安路科技(688107)Q4客户库存去化持续，营收仍然承压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 安路科技 (688107 CH) Q4 客户库存去化持续，营收仍然承压 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 30.70 2024 年 2 月 01 日│中国内地 半导体 4Q23：营收低于预期，行业复苏仍需等待 公司发布 2023 年年度业绩预告，预计实现营收 6.5-7.5 亿元（yoy：-37.62%~-28.02%），归母净利润-2.25~-1.75 亿元，同比转亏，扣非归母净利润-2.56~-2.06 亿元。按照预告中值计算，4Q23 实现营收 1.07 亿元（yoy：-56.18%，qoq：-43.11%），低于我们此前预期；归母净利润-0.62 亿元（yoy：-3389.55%，qoq：-8.14%）。四季度营收同环比均出现较大幅度下滑主要由于终端市场需求减弱、下游行业库存积压，导致公司产品出货量同环比下降。此外，由于公司仍然维持较高的研发投入，导致利润表再次出现亏损。考虑通信/工控客户库存消化或将持续至 1H24，公司新品推进仍需时间，我们下调 23-25 年营收预测至 7.02/10.27/15.05 亿元（前值：8.59/12.79/18.14亿元），考虑公司作为国内 FPGA 稀缺供应商，FPGA 国产替代仍在持续，给予 12x 24PS（可比公司 9x 24PS），目标价 30.7 元，给予“买入”评级。 4Q23 回顾：通信/工业客户库存水位较高，公司产品销售乏力 2023 年 FPGA 终端市场需求减弱，截至 4Q23 大部分通信、工控客户仍在消化库存，尽管消费类客户需求有所改善，公司在安防、医疗、数通等领域亦实现了新项目突破，但由于公司营收结构中通信及工控占比较大，导致4Q23 营收同环比仍然出现大幅下滑。从价格侧来看，公司主要产品价格保持相对平稳，但针对部分新进入市场及部分中小客户价格有所折让，但考虑凤凰系列产品营收占比持续提升，我们预计 4Q23 毛利率环比保持稳定。为了进一步丰富公司产品系列，覆盖更多下游应用领域，2023 年公司持续加大产品研发投入，研发费用同比增长较大。 2024 年展望：库存去化或持续至 1H24，下半年新品导入有望加速 Intel 在 4Q23 法说会上表示，FPGA 的行业周期性调整预计要持续到 1H24，我们预计至 24 年中 FPGA 下游客户库存将陆续恢复至正常水平，公司营收有望迎来拐点。2024 年公司凤凰系列新品导入有望加速，PHOENIX1 大容量及中等逻辑容量产品进一步放量，PHOENIX2 大容量产品有望实现量产出货。此外，FPSoC 系列产品序列不断丰富，23 年 11 月推出的 DR1 系列FPSoC 器件已集成高性能处理器系统、FPGA 可编程逻辑单元和 NPU 加速单元，能够满足在视频图像、工控、机器人、汽车电子等领域的应用需求。 投资建议：“买入”评级，目标价 30.7 元 我们下调 23-25 年营收预测至 7.02/10.27/15.05 亿元，考虑公司作为国内FPGA 稀缺供应商， FPGA 国产替代仍在持续，给予 12x 24PS（可比公司9x 24PS），“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，产能释放不及预期，研发进展不及预期。 研究员 黄乐平，PhD SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 张皓怡 SAC No. S0570522020001 zhanghaoyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 陈钰 SAC No. S0570523120001 chenyu019111@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 林文富 SAC No. S0570123070167 linwenfu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 30.70 收盘价 (人民币 截至 1 月 31 日) 26.67 市值 (人民币百万) 10,691 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 62.96 52 周价格范围 (人民币) 26.67-80.50 BVPS (人民币) 3.78 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 678.52 1,042 702.33 1,027 1,505 +/-% 141.44 53.57 (32.60) 46.28 46.51 归属母公司净利润 (人民币百万) (30.85) 59.83 (187.95) (92.53) 37.90 +/-% (398.60) 293.94 (414.16) 50.77 140.96 EPS (人民币，最新摊薄) (0.08) 0.15 (0.47) (0.23) 0.09 ROE (%) (3.37) 3.84 (12.44) (6.75) 2.82 PE (倍) (366.04) 188.74 (60.08) (122.04) 297.92 PB (倍) 7.48 7.03 7.97 8.52 8.29 EV EBITDA (倍) (2,055) 111.17 (75.00) (210.07) 166.69 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (58)(37)(15)728Jan-23Jun-23Sep-23Jan-24(%)安路科技沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 安路科技 (688107 CH) 图表1： 公司财务数据 注明：考虑 FPGA 价格仍然有降价趋势，我们主要下修 ELF、EAGLE 及凤凰系列价格，毛利率也同步下修 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表2： 可比公司估值表（截止 2024 年 1 月 31 日），预测来自 Wind 一致性预期 资料来源：Wind，华泰研究 （ 百 万 人 民 币 ）1Q232Q233Q234Q2320222023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024EAAA(Huatai)A(Huatai)(Huatai)(Huatai)（ old）（ old）（ old）变 化变 化营 业 收 入18821718810910427021027150585912791814-18%-20%YoY(% )-27%-16%-13%-56%54%-33%46%47%-43%49%42%营 业 成 本118139120.896274496459315477811084毛 利707868415253382575312498731OPEX129123130395471518582500568633税 金 及 附 加000122123营 业 费 用67822252831293338管 理 费 用141518