台积电(TSM.US)全球晶圆代工龙头，AI引领需求增长

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2024 年 02 月 20 日 台积电（TSM.N） 全球晶圆代工龙头，AI 引领需求增长 全球晶圆代工龙头，利润行业领先。台积电在全球晶圆代工市场的稳居第一，市场份额超过 50%。2023 年台积电毛利率为 54%，始终保持行业领先地位，净利润为 8378 亿新台币、净利率高达 39%。 下游应用方面，台积电划分五大业务平台，其中 HPC 快速增长、2019-2023 年收入 CAGR 高达 30%，占比由 2019 年的 30%提升至 2023 年43%。技术制程看，台积电 5nm、3nm 产品贡献收入持续提升，2023 年分别达 33%、6%，其中 3nm 有望成为下一增长点。 深度绑定全球 Fabless 厂商，制程及封装技术全球领先。客户结构方面，台积电深度绑定全球 Fabless 厂商，如苹果、联发科、AMD、高通、英伟达等科技巨头。其中苹果为台积电第一大客户，收入贡献稳定超 20%。 在技术制程方面，台积电先进制程技术全球领先，其中 N3 制程快速发展，台积电预计 2024 年 3nm 收入将增长 2 倍、占比提升至 15%左右；N2 制程进展顺利、有望 2025 年实现量产，为 HPC 应用开发的晶背供电 2nm方案将于 2025H2 可用并于 2026 年量产。先进封装方面，台积电先进封装技术 3D Fabric 平台建立护城河。 HPC：AI 需求爆发，引领快速增长。1）数据中心芯片方面，AI 算力需求具备可持续性。基于假设，我们粗略测算至 2030 年，全球训练端、推理端分别累计需要相当于 2000 万张 H100、超 1.16 亿张 A30 的等量算力需求。台积电 CoWoS 目前是 AI 算力芯片（英伟达、AMD 等）封装的主要提供方，目前台积电正在积极扩产 CoWoS 产能。台积电预计未来几年 AI相关销售额 CAGR 达到 50%，在 2027 年公司 AI 应用处理器将贡献 15-20%比例收入。2）消费级芯片方面，PC 市场大盘望迎来复苏，AI PC 引领高端化以及 ARM 架构崛起有望带来台积电代工需求提升。 智能手机：大盘复苏、AI 高端化推动。我们预计：1）2024 年手机出货量有望实现温和增长。2）高端化：AI 手机、折叠屏等高端化机会有望推动 SoC 先进制程需求增加。预计均有望推动台积电 3nm 收入持续提升。 投资建议：我们预计公司 2024-2026 年收入为 26125/31337/36582 亿新台币，同比增长 21%/20%/17%。净利润为 9863/11873/13963 亿新台币，同比增长 18%/20%/18%。台积电作为全球晶圆代工龙头，其需求端将受益于 AI 算力竞赛的打响、PC 及手机大盘增长修复和高端化的推进，我们认为台积电（TSM.N）合理市值为 7788 亿美元、合理股价 150 美元，对应 20x 2025e P/E，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：PC、手机终端需求复苏不及预期、算力需求不及预期、AI 行业政策监管超预期、假设和测算误差风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万新台币） 2,263,891 2,161,736 2,612,464 3,133,680 3,658,199 增长率 YoY（%） 43 -5 21 20 17 净利润（百万新台币） 1,016,901 837,768 986,285 1,187,255 1,396,295 增长率 YoY（%） 70.3 -17.6 17.7 20.4 17.6 EPS（新台币元/股） 6.30 5.20 6.13 7.37 8.67 EPADS（美元/股） 34.5 24.2 23.7 23.5 22.7 P/E-ADS（倍） 20.5 24.8 21.1 17.5 14.9 P/S-ADS（倍） 9.2 9.6 8.0 6.6 5.7 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 注：股价为 2 月 16 日收盘价，汇率为 1 美元=31.1新台币 买入（首次） 股票信息 行业 海外 2 月 16 日收盘价（美元） 129.03 总市值（百万美元） 669,150 总股本（百万股 ADS） 5,186 其中自由流通股（%） 100% 股价走势 作者 分析师 夏君 执业证书编号：S0680519100004 邮箱：xiajun@gszq.com 分析师 朱若菲 执业证书编号：S0680522030003 邮箱：zhuruofei@gszq.com 相关研究 1、《谷歌-A（GOOGL.O）：把握 Alpha，Bet on AI》-20240219 2、《英伟达（NVDA.O）：百川终将归海，AI 奇点到来》-20240219 3、《超威半导体（AMD.O）：CPU 攻城略地，GPU 仍需磨炼》-20240219 4、《苹果（AAPL.O）：AI+硬件龙头，AVP 开启“空间计算”时代》-20240219 -20%0%20%40%60%80%100%2023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-01纳斯达克指数台积电（TSM.N） 2024 年 02 月 20 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2052897 2194033 2583619 3193047 4026790 营业收入 2263891 2161736 2612464 3133680 3658199 现金及现金等价物 1342814 1465428 1753527 2256554 2985240 营业成本 915536 986625 1220044 1446902 1667260 有价证券 218672 222217 222217 222217 222217 研发费用 163262 182370 210533 252536 294806 应收账款 231340 201938 244043 292732 341730 销售及行政费用 63446 71464 88586 106260 124046 存货 221149 250997 310379 368091 424150 其他运营费用 368 -189 -80 -80 -80 其他流动资产 38922 53453 53453 53453 53453 营业利润 1121279 921466 1093382 1328063 157