科沃斯(603486)深度报告：龙头蓄势，困境反转可期

证券研究报告 | 公司深度 | 小家电 http://www.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 科沃斯(603486) 报告日期：2024 年 02 月 27 日 龙头蓄势，困境反转可期 ——科沃斯深度报告 投资要点 ❑ 探讨公司的困境反转，就要先理解公司过去的经营困境 在经历了 2020-2021 年由扫地机业务结构优化以及高毛利洗地机业务放量带来的公司业绩高增之后，22-23 年公司业绩出现下滑，主要由于：1）公司在性价比价格带布局的缺位；2）洗地机行业 22 年起进入价格战阶段，公司洗地机业务均价承压；3）新业务净投入 3 亿元。 ❑ 扫地机业务供应链掌控能力强，降本有基础 我们认为公司在 23 年缺位的 3000-3500 元价格带性价比款的推出上仍然有竞争力，科沃斯供应链掌控能力强，降本有产业链优势。公司设立多家子公司进行塑胶材料、电机、电池、激光雷达等领域布局，并投资北京地平线机器人技术研发有限公司（人工智能芯片提供商）。公司扫地机产品基本实现全部自产，同时凭借规模优势实现较强的供应链整合和议价能力。 ❑ 添可线下调整逐步完成，洗地机业务具备利润弹性 23 年添可打击线下窜货，对部分供应商进行控货，保障添可洗地机产品的经营利润和渠道积极性。添可智能生活电器整体毛利贡献已超过服务机器人（22 年占比达到 55%），线下收入占比 22 年达到 32%。由于添可线下拥有较高的市占率，竞争相对缓和，线下投流相对较少，或较线上拥有更高的净利率水平，随线下业务调整逐步完成将带来利润弹性。 ❑ 海外业务布局持续完善，扫地机及割草机器人业务有望持续发力 公司目前已经与线下大卖场达成合作，在山姆、沃尔玛、Costco 等百货商场或家电连锁商超等零售机构设立专柜，专厅或体验店，叠加海外扫地机龙头调整阶段下，公司扫地机业务有望以较强产品力逐步抢占市场份额。公司割草机器人在欧洲上市第一年取得超预期表现，24 年起新拓北美市场，有望贡献新增量。2021/2022/2023H1 科沃斯品牌海外收入分别同比+60.9%/+20.2%/+26.5%。 ❑ 盈利预测与估值 随国内新品陆续上市、添可线下调整见效及海外业务持续扩张，公司业绩有望逐步修复。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 156.72 亿元、178.38 亿元、204.67 亿元，分别同比+2.27%、+13.82%、+14.74%，归母净利润分别为 6.42 亿元、12.35 亿元、15.14 亿元，分别同比-62.18%、+92.30%、+22.56%，对应当前股价 PE 分别为 34x、17x、14x，维持“买入”评级。 ❑ 风险提示 新品上市不及预期；海外市场竞争加剧；渠道调整不及预期等。 投资评级: 买入(维持) 分析师：闵繁皓 执业证书号：S1230522040001 minfanhao@stocke.com.cn 分析师：文煊 执业证书号：S1230523120003 wenxuan@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥37.35 总市值(百万元) 21,530.88 总股本(百万股) 576.46 股票走势图 相关报告 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 15324.76 15672.30 17838.03 20466.74 (+/-) (%) 17.11% 2.27% 13.82% 14.74% 归母净利润 1698.44 642.29 1235.14 1513.74 (+/-) (%) -15.51% -62.18% 92.30% 22.56% 每股收益(元) 2.95 1.11 2.14 2.63 P/E 12.68 33.52 17.43 14.22 资料来源：浙商证券研究所 -68%-54%-39%-25%-10%4%23/0223/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/02科沃斯上证指数科沃斯(603486)公司深度 http://www.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 科沃斯的困境：扫地机创新趋缓、产品缺位及洗地机价格战 ................................................................ 4 1.1 收入端，扫地机量跌+价增放缓，洗地机价跌 ................................................................................................................ 4 1.2 利润端，毛利率承压、投流转化率下降与新业务亏损 ................................................................................................... 5 2 好公司回归或许会迟到，但不会不来 ........................................................................................................ 6 2.1 扫地机供应链掌控能力强，降本有基础........................................................................................................................... 6 2.2 添可线下调整逐步完成，带来利润弹性........................................................................................................................... 7 2.3 海外业务布局持续完善，扫地机及割草机器人业务有望持续发力 ............................................................................... 8 2.3.1 北美线下扫地机业务布局领先，海外增长提速 ................................................................................................... 8 2.3.2 割草机欧洲上市首年表现突出，CES 上新 .........................................................................................................