016 年初期上涨时主流预期对其认知也并未清晰，但事后看消费升级的产业逻辑是支撑 2016 年至 2021 年趋势行情的本质。2022 年以来以煤炭为代表的红利资产走强，我们认为同样有深刻的产业背景为支撑。具体来看，经历了长期的供给端出清后，越来越多的传统行业供需格局走向平衡，继而带来了 ROE 和分红的双重改善。 ❑ 复盘：2016 年至 2021 年的大消费演绎脉络 我们借助 2016 年至 2021 年的大消费行情复盘，探讨产业周期的演绎规律，重点以白酒行情为例。可以发现，产业周期主导的行情，一则有其时代背景，二则会先后经历价值发展和资金强化两个阶段。 ❑ 展望：2022 年以来红利资产的定价重估本质 本轮红利资产的产业背景在于供需格局优化。自 2010 年以来，随着经济转型的稳步推进，以上游资源和中游制造为代表的传统行业迎来供给逐步出清的过程。尽管需求端随着产业转型增速放缓，但随着供给端出清，越来越多的传统行业供需格局趋于优化。供需格局优化，能够带来销售净利率和总资产周转率的提升，进而驱动 ROE 提升。与此同时，随着资本开始减少，越来越多公司开始实现稳定分红。这批传统行业中，以煤炭和家电为典型代表，我们认为这才是红利资产重估的核心驱动。 ❑ 线索：以供给侧优化为红利资产的筛选指标 结合本轮红利重估的本质逻辑，对潜在行业进行筛选时，我们重点观察供给侧情况，从初步筛选结果上看，煤炭开采、油气开采Ⅱ、炼化及贸易、通信服务、铁路公路、特钢Ⅱ、普钢、燃气Ⅱ、农化制品、电力、工业金属等值得关注挖掘。 ❑ 风险提示 经济修复不及预期；产业进展不及预期；历史规律的有效性减弱。 分析师：王杨 执业证书号：S1230520080004 wangyang02@stocke.com.cn 相关报告 1 《如何看高股息策略的持续性？》 2024.01.07 2 《岁末年初关注高股息策略》 2023.12.03 3 《2024 年权益策略展望：守正出奇》 2023.11.16 4 《高股息策略择时和优化》 2023.09.18 策略专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 前言：产业周期视角看红利资产的重估本质 ........................................................................................... 4 2 复盘：2016 年至 2021 年的大消费演绎脉络 ............................................................................................ 7 2.1 时代背景：消费升级 ......................................................................................................................................................... 7 2.2 观察样本：白酒板块 ......................................................................................................................................................... 8 3 展望：2022 年以来红利资产的定价重估本质 ........................................................................................ 11 3.1 时代背景：供给出清 ....................................................................................................................................................... 11 3.2 观察样本：煤炭板块 ....................................................................................................................................................... 13 4 线索：以供给侧优化为红利资产的筛选指标 ......................................................................................... 16 5 风险提示 ..................................................................................................................................................... 17 策略专题研究