蓝天燃气(605368)天然气管输+城燃，盈利稳健+高股息

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 蓝天燃气 (605368 CH) 天然气管输+城燃，盈利稳健+高股息 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 增持 目标价(人民币): 13.26 2024 年 3 月 04 日│中国内地 燃气及分销 管输+城燃双轮驱动，看好 23-25 年业绩与股息增长 公司为河南省主干线管网覆盖范围较广、规模较大的综合性燃气企业集团，主营业务为天然气输送及销售。公司深耕河南省天然气市场，同步布局中游管输及下游城燃业务，一体化优势助力公司具备更强穿越天然气价格周期的能力。随着 2023 年国际气价回落及我国天然气上下游价格联动机制的逐步落地，我们看好公司营收及净利率在 2023-25 年增长。公司积极收购河南省内优质城燃企业，拓展特许经营权范围，未来公司城燃业务业绩有望稳健增长。我们预计 2023-25 年归母净利润为 6.33/7.09/7.82 亿元，可比公司24 年 PE 均值 10.7x，考虑到公司更高的派息比例（承诺不低于 70%）与股息率（预计 2023-25 年不低于 5.3%/5.9%/6.6%），给予公司 24 年 13xPE，目标价 13.26 元/股，首次覆盖给予增持评级。 管道天然气：长输管网具先发优势，多气源结构优势明显 管道天然气为公司最主要业务，公司控制河南省内四条长输管网，具备区域内独占优势。2018-22 年公司管道产能利用率维持在 70%左右，预计2023-25 年有望保持稳定。公司的长输管网可承接西气东输一线、二线及山西低价煤层气气源，多元化气源结构助力公司控制购气成本。公司下游城燃业务助力管输业务消化价格压力，2020-22 年公司管输价差高增，由 0.16元/方提高至 0.45 元/方。上游气价回落导致多元化气源红利有所减退、但公司管输价差稳定可期，预计 2023-25 年保持在 0.33 元/方。 城市天然气：持续扩大特许经营权范围，成本下行弹性充足 上市后公司积极收购河南省内优质城燃标的，2018-22 年公司城市天然气业务营收由 8 亿元增至 19 亿元，CAGR 为 24%。目前公司已取得河南省五市的多个指定区域的城市燃气特许经营权，随着用气人口增长和产业流入，预计 2023-25 年城燃营收 CAGR 仍可达 5.1%。2023 年国际天然气价格回落，公司城燃业务也受益于多气源结构优势，2020-22 年城燃业务毛差增高；未来随着顺价政策的执行，预计 2023-25 年城燃毛差为 0.88/0.86/0.84 元/方。 燃气安装工程：乡村市场广阔，募投项目落地提供增量 2018-22 年公司燃气安装工程业务受疫情影响增长较缓，营收由 3.09 亿元增长至 3.50 亿元，CAGR 为 3.16%。疫情后燃气安装业务逐步复苏，同时公司募投项目落地带来大量燃气接驳业务量，1H23 公司燃气安装工程业务营收 2.84 亿元，同比增长 86.40%。2022 年驻马店市城镇化率仅为 45.81%，在省内 17 个地级市中排名 16，乡村天然气可开发空间较大。未来随公司募投项目陆续落地，预计公司燃气安装工程业务收入与利润维持增长。 风险提示：气源价格大涨，价差大幅收窄，国内政策风险。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 13.26 收盘价 (人民币 截至 3 月 1 日) 12.06 市值 (人民币百万) 8,355 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 62.16 52 周价格范围 (人民币) 8.92-13.94 BVPS (人民币) 5.38 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 3,901 4,754 4,771 5,108 5,478 +/-% 9.83 21.86 0.36 7.07 7.25 归属母公司净利润 (人民币百万) 420.88 592.27 633.21 708.62 782.40 +/-% 26.45 40.72 6.91 11.91 10.41 EPS (人民币，最新摊薄) 0.61 0.85 0.91 1.02 1.13 ROE (%) 17.69 18.03 16.97 18.15 18.99 PE (倍) 19.85 14.11 13.19 11.79 10.68 PB (倍) 2.87 2.28 2.20 2.08 1.97 EV EBITDA (倍) 11.90 8.64 8.28 7.43 6.74 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (32)(22)(12)(2)8Mar-23Jul-23Oct-23Mar-24(%)蓝天燃气沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 蓝天燃气 (605368 CH) 正文目录 核心推荐逻辑及投资概要 .............................................................................................................................................. 3 与市场观点不同之处 ............................................................................................................................................. 3 河南天然气行业龙头，“管道+城燃”双轮驱动 .............................................................................................................. 4 先发优势领跑河南，布局贯穿产业中下游 ............................................................................................................. 4 收并购优质城燃标的助力