有色金属行业动态点评：宏观情绪压制，品种基本面分化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 有色金属 宏观情绪压制，品种基本面分化 华泰研究 有色金属 增持 (维持) 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 联系人 马梦辰 SAC No. S0570122100007 SFC No. BUM666 mamengchen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 洛阳钼业 3993 HK 6.50 买入 洛阳钼业 603993 CH 9.00 买入 紫金矿业 2899 HK 16.90 买入 紫金矿业 601899 CH 18.15 买入 中国铝业 2600 HK 4.80 买入 中国铝业 601600 CH 7.80 买入 资料来源：华泰研究预测 2024 年 2 月 06 日│中国内地 动态点评 短期内外宏观表现或抑制商品价格表现，中期对铜金仍持乐观看法 在 1 月美联储会议释放鹰派信号之后，市场对于 3 月份降息预期回落，美元指数企稳反弹，美债利率也小幅上行。此外美国 1 月非农数据强势超预期与 ISM制造业 PMI 回升创 15 个月新高，展现美国经济韧性的同时也印证 3 月降息的紧迫性降低。由于此前市场已较为充分的反映了联储降息预期，本轮降息预期的较大调整开始主导抑制短期大宗商品的价格表现。国内宏观方面，近期政策层面利好消息不断，降准、房地产融资“白名单”以及一二线城市松绑限购等稳增长组合拳相继出台，但对实体经济的提振仍待观察。我们认为短期金属市场难现趋势性上行行情，虽然下跌空间也有限。中期我们继续看好铜金，其次是铝。紫金矿业、洛阳钼业、中国铝业仍然是我们的行业首选。 铜：TC 大幅下滑令矿端短缺担忧加剧，库存近期也持续下降 近期的宏观环境从金融属性角度对铜价有一定的抑制，但铜的基本面利好支撑仍在，尤其是当前供应端的矛盾正逐步凸显。在第一量子关停其年产 35万吨的巴拿马铜矿之后，包括英美资源在内的多家铜企下调 2024 年铜矿产量指引，造成铜矿供应增长放缓预期提前，同时国内冶炼产能的扩张也加剧了原料紧张的状况。铜精矿现货加工费已连续 18 周下滑跌至 22.08 美元/吨水平。虽然目前正值需求淡季，但较低的库存水平和冶炼厂为应对加工费下滑困境而考虑提前检修或使得淡季累库幅度弱于往年。中长期铜需求则在新能源汽车和风光装机的强势拉动下具有较大的增长空间。 铝：社会库存处于近几年低位但云南复产时点及力度是短期关注因素 电解铝行业受春节假期影响进入累库周期，短期内维持供需双弱态势。但近期行业内已开始讨论云南地区电解铝企业复产（23 年云南安装 20GW 新能源），或成为一季度后丰水期供应边际增加的风险。2023 年 11 月云南四家电解铝企业执行减产，目前云南地区电解铝企业开工率在 74.39%（减产前为 93.61%）。现阶段云南仍处于枯水期，暂无电力部门更明确的政策引导，省内电解铝产能维持稳定，复产预期落地时间点需看后期来水表现以及节后用电情况。成本方面，氧化铝价格仍受铝土矿供应偏紧以及环保停产支撑，但节后在氧化铝复产及进口氧化铝到港改善预期下进一步上涨驱动力不足。 黄金：美联储降息时点和力度的预期有所弱化，关注后续美国经济指标表现 虽然 1 月美联储 FOMC 会议声明中删去了进一步加息表述，加息周期基本确认结束，但同时联储对降息时点判断则更为谨慎，强调 3 月降息并非基准情形。在偏鹰表态后市场对于 3 月降息概率从 51%下降至 22%，2024 年累计降息幅度回落 9bp 至 125bp。另外 1 月非农就业新增 35.3 万，为 2023 年 1月以来最大增幅，远高于彭博一致预期的 18.5 万人，展现了劳动力市场的韧性。1 月 ISM 制造业指数 49.1，也高于预期的 47.2，创 15 个月新高。美国经济软着陆概率增大，打压短期金价。但市场对于 24Q2 开始降息仍保持乐观，同时地缘政治风险并未消退，降息与避险仍将是年内金价的重要支撑。 风险提示：中国经济复苏弱于预期，美国经济通胀韧性强于预期或出现超预期的衰退幅度。 (27)(20)(13)(5)2Feb-23Jun-23Oct-23Feb-24(%)有色金属沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 有色金属 图表1： 重点推荐公司一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 洛阳钼业 3993 HK 买入 4.16 6.50 89,853 0.28 0.39 0.52 0.67 13.50 9.69 7.27 5.64 洛阳钼业 603993 CH 买入 5.47 9.00 118,148 0.28 0.39 0.52 0.67 19.54 14.03 10.52 8.16 紫金矿业 2899 HK 买入 11.56 16.90 304,335 0.76 0.80 1.21 1.61 13.82 13.13 8.68 6.52 紫金矿业 601899 CH 买入 12.16 18.15 320,131 0.76 0.80 1.21 1.61 16.00 15.20 10.05 7.55 中国铝业 2600 HK 买入 3.60 4.80 61,770 0.24 0.38 0.59 0.75 13.63 8.61 5.54 4.36 中国铝业 601600 CH 买入 5.50 7.80 94,371 0.24 0.38 0.59 0.75 22.92 14.47 9.32 7.33 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 图表2： 重点推荐公司最新观点 股票名称 最新观点 洛阳钼业 (3993 HK) 洛阳钼业 (603993 CH) 3Q23 部分产量未实现销售但确认税收致盈利走弱 洛阳钼业 3Q23 实现利润 17.4 亿元，相当于 Wind2023E 净利润一致预期的 20.1%，前三季度净利润达到 Wind2023E 净利润一致预期值的 28.3%。3Q23 公司 TFM/KFM 矿实现 21.1 万吨铜和 2.2 万吨钴对外销售，但公司的合并口径销售铜和钴分别为 17.9 万吨和 0.7 万吨，主要是部分 TFM/KFM给公司贸易全资子公司 IXM 的销售量未对外售出而没有进入合并口径确认销售收入，但相关的铜钴资源税和所得税进行了确认，从而导致当期利润未达预期。考虑到美元指数以及美债利率上行对铜价的溢价抑制，我们下调 2024 年的铜价基准预测至 8,800 美元/吨但保持 2025 年 10,000 美元/吨预测不变，我们下调 2023-2