奈飞(NFLX.US)4Q新增用户略超预期，利润低于预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 奈飞 (NFLX US) 4Q 新增用户略超预期，利润低于预期 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(美元): 572.86 2024 年 1 月 25 日│美国 互联网 4Q 收入同比增长 12.5%，新增用户略超预期 奈飞 4Q 营收同比增长 12.5%至 88.3 亿美元，超彭博一致预期。鉴于密码共享限制计划以及广告订阅方案的顺利推进，4Q 订阅用户数量同比增长12.8%达 2.60 亿，对比彭博预期 2.56 亿。4Q 净利润同比增长 8.8 亿至 9.4亿美元，低于彭博预期 4%。展望未来，得益于莫玛共享计划持续推进，我们预期奈飞会员数量增长加速，上调 24-25 年 净利润 7.5/10.3%至75.73/95.19 亿美元,新增 26 年净利润预测 107.16 亿美元。我们基于 PE 估值，将目标价从 452.49 美元上调至 572.86 美元，对应 24 年 34.0 倍 PE，高于全球可比公司均值的 28.1 倍（奈飞自制内容的壁垒），维持“增持”评级。 上调 24-25 年营收预测，未来利润率有望逐步改善 展望 24-25 年，我们上调奈飞收入预测 1.4%、3.8%，主系广告业务进展顺利，以及密码共享限制计划进展较快。根据奈飞财报，公司对 1Q24 的指引为 1）收入同比增长 13%，剔除汇率影响为 16%，2）预期会员净增数量同比增长，3）剔除汇率影响后，预期会员平均收入（ARM）同比增长。展望24 年，公司上调经营利润率指引 1-2 个点至 24%，我们预期经营利润率24-26 年不断改善，得益于营收增速较内容摊销开支高。 广告会员快速增长，共享账号高效推进 我们预计奈飞广告会员 24 年将保持快速增长趋势，且高用户粘性利于密码共享限制计划的推进。奈飞 1 月份在 Variety 娱乐峰会宣布其广告方案的会员数超 2300 万，较 23 年 11 月提高 800 万人。奈飞 12 月公布了 1H23 收视数据，1.6 万个节目的观看时长达 945 亿小时，平均日观看时长约 2.1 小时。我们认为 1）奈飞观看时长充裕，为广告加载提供充分空间；2）用户粘性较高，有利于限制密码共享后，将免费用户转化为订阅会员。 奈飞用户偏好动作内容，上线摔跤节目丰富供给 1 月 23 日，奈飞宣布将在 25 年上线 WWE 公司运营的旗舰系列节目《Raw》。该系列节目 23 年全球观众数超 1750 万，是 18-49 岁观众中最受欢迎的节目之一。我们预计奈飞与 WWE 的合作将加深公司在动作、犯罪类节目中的优势地位，提高用户粘性。根据 Flixpatorl 统计的内容偏好数据，1Q24 奈飞平台上犯罪、戏剧、动作和记录类节目受欢迎程度分别占据了 20.6%、17.7%、11.6%和 8.4%。 风险提示：新市场拓展不及预期，广告方案导致用户流失，宏观汇率风险。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 SFC No. BPJ942 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (美元) 572.86 收盘价 (美元 截至 1 月 24 日) 544.87 市值 (美元百万) 238,479 6 个月平均日成交额 (美元百万) 2,252 52 周价格范围 (美元) 285.33-562.50 BVPS (美元) 47.23 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (美元百万) 31,616 33,723 38,506 43,666 47,190 +/-% 6.46 6.67 14.18 13.40 8.07 归属母公司净利润 (美元百万) 4,492 5,408 7,573 9,519 10,716 +/-% (12.20) 20.39 40.04 25.69 12.57 EPS (美元，最新摊薄) 10.15 12.03 16.85 21.18 23.84 ROE (%) 24.53 26.15 33.11 33.49 29.28 PE (倍) 53.93 44.49 31.77 25.27 22.45 PB (倍) 11.66 11.69 9.56 7.59 5.80 EV EBITDA (倍) 77.63 30.71 28.96 23.01 19.93 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (21)(4)143249Jan-23May-23Sep-23Jan-24(%)奈飞标普500 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 奈飞 (NFLX US) 在线视频渗透率有待提升 据公司公告，奈飞在各国的观看时长仅占传统电视不到 10%的比例，欧美各国渗透率排名第二或第三，未来渗透率仍有较大的改善空间。截至目前，全球娱乐市场规模达 6000 亿美元，奈飞的市场份额仅占 5%（付费电视、电影、游戏和品牌广告），仍有较高的上升空间。 图表1： 截至 23 年 12 月，全球各在线流媒体平台渗透率较低，传统电视仍占优势 资料来源：奈飞财报，华泰研究 国际制作内容密集上线，海外业务预期增长迅猛 展望未来，我们预计奈飞上线更多本地原创剧集，有利于公司拓展国际市场用户。根据Whats-new-on-Netflix 数据，1Q24 奈飞将会上线 33 部国际作品（非英国、美国、澳大利亚制作），剧集制作方来自日本、韩国、意大利、西班牙、波兰、巴西、沙特和土耳其等国，剧集来源多样。4Q23 奈飞的欧洲中东北非，拉美，亚太地区季度末付费用户数同比增长15.7%，10.3%，19.2%；均高于美加地区 7.8%的增长。 2%5%5%5%8%9%2%4%11%13%9%1%1%1%5%4%3%1%3%3%19%3%3%1%4%11%1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%波兰(TV)西班牙(TV)巴西(TV)墨西哥(TV)美国(TV)英国(全屏幕)全球视频和TV的时长观看份额奈飞YouTubeDisney/huluPrime视频共享服务（含YouTube）其他 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 奈飞 (NFLX US) 图表2： 奈飞财报数据与彭博一致预期比较 资料来源：公司公告，彭博一致预期，华泰研究 美元（百万）1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q23彭博一致预期差值财务数据GAAP收入7,8687,9707,9267,8528,1628,1878,5428,8338,7101.4%YOY （ % ）9.8%8.6%5.9%1.9%3.7%2.7%7.8%12.5%毛利3,5833,