公司首次覆盖报告：拟注入海旅免税聚焦离岛免税，政策推动+供需催化下增长可期

拟注入海旅免税聚焦离岛免税，政策推动+供需催化下增长可期 [Table_CoverStock] —海汽集团(603069)公司首次覆盖报告 [Table_ReportDate] 2024 年 1 月 18 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司首次覆盖报告 [Table_StockAndRank] 海汽集团(603069) 投资评级 增持 上次评级 [Table_Chart] 资料来源：聚源，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 17.03 52 周内股价波动区间(元) 29.50-15.72 最近一月涨跌幅(％) -13.38 总股本(亿股) 3.16 流通 A 股比例(％) 100.00 总市值(亿元) 53.81 资料来源：聚源，信达证券研发中心 [Table_Author] [Table_Author] 刘嘉仁 社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮 箱：liujiaren@cindasc.com 涂佳妮 社服&零售分析师 执业编号：S1500522110004 联系电话：15001800559 邮 箱：tujiani@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 海汽集团（603069.SH）：拟注入海旅免税聚焦离岛免税，政策推动+供需催化下增长可期 [Table_ReportDate] 2024 年 01 月 18 日 报告内容摘要: [Table_Summary] ➢ 重组方案：拟收购海旅免税，转型免税商业综合。海汽集团拟向海旅投购买海旅免税 100%股权，交易对价 40.80 亿元，其中支付股份对价 34.68亿元，支付现金对价 6.12 亿元；此外，拟向不超过 35 名特定投资者发行股票募集配套资金，募资额不超过 14 亿元。本次交易前，海汽集团总股本 3.16 亿股，交易完成后海汽集团总股本将增至不超过 7.24 亿股。 ➢ 海汽集团：海南省道路运输龙头，拓展“交通＋旅游＋消费”产业链。海汽集团主营业务为汽车客运、汽车场站开发经营、汽车综合服务：汽车客运市占率多年来维持在 40%-50%；为应对行业变化，公司积极拓展汽车综合服务业务，营收占比由 2018 年的 4.8%上升至 2022 年的 22.3%，已成为公司第二大业务板块。重组完成后，海汽集团将从传统交运企业转型升级为免税商业综合企业集团，聚焦具备深厚潜力的旅游零售市场。 ➢ 离岛免税：政策红利+供给需求双向催化仍具潜力。免税新政红利显著，离岛免税规模快速增长，2021 年为495亿元，2019-21 年 CAGR 达 91.5%；2023 年以来，受消费力偏弱、打击代购等因素影响，离岛免税销售增长承压，2023M1-10 为 382.3 亿元。我们看好客流运力提升以及旅游设施完善后的海南客流表现以及供给和需求双向驱动下的人均免税消费额增长，测算 2023-26 年海南免税市场销售额分别为 457/555/677/828 亿元。此外，免税新政后多家免税店密集开业，但有限竞争背景下牌照仍较为稀缺，而海旅免税经营面积和区位优势明显，市占率快速提升，稳坐第二梯队。 ➢ 海旅免税：免税新贵应运而生，覆盖四大业务板块。2020 年 6 月，海南离岛免税新政推出，随后海旅免税于同年 7 月成立，同年 8 月获得离岛免税牌照，旗下三亚海旅免税城于同年 12 月开业。海旅免税主营离岛免税业务，同时覆盖有税、跨境电商和奥特莱斯等商业板块：1）离岛免税：线下免税依托三亚海旅免税城开展，地理位置优越，免税经营面积近 5 万㎡，吸引超 1000 个国际知名品牌入驻；线上商城于 2021 年 1 月正式上线。2）有税业务：除了通过海旅免税城有税店铺线下销售有税商品外，还依托海旅免税会员购四大端口开展线上有税业务，是离岛免税业务的延伸。3）跨境电商：由子公司海旅黑虎销售跨境商品，也包括部分寄售业务。4）奥莱业务：依托旅游+免税商业基因，探索旅游新零售商业综合体，海旅超体项目毗邻海旅免税城，商业面积约 7 万㎡，总铺位数预计达 140 个，目前已于 2023 年 12 月 10 日开业。 销售亮眼、爬坡迅速，聚焦离岛免税业务发展。2022 年海旅免税实现营收 34.98 亿元/+39.1%，其中离岛免税 27.36 亿元/+54.7%，完税商品 5.83亿元/+7.15%，跨境电商 0.22 亿元，联营 0.36 亿元；主营业务毛利率15.72%/-1.6pct，归母净利润 0.56 亿元，实现扭亏。2023Q1-3 海旅免税实现营收 30.12 亿元，其中离岛免税 27.96 亿元，完税商品 1.70 亿元，-60%-40%-20%0%20%23/0123/0523/09海汽集团沪深300 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 跨境电商 0.13 亿元，联营 0.33 亿元，离岛免税收入规模和占比均呈上升趋势；主营业务毛利率 19.94%，归母净利润 1.33 亿元。 供应链能力不断完善，品牌丰富度持续提升。1）随着业务规模扩张以及渠道逐步拓展，海旅免税议价能力提升，与最大供应商拉格代尔多次签署补充协议，并与 737 家品牌建立直接采购关系。2）凭借完善供应链，入驻品牌从开业初近 350 个快速增长至 23 年 9 月的 1055 个。开业初期海旅免税深耕香化品类，通过香化引流，带动配饰、服饰等其他品类销售，差异化竞争快速抢占市场，并引进众多精品，加大招商力度。 盈利能力改善较为显著，强化运营提升利润空间。随着 2023 年折扣力度收窄，毛利率有所提升，2023M1-9 实现净利润占全年预测值的67.06%。而受暑假及四季度旺季因素影响，海南离岛免税市场下半年销售情况通常优于上半年；未来海旅免税也有望通过优化商品结构、调整折扣力度以及降低采购成本的方式进一步提升盈利水平。 布局奥莱业务，逐步拓展省外。海旅免税打造旅游新零售综合体海旅超体，实现“离岛免税+有税奥莱”双轮驱动。项目临近海旅免税城，有望打造“双子星”商业地标；实现 1500+品牌的全业态品类覆盖，从重奢到百货，对高端商旅客群和本地消费市场都具备吸附能力；同品类产品在同一区域以全货架形式呈现，打破常规“租金模式”，实现降本增效。此外，23 年 3 月，海旅免税·奥莱超体落地阳朔，省外拓展起步。 根据公司公告，海旅免税 2023-26 年业绩承诺为实现归母净利润 1.98、3.26、4.80、5.87 亿元，结合 23 年以来海南离岛市场表现以及海旅免税23 年 1-9 月销售情况，我们在业绩承诺基础上进行调整，预计海旅免税2023-26 年实现归母净利润 1.65、3.29、4.86、5.89 亿元。 ➢ 盈