宏观专题研究：元宵节后复工成色如何？

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 元宵节后复工成色如何？ 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 3 月 11 日│中国内地 专题研究 我们在《节后复工速度如何？》(2024/2/26)中分析，节后首周返工比例略低于往年，货运回升偏慢但外贸需求有望保持韧性。元宵节后通常会迎来第二个返程高峰、开工速度有望加快，我们对此梳理如下： 1. 人流：元宵节后人员返工有所加速、但同比仍偏弱 返工人流在元宵节后有所提速、但整体节后春运人流同比仍弱于节前。根据交通部数据，元宵节后（正月十五至正月廿五）出行量较 23 年同比增长4.1%、较年后首周的同比增速 0.1%有所提升，而整体年后（大年初八至廿五）较 23 年（大年初七至廿五）日均人流量增长约 2.2%，均不及年前同比增速 10.9%。 2. 地产及基建项目复工仍滞后、纺织和汽车等制造业偏强 根据百年建筑网的调研数据显示,节后第三周全国施工项目复工率及劳务到位率同比分别下降 13.6/10.7 个百分点。可能体现由于资金、前期安全检查较为严格等因素影响、实际有效上工慢于开工进程。 ➢ 地产项目后第三周开工率同比回落约 22 个百分点，较非房地产项目低10 个百分点左右，地产与非地产项目开工率的差距较有所加大。此外，节后第三周水泥开工率同比回落 8.6 个百分点，建筑钢材日均成交量同比下行 45.6%，新房和二手房成交量同比回落约 2-3 成、地产需求仍待修复。 ➢ 市政基建项目（非地产项目）或受地方债发行较为滞后的影响、开工率偏慢，开工率同比回落约 10 个百分点。高频数据显示节后第三周沥青和螺纹钢开工率虽边际改善、但仍低于去年同期 3.1/1.4 个百分点。截至今年 1 月，地方政府专项债发行量约为全年额度的 1.5%，低于去年同期的 13%、或对基建开工有所影响。 ➢ 制造业复工分化延续，汽车、纺织等行业复工率持续领先，重工业复工则偏慢。截至 3 月 7 日，半钢胎/江南下游涤纶织机开工率同比分别上行 6.8 个/19.4 个百分点；但高炉开工率和焦化开工率同比分别下行5.4/10.7 个百分点，降幅较节后第一周有所扩大。 3. 区域分化——或受天气及资金情况的影响，华南地区开复工较为领先 部分受天气影响，南方地区普遍建筑活动开复工快于北方地区，其中资金到位率较高的华东地区复工更为领先。根据百年建筑网统计，节后第三周华南地区开复工率较高（77.8%），且同比增长约 1.6 个百分点。从建材消费的角度来看，华东、西南地区混凝土利用率和水泥出库量保持较高水平。 从整车物流的情况来看，华南地区保持领先、西南地区相对落后，但华东地区（上海、安徽、江苏等）节后恢复较快，截至 3 月 8 日、华东地区的整车货运流量指数恢复至 1 月均值的 94.3%，而华南地区的日均物流指数恢复至 1 月均值的八成左右，可能体现出年初出口较强提振物流、而节后出口商复工相对偏缓。 风险提示：地产需求回升不及预期、海外经济超预期走弱拖累出口相关行业。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 1.人流：元宵节后人员返工有所加速、但同比仍偏弱 返工人流在元宵节后有所提速、但整体节后春运人流同比仍弱于节前。元宵节后通常会迎来第二个返程高峰、开工速度有望加快。根据交通部数据，元宵节后（正月十五至正月廿五）出行量较 23 年同比增长 4.1%（图表 1）、较节后首个工作周的同比增速 0.1%有所回升，而整体年后（大年初八至廿五）较 23 年（大年初七至廿五）日均人流量增长约 2.2%，均不及年前春运日均人流量（腊月十六至三十）的同比增速 10.9%（参见《节后复工速度如何？》，2024/2/26）。 市内交通活跃度方面，元宵节后地铁出行活跃度同比增速有所放缓、拥堵指数边际回落。节后两周日均 18 城地铁客运量较去年农历同期（下同）增长 27.1%，元宵节及之后（正月十五至正月二十）日均客运量同比增长 17.6%，较前一周有所放缓（图表 3）。此外，百城拥堵指数在元宵节前已基本回升至 1 月均值水平，元宵节后拥堵指数边际有所回落，截止2024 年 3 月 3 日，百城拥堵指数周均值较 23 年（农历对齐）同比下行 3%，显示市内交通活跃程度或边际放缓（图表 2）。 图表1： 返工人流在元宵节后有所提速 资料来源：交通运输部，华泰研究 图表2： 元宵节后，百城拥堵指数边际回落 图表3： 元宵节后，地铁出行活跃度同比增速放缓 资料来源：ifind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 1.01.52.02.53.03.5腊月十六腊月十七腊月十八腊月十九腊月二十腊月廿一腊月廿二腊月廿三腊月廿四腊月廿五腊月廿六腊月廿七腊月廿八腊月廿九腊月三十正月初一正月初二正月初三正月初四正月初五正月初六正月初七正月初八正月初九正月初十正月十一正月十二正月十三正月十四正月十五正月十六正月十七正月十八正月十九正月二十正月廿一正月廿二正月廿三正月廿四正月廿五（亿人次）全社会区域人员流动量2024202320191.01.52.02.53.03.54.04.55.05.5T-30 T-25 T-20 T-15 T-10 T-5 春节 T+5 T+10 T+15 T+20 T+25 T+3018城地铁客运量（滚动7日合计）2019202220232024（亿人次）1.21.31.41.51.61.7T-5T-4T-3T-2T-1春节T+1T+2T+3T+4T+5（万人）百城拥堵指数（周均值）2021202220232024 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 2. 地产及基建项目复工仍滞后、纺织和汽车等制造业偏强 调研数据显示,节后第三周全国施工项目复工率不及 2023 年，劳工到位率亦有所下降。百年建筑网施工项目复工调研显示，截至 3 月 5 日，全国施工企业开复工率为 62.9%，较去年农历同期下降 13.6 个百分点；劳务到位率 57.5%、同比回落 10.7 个百分点。整体复工情况不及往年，且劳工到位率弱于项目开工率，可能体现由于资金、前期安全检查较为严格等因素影响、实际有效上工慢于开工进程（图表 4-5）。 ➢ 地产项目后第三周开工率同比回落约 22 个百分点，且较非房地产项目低 10 个百分点左右，显示地产开工/竣工等需求仍偏弱。根据百年建筑网第三轮调研结果显示，房地产项目开复工率及劳工到位率均为 55.1%，分别较非房地产项目低 10.6/3.2 个百分点，较节后第二周调研的差距加大（分别低 5.8/1.4 个百分点），可能显示元宵节后地产较市政基建等项目复工进度较为滞后（图表