兴蓉环境(000598)深度：成都水务、垃圾焚烧龙头，业绩稳健成长之典范

公司研究丨深度报告丨兴蓉环境（000598.SZ） [Table_Title] 兴蓉环境深度：成都水务、垃圾焚烧龙头，业绩稳健成长之典范 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 37 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]兴蓉环境为成都市国资委下的水务龙头，业务由水务运营拓展至垃圾焚烧、渗滤液处理、污泥处置等。水务行业稳健增长，预计 2023-2026 年污水处理、自来水收入复合增速约 8.9%、6.0%；固废产能未来三年陆续投产，增厚营收利润。公司积极拓展成都二三圈层市场，测算若整合成都周边区域，带来约 164 万吨/日供水规模增量、117 万吨/日污水处理增量。公司兼具稳健性及成长性，为绝对收益优质标的。 分析师及联系人 [Table_Author] 徐科 任楠 贾少波 SAC：S0490517090001 SAC：S0490518070001 SAC：S0490520070003 赵智勇 李博文 SAC：S0490517110001 SFC：BRP550 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 兴蓉环境（000598.SZ） cjzqdt11111 [Table_Title2] 兴蓉环境深度：成都水务、垃圾焚烧龙头，业绩稳健成长之典范 公司研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 概况：公司以水务运营为主业，拓展固废产业链 公司为成都市国资委下的国有控股企业，业务由水务运营拓展至垃圾焚烧、渗滤液处理、污泥处置等，截至 2023H1，公司运营、在建和拟建的供水&污水处理项目规模约 900 万吨/日、中水利用项目规模 122 万吨/日、垃圾焚烧发电项目规模 14,400 吨/日、垃圾渗滤液处理项目规模8,430 吨/日、污泥处置项目规模逾 3,400 吨/日，餐厨垃圾处置项目规模 1,750 吨/日。公司年股权激励考核目标为 2023/2024 年营收 80/90 亿元，EPS0.59/0.65 元/股，彰显发展信心。 水务运营作为传统主业实现持续稳健增长 公司污水处理/自来水近 5 年的收入复合增速为 19.5%、6.0%，稳健增长。成都市人口持续增长，近 3 年复合增速为 1.38%，带来生活用水需求增量。成都地区经济持续增长，财政持续处于盈余状态，污水处理服务费出现支付风险的概率低；2011-2022 年，成都人均消费性支出和水价分别上涨 92.4%和 6.3%，说明居民对水费的支付保障能力在提升，且具备水价提价空间。 预测：考虑在手产能投产进度，预计 2023-2026 年公司污水处理收入复合增速约 8.9%、自来水业务收入复合增速约 6.0%。公司整合周边及向外拓展带来外延，我们测算若整合郫都区、天府新区等成都周边区域，带来约 163.7 万吨/日供水规模增量、116.7 万吨/日污水处理增量。 垃圾焚烧：投运规模 6,900 吨/日，另有 7500 吨/日远期规划 垃圾焚烧业务目前投产 6900 吨/日，预计 2026 年达到 12,000 吨/日，测算在建产能全部投产后成都市垃圾焚烧产能利用率能达到 89.4%，仍能维持较高水平。预计 2023-2026 年垃圾焚烧收入分别为 6.49/6.67/6.78/8.96 亿元，2024-2026 年同比增速分别为 2.7%/1.8%/32.1%。在手项目满产时（产能利用率均为 100%）收入有望达 12.3 亿元。 其他：垃圾渗滤液、污泥、中水及餐厨垃圾处置 ⚫ 垃圾渗滤液：正在建设的成都市万兴环保发电厂（三期）2800 吨/日的渗滤液处理产能预计 2026 年投产，2024 年存调价预期，测算得 2023-2026 年垃圾渗滤液收入分别为2.31/2.64/2.76/2.94 亿元，2024-2026 年同比增速分别为 14.6%/4.3%/6.8%。 ⚫ 污泥：正在建设的成都市第一城市污水污泥处理厂（三期）预计 2025 年投产，2024 年存调价预期，测算 2023-2026 年收入复合增速约 15.1%。 ⚫ 中水：测算若完成 2022 年 5 月发布的《成都市“十四五”水务发展规划》提出的 45%再生水利用率目标，将为公司带来收入 9198 万元，形成约 4920 万元的收入增量。 ⚫ 餐厨垃圾处置：参考各个项目建设进度，测算得 2024-2026 年餐厨垃圾处置收入分别为0.59/1.40/2.36 亿元，2025-2026 年同比增速分别为 138.4%、68.9%。 投资逻辑：2023-2025 年归母净利润复合增速为 11.0%，估值处于历史低位 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 18.4 亿元、20.4 亿元、22.2 亿元，同比增长 13.9%、10.8%、8.7%，对应的估值分别为 9.9x、8.9x、8.2x。公司 PE、PB 水平处于历史低位，安全边际高，估值优势明显，给予“买入”评级。 风险提示 1、未能及时调价风险；2、项目进度低于预期风险；3、盈利预测假设不成立或不及预期风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 6.11 总股本(万股) 298,500 流通A股/B股(万股) 296,858/0 每股净资产(元) 5.34 近12月最高/最低价(元) 6.45/5.05 注：股价为 2024 年 3 月 1 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind -23%-8%7%22%2023/32023/72023/102024/2兴蓉环境沪深300指数上证综合指数2024-03-04%%%%%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 37 公司研究 | 深度报告 目录 概况：公司以水务运营为主业，拓展固废产业链 .......................................................................... 7 立足成都并向外拓展的区域性水务龙头 ......................................................................................................... 7 成都市国资委下属企业，股权激励激发增长动力 ........................................................................................... 8 水务运营作为传统主业实现持续稳健增长 ................................................................................... 10 污水：投运规模 386 万吨/日，测算 202