大北农(002385)饲料及种业表现亮眼，减值计提拖累业绩

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 01 月 31 日 强烈推荐（维持） 饲料及种业表现亮眼，减值计提拖累业绩 消费品/农林牧渔 目标估值：NA 当前股价：4.93 元 饲料及种业表现亮眼，猪价低迷以及减值计提拖累业绩。未来公司将坚持“种业引领、巩固饲料、调整养猪”的战略目标，持续优化提升三大业务板块。看好其中长期发展前景。 ❑ 饲料及种业表现亮眼，猪价低迷以及减值计提拖累业绩。预计大北农 2023年归属净利润亏损 18~22 亿元（上年同期盈利 0.56 亿元），EPS-0.54~-0.44元；其中 23Q4 预亏 8.9~12.9 亿元（yoy-5%），EPS-0.31~-0.22 元。猪价低迷以及减值计提为公司业绩承压的主因：1）饲料：公司积极应对原料价格波动、积极推进业务模式转型，充分发挥饲料业务的核心优势，饲料业务净利润同比增长超 60%，饲料业务基础地位不断夯实，整体表现优于行业；2）种子：四季度为种业销售旺季，公司种业表现良好，加之并表主体增加，全年销量和收入同比增长均近 50%；3）生猪：公司全年预计出栏 605 万头（+36.5%，超额完成全年目标），其中控股子公司出栏 366 万头（+39%）；测算公司完全成本约 18~19 元/千克，较前期有所下降，部分平台或可低于16 元/千克，而 Q4 公司生猪均价测算约 13.9 元/千克，猪价低迷致养殖板块亏损，且亏损幅度较上季度有所扩大。4）结合期末生物资产、长期投权投资减值测算及未决事项等，预计公司计提减值损失约 7~10 亿元；交易性金融负债影响损益预估约 1 亿元。 ❑ 饲料稳中向好，养殖持续推进降本工作。饲料方面，公司猪料的预混料、教槽料、保育料等高端料有良好基础，同时也对反刍料、水产料等品种进行了差异化布局，随着玉米、豆粕等原料成本显著下滑，饲料板块盈利稳中向好并有望持续贡献稳定现金流。养殖方面，生猪生产成绩向好，公司 24 年仍将持续推进降本工作。目前各养猪平台间存在一定差异，有差距的平台正在向标杆平台和猪场学习，不断提升养殖能力，未来公司综合养殖水平仍有优化空间。 ❑ 生物育种产业化时代来临，“内生+外延”把握战略机遇期。当前传统种业洗牌加速，公司通过内生+外延与合作等各种方式支持种业板块做大做强。生物育种进入产业化时代，公司在性状端具备一定的先发优势和较强的产品优势；不仅在首批公示的转基因过审品种性状端占比更高，且从商业化试点、下游合作伙伴、转基因品种覆盖面积等来看，公司生物育种技术兼具数量及质量上的优势，中长期发展前景明朗。 ❑ 维持“强烈推荐”投资评级。饲料板块稳中向好，公司积极推进业务模式转型，2025 年目标实现 1000 万吨销量；养猪业务以降本为核心，养殖水平不断提升；种业战略排序居前，内生+外延双轮驱动，产品及技术储备丰富，生物育种时代有望打开新的成长空间。结合近期猪价表现及公司业绩预告情况，下调公司 2023~2025 年盈利预期，预计 2023~2025 年公司 EPS 分别为-0.48/0.10/0.28 元，维持“强烈推荐”投资评级。 ❑ 风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情；自然灾害，转基因商业化进度不达预期。 基础数据 总股本（百万股） 4136 已上市流通股（百万股） 3313 总市值（十亿元） 20.4 流通市值（十亿元） 16.3 每股净资产（MRQ） 2.3 ROE（TTM） -5.4 资产负债率 63.0% 主要股东 邵根伙 主要股东持股比例 24.51% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -16 -27 -45 相对表现 -11 -8 -22 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《大北农（002385）—饲料养殖稳中 向 好 ， 生 物 育 种 蓄 力 待 发 》2023-10-25 2、《大北农（002385）—饲料稳中有增，种业阔步前行》2023-08-31 3、《大北农（002385）—饲料+生猪稳 中 向 好 ， 种 业 未 来 可 期 》2023-04-26 朱卫华 S1090511030001 zhuweihua@cmschina.com.cn 李秋燕 S1090521070001 liqiuyan@cmschina.com.cn -60-50-40-30-20-10010Feb/23May/23Sep/23Dec/23(%)大北农沪深300大北农（002385.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 31328 32397 36878 42215 47838 同比增长 37% 3% 14% 14% 13% 营业利润(百万元) (689) 376 (2175) 787 2233 同比增长 -124% -155% -678% -136% 184% 归母净利润(百万元) (440) 56 (1985) 394 1177 同比增长 -123% -113% -3670% -120% 199% 每股收益(元) -0.11 0.01 -0.48 0.10 0.28 PE -46.3 366.7 -10.3 51.7 17.3 PB 1.9 1.9 2.4 2.3 2.1 资料来源：公司数据、招商证券 表 1：公司生猪月度出栏情况 时间 出栏量（万头） 生猪销售收入（亿元） 育肥猪价格（元/公斤） 控股公司 参股公司 合计 控股公司 参股公司 合计 均价 2023 年 1 月 27.68 21.73 49.42 4.74 3.41 8.15 14.4 2023 年 2 月 31.83 17.24 49.07 4.75 2.69 7.44 14.4 2023 年 3 月 28.71 16.57 45.28 4.60 2.75 7.34 14.8 2023 年 4 月 31.22 18.42 49.64 5.00 2.92 7.92 14.1 2023 年 5 月 27.21 18.15 45.36 4.40 2.71 7.11 14.0 2023 年 6 月 25.87 13.37 39.24 4.00 2.17 6.16 14.0 2023 年 7 月 27.15 16.00 43.15 4.03 2.71 6.74 14.0 2023 年 8 月 29.17 15.91 45.08 4.70 3.26 7.97 16.6 2023 年 9 月 31.17 18.64 49.81 5.26 3.61 8.86 15.9 2023 年 10 月 29.09 18.23 47.32 4.52 3.32 7.84 14.9 2023 年 11 月 39.62 29.74 69.36 5.65 4.67 10.32 13.8 2023 年 12 月 37.34 34.80 72.15 5.32 5.41 10.74 13.4 合计 366 239 605 56.97 39.62 96.6 14.4 资料来源：公司公告、招商证券