宏观研究：美通胀信号不明确，“外卷”需求加大

证券研究报告：宏观报告 2024 年 3 月 3 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 近期研究报告 《PMI 弱复苏，经济内生动力有待增强》 - 2024.03.03 宏观研究 美通胀信号不明确，“外卷”需求加大 ⚫ 核心观点 （1）美国通胀粘性仍强，货币政策限制性有所显现。1 月美国PCE 物价指数整体符合预期，但环比增速创 2023 年 2 月以来最大增幅，强势抵消了 2023 年 12 月圣诞假期影响，指向美国通胀粘性较强。从结构数据来看，无论核心服务 PCE 物价指数环比增速还是同比增速，均保持了较高韧性，亦凸显了美国通胀粘性较强。 从美国个人收入和支出来看，美国个人收入保持稳健增长，但受高利率制约，美国个人利息支出已经开始挤压个人消费支出，个人储蓄率已有明显下降，货币政策对经济的限制性影响已有显现，美国经济尚未显示明确衰退迹象。当前，考虑当前美国通胀粘性仍强，提高利率抑制通胀存在滞后效应，预计美联储降息或稍晚于市场预期，叠加美国商业银行风险有所上升，纽约社区银行风险暴露，因此，反而需要关注美国金融系统乃至经济状况的骤变风险。 此外，3 月 1 日美联储理事沃勒在美国货币政策论坛提出“反向扭转操作”。如此操作成行，则短期利好短债收益率及美股，而对美长债收益率造成上行压力。 （2）本周宏观环境整体呈现边际向好态势。在政策环境方面，内外部均呈现正面。美欧通胀虽强，但降息预期一直存在；我国宏观调控政策力度有所加大；国内流动性合理充裕，DR007 和 NCD（6M）本周有明显下行。在非政策环境方面，外部环境承压，内部环境正面。外部环境负面主要体现为美国拜登政府的贸易保护主义有所抬头，宣称将对中国制造的网联汽车展开调查。同时，美欧经济景气度有所下行。内部环境方面，我国汽车销售回暖，房地产销售虽下行，但降幅收窄，显示内需有所回升。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ⚫ 风险提示： 中美贸易摩擦超预期加剧；美国商业银行危机超预期演变；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 大类资产表现 ............................................................................. 5 2 美国通胀粘性仍强，货币政策限制性显现 ..................................................... 6 2.1 整体符合预期，环比高增指向通胀粘性仍强 ............................................... 6 2.2 通胀结构：核心服务通胀粘性仍强，商品和能源价格回落 .................................... 8 2.3 美国居民收入稳健增长，债务利息增长拖累消费支出 ....................................... 10 2.4 通胀粘性仍强，美联储降息或稍晚于市场预期 ............................................ 12 3 国内外宏观热点 .......................................................................... 13 3.1 海外宏观热点 ........................................................................ 13 3.2 国内宏观热点 ........................................................................ 19 4 本周宏观环境分析：边际向好 .............................................................. 24 风险提示 ................................................................................. 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 大类资产价格变动一览 ........................................................... 6 图表 2： 美国 1 月 PCE 物价指数 ........................................................... 8 图表 3： 美国 1 月 PCE 物价指数同比增速及分项贡献 ......................................... 9 图表 4： 美国 1 月 PCE 物价指数环比增速及分项贡献 ........................................ 10 图表 5： 美国个人收入及收入分项环比增速（%） ........................................... 11 图表 6： 美国个人支出及支出分项环比增速（%） ........................................... 11 图表 7： 美国个人支出和收入环比增速（%） ............................................... 12 图表 8： 美国个人储蓄占个人可支配收入的百分比（%） ..................................... 12 图表 9： 本周宏观环境变化 .............................................................. 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 1 大类资产表现 2 月最后一周，全球大类资产基本呈现普遍上涨。货币市场和债券市场到期收益率下行；权益市场涨多跌少，国内权益市场明显反弹，美股保持上涨，恒生指数小幅回落；大宗商品市场除 LME 锌小幅下跌外，呈现普涨行情；外汇市场方面，美元指数继续走强，人民币小幅回落。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 图表1：大类资产价格变动一览 单位 涨跌幅 202401 202402 年初至今 本周 (2.26-3.1) 货币市场 (BP) DR007 % -3.73 -10.39 -8.82 -9.31 同业存单(股份制银行):6M % -4.26 -15.25 -20.29 -4.13 债券市场 （BP） 国债